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[摘要]本文简要回顾了次贷危机中关国所采用的传统型和创新型货币政策，并对其做了简要分析，以得出对危机中货币政策的评价与启示。
[关键词]次贷危机 美联储 货币政策 评价
一 货币政策的主体－美联储
美国联邦储备系统(TheFederalReserveSystem)简称美联储，是美国的中央银行，在中国大陆又被称为美国联邦储备委员会。
美国联邦储备系统由位于华盛顿特区的中央管理委员会和12家分布全国各主要城市的地区性的联邦储备银行组成。本·伯南克(BenShalomBernanke)为次贷危机中美联储管理委员会主席。七名委员会成员由美国总统指定并由议会通过。
二 货币政策的分类
(一)分类
20世纪80年代后期，由于货币供应量与经济活动之间的联系的稳定性被打破，许多中央银行纷纷放弃了以货币供应量为政策指标的做法，进而改为以利率为指标。IS－LM模型对于中央银行应当选择哪种变量作为政策指标的解释有重要的意义，我们可以利用这个模型比较两种指标对应的不同种类的货币政策的优劣。从这一方面出发货币政策分为如下两类：价格型货币政策：即以利率为主要调控指标，当经济产生波动的时候，发动货币政策使得利率维持在指标规定值的误差允许范围内。数量型货币政策：这种货币政策以货币发行量作为要保持的指标，货币政策的目标就是使货币供给量稳定，只发生极小的变动。
(二)用IS－LM解释和比较两种货币政策
联储局利率变动如图1所示。以IS－LM模型两种类型对两种货币政策的比较优势：如果IS曲线比LM曲线更为不稳定，就应当优先选择货币供给量指标策略。当LM曲线的不稳定性超过IS曲线时，应当优先考虑到利率指标策略。这样就可以解释20世纪80年代为什么许多央行放弃货币指标，转而选择利率指标。当时，许多国家不断涌现的金融创新影响了货币需求，货币需求(由LM线反映)变得不再像以前那样稳定。
三 美联储采在危机中采用的措施
(1)价格型——降息以挽救流动性危机。在前面谈到的两种类型的货币政策时，我们看到在80年代后，多国央行已经改用价格型货币政策。因此，在最初市场飞速丧失其流动性的时候，美联储进行了一系列的降息策略。紧随美国脚步，当金融危机蔓延全球时，日本、欧洲、中国也都响应此举，纷纷降息。
(2)数量性货币政策。当价格型货币政策(利率)失灵时，联储需要更多使用数量型货币工具。危机中，在“贴现窗口”难以发挥作用时，美联储推出一个新的流动性机制——定期拍卖机制(TAF)，即联储主动向商业银行拍卖28天的定期贷款。商业银行需要提供抵押物，贷款的利率由拍卖情况决定。由于拍卖时有多家银行竞标，因此避免了单个银行求助时的声誉问题和挤兑风险。但是商业银行之所以缺乏流动性，并非由于手上持有的如国库券之类高信用证券无法兑现，而是因为此番次贷危机导致具有信用风险的证券，如MBS，难以脱手。
再推出定期证券借出机制(TSLF)。在这个机制下，银行可以用信用产品(如MBS)作为抵押，从联储借出可以立即兑现的国库券。由于联储借出的是市场急需的高流动性证券，作为抵押物接受的则是高风险、低流动性的证券，联储此时已不仅是美国最终的银行，也是最终的“当铺”。但以上两个机制只能解决商业银行的流动性，而无法解决非存款机构，如券商的流动性问题。于是，联储又引进了一级交易商信贷机制(PDCF)，提供的服务与现存的贴现窗口并无二致，但贴现窗口只是由商业银行使用，而PDCF则为一级证券交易商，即主要投行，提供流动性。
