股票市场日趋成熟,经典经济学家认为投资人是理性和有效率的,然而行为经济学家认为其是非理性和低效率的,这些非理性的存在是导致经济泡沫和金融危机经常发生的主要原因。坚持这两种理论的学者分别称为有效市场假说学派和行为金融学派,在过往的很长一段时间,两大学派一直处于激烈的争辩之中,对投资管理和金融管制是否有效引起了人们的广泛讨论。两种观点虽然具有一定的理论基础,但是都有一定的缺陷:有效市场假说存在市场中出现的许多金融异象其不能解释,市场的激励性不足等问题,而行为金融学虽然对一些市场的异象进行了诠释,但却不能成为一个整体的替代理论。在思想火花的碰撞下,适应性市场假说应运而生。Andrew W.Lo(罗闻全)将生态环境和金融市场环境相类比,于2004年提出适应性市场假说,从适应演化的角度,诠释如何塑造资本市场,从而研究金融领域的行为。此假说沟通了有效市场假说和行为金融学,很好的解释了在市场中出现的危机和稳定、获利和亏损等摇摆不定的行为。适应性市场假说既不否认有效市场假说的分析模式及前提假设,也不否认行为金融学对于投资者的限定。它认为,投资者所谓的理性并不是绝对的,是与外部环境相关联的和不断变化的。参与者的行为会由于环境的改变而表现出非理性,又会由于不断适应环境而使非理性逐渐消失,成为一个理性的人,适应性市场假说很好的解决两个学派之间的矛盾。在理论研究方面,本文分别对有效市场假说、行为金融学、适应性市场假说三个关于投资者投资决策的理论综述。对有效市场假说与行为金融学的研究基础之上,阐明二者存在的缺陷情况。以此为基础,为适应性市场假说作铺垫,结合达尔文的生物进化论,研究适应性市场假说在股市中是如何体现,剖析市场的内在原因,并叙述其理论发展和进步。在实证研究方面,本文以多重分形理论为基础,创新性地从此角度,选取中国作为新兴股票市场代表,美国作为成熟股票市场代表,对适应性市场假说在两个代表中所表现的适应性特征进行实证。对于此特征研究,本文主要从三条检验准则:(1)市场效率有效性(2)收益可预测性(3)收益与风险关系讨论。在市场效率有效性方面,本文主要采用消除趋势多重分形分析法(MF-DFA)计算广义Hurst指数,构造市场效率的衡量指标市场效率程度(A-DME),使用滑动窗口方法,从整体、局部分别去分析股票市场效率。从局部来看,股票市场效率处于高低交替循环中,具有一定的周期性变化,市场效率的时变性表明股市符合适应性市场假说特征。在收益可预测性方面,本文采用OLS最小二乘回归分析,选取市场环境指标,研究动态股票市场的交互环境对于股票市场收益率的影响,得出不断变化的交互环境对于股票市场收益率的影响是较为显著的。尽管不能根据其判断获利的大小,但可预测未来的变化趋势,以调整投资策略。同时根据多重分形构造的指标变化,得出股票市场收益的可预测性是时变的,符合适应性市场假说特征。在风险和收益关系方面,本文采用GARCH-M模型和MF-R模型进行研究。目前还未有学者将多重分形运用于收益与风险的关系进而探究市场的适应性特征。本文利用多重分形理论中奇异谱函数,进行多重分形谱计算,定量剖析风险,构造MF-R模型,使用滑动窗口的方法,探究收益与风险的新投资范式关系。本文通过构建两个模型发现,收益与风险的关系并不是一成不变,是存在时变性和周期性的。这说明人们在投资中,是处于不断地适应投资环境和被金融市场选择的,这与适应性市场假说的理论相符。