四 对于美联储货币政策创新的评价
(一)评价
(1)正面表扬。联储这一系列操作还是有所成效。如果没有联储注资，诸如贝尔斯登这样的券商会因流动性问题而削减给对冲基金的融资，甚至迫使从券商融资的对冲基金平仓还款，从而使资本市场兵败如山倒。因此，这些流动性机制有效地减小了市场崩溃的概率。
(2)负面批评。次贷危机背后的体制性缺陷并非联储的货币政策可以解决：缺陷之一，即次级按揭贷款的过度膨胀，远远超出了借款人的偿付能力。缺陷之二可能更为重要，但却被大家所忽视。这就是对于美国的大多数按揭贷款，放款银行并无追索权。当房价跌到比按揭贷款的金额还低，卖房不足以偿还按揭贷款时，“房奴”们可以潇洒地将房屋钥匙还给银行，一走了之。
(二)反省及启示
(1)综合运用其他政策。因此美国所需的远不止美联储的流动性注入，更需要尽快恢复日渐枯竭的按揭贷款，使房价得以支撑。看来美国最终将不可避免地用纳税人的钱来拯救房地产市场，即运用政府接管或直接拨款给各机构等的财政政策。此外，美联储在处理危机时，新创了对投资银行等非商业银行金融机构提供流动性的机制，这自然将美联储对投行的監管问题提上了议事日程。
(2)政策与金融监管并重。由于证券化和衍生产品的发展，投行现在对经济和金融体系的影响日益增长，变得和大型商行一样，迫使联储不得不救。但要联储只对投行提供流动性而不进行监管，显然有失公道。对于投行的股东来说，这等于白白获得了一个没有成本的流动性保险。对于投行的交易对手来说，这样的保险将带来“道德风险”，从而会忽视潜在的对手风险。因此，对于联储来说，如果连监管和调查的权利都没有，凭什么要给这些机构提供流动性保障?
参考文献
[1]魏哲平与刘攀.美国次贷危机的成因及对我国的思考——基于货币政策探讨.浙江金融，2009(10)：
[2]吴培新，关联储应对次贷危机的货币政策工具.中国货币市场，2008(9)：
[关键词]次贷危机 美联储 货币政策 评价
一 货币政策的主体－美联储
美国联邦储备系统(TheFederalReserveSystem)简称美联储，是美国的中央银行，在中国大陆又被称为美国联邦储备委员会。
美国联邦储备系统由位于华盛顿特区的中央管理委员会和12家分布全国各主要城市的地区性的联邦储备银行组成。本·伯南克(BenShalomBernanke)为次贷危机中美联储管理委员会主席。七名委员会成员由美国总统指定并由议会通过。
二 货币政策的分类
(一)分类
20世纪80年代后期，由于货币供应量与经济活动之间的联系的稳定性被打破，许多中央银行纷纷放弃了以货币供应量为政策指标的做法，进而改为以利率为指标。IS－LM模型对于中央银行应当选择哪种变量作为政策指标的解释有重要的意义，我们可以利用这个模型比较两种指标对应的不同种类的货币政策的优劣。从这一方面出发货币政策分为如下两类：价格型货币政策：即以利率为主要调控指标，当经济产生波动的时候，发动货币政策使得利率维持在指标规定值的误差允许范围内。数量型货币政策：这种货币政策以货币发行量作为要保持的指标，货币政策的目标就是使货币供给量稳定，只发生极小的变动。
(二)用IS－LM解释和比较两种货币政策
联储局利率变动如图1所示。以IS－LM模型两种类型对两种货币政策的比较优势：如果IS曲线比LM曲线更为不稳定，就应当优先选择货币供给量指标策略。当LM曲线的不稳定性超过IS曲线时，应当优先考虑到利率指标策略。这样就可以解释20世纪80年代为什么许多央行放弃货币指标，转而选择利率指标。当时，许多国家不断涌现的金融创新影响了货币需求，货币需求(由LM线反映)变得不再像以前那样稳定。
三 美联储采在危机中采用的措施
(1)价格型——降息以挽救流动性危机。在前面谈到的两种类型的货币政策时，我们看到在80年代后，多国央行已经改用价格型货币政策。因此，在最初市场飞速丧失其流动性的时候，美联储进行了一系列的降息策略。紧随美国脚步，当金融危机蔓延全球时，日本、欧洲、中国也都响应此举，纷纷降息。
(2)数量性货币政策。当价格型货币政策(利率)失灵时，联储需要更多使用数量型货币工具。危机中，在“贴现窗口”难以发挥作用时，美联储推出一个新的流动性机制——定期拍卖机制(TAF)，即联储主动向商业银行拍卖28天的定期贷款。商业银行需要提供抵押物，贷款的利率由拍卖情况决定。由于拍卖时有多家银行竞标，因此避免了单个银行求助时的声誉问题和挤兑风险。但是商业银行之所以缺乏流动性，并非由于手上持有的如国库券之类高信用证券无法兑现，而是因为此番次贷危机导致具有信用风险的证券，如MBS，难以脱手。
再推出定期证券借出机制(TSLF)。在这个机制下，银行可以用信用产品(如MBS)作为抵押，从联储借出可以立即兑现的国库券。由于联储借出的是市场急需的高流动性证券，作为抵押物接受的则是高风险、低流动性的证券，联储此时已不仅是美国最终的银行，也是最终的“当铺”。但以上两个机制只能解决商业银行的流动性，而无法解决非存款机构，如券商的流动性问题。于是，联储又引进了一级交易商信贷机制(PDCF)，提供的服务与现存的贴现窗口并无二致，但贴现窗口只是由商业银行使用，而PDCF则为一级证券交易商，即主要投行，提供流动性。
四 对于美联储货币政策创新的评价
(一)评价
(1)正面表扬。联储这一系列操作还是有所成效。如果没有联储注资，诸如贝尔斯登这样的券商会因流动性问题而削减给对冲基金的融资，甚至迫使从券商融资的对冲基金平仓还款，从而使资本市场兵败如山倒。因此，这些流动性机制有效地减小了市场崩溃的概率。
(2)负面批评。次贷危机背后的体制性缺陷并非联储的货币政策可以解决：缺陷之一，即次级按揭贷款的过度膨胀，远远超出了借款人的偿付能力。缺陷之二可能更为重要，但却被大家所忽视。这就是对于美国的大多数按揭贷款，放款银行并无追索权。当房价跌到比按揭贷款的金额还低，卖房不足以偿还按揭贷款时，“房奴”们可以潇洒地将房屋钥匙还给银行，一走了之。
(二)反省及启示
(1)综合运用其他政策。因此美国所需的远不止美联储的流动性注入，更需要尽快恢复日渐枯竭的按揭贷款，使房价得以支撑。看来美国最终将不可避免地用纳税人的钱来拯救房地产市场，即运用政府接管或直接拨款给各机构等的财政政策。此外，美联储在处理危机时，新创了对投资银行等非商业银行金融机构提供流动性的机制，这自然将美联储对投行的監管问题提上了议事日程。
(2)政策与金融监管并重。由于证券化和衍生产品的发展，投行现在对经济和金融体系的影响日益增长，变得和大型商行一样，迫使联储不得不救。但要联储只对投行提供流动性而不进行监管，显然有失公道。对于投行的股东来说，这等于白白获得了一个没有成本的流动性保险。对于投行的交易对手来说，这样的保险将带来“道德风险”，从而会忽视潜在的对手风险。因此，对于联储来说，如果连监管和调查的权利都没有，凭什么要给这些机构提供流动性保障?
参考文献
[1]魏哲平与刘攀.美国次贷危机的成因及对我国的思考——基于货币政策探讨.浙江金融，2009(10)：
[2]吴培新，关联储应对次贷危机的货币政策工具.中国货币市场，2008(9)：