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摘要：当前，随着公共租赁住房的大规模建设，政府财政资金压力巨大、资产无法盘活、资金使用效益低下、公共租赁住房租后运营管理水平落后等问题困扰着公共租赁住房的管理。为了解决以上问题并响应中央金融创新的号召，文章对公共租赁住房方面引入REITs融资模式进行了研究探讨，并结合深圳公共租赁住房管理现状进行了分析。
关键词：公共租赁住房；REITs融资；金融创新
中图分类号：F832 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）012-000-03
一、研究背景
党中央、国务院要求“十二五”期间建设城镇保障性安居工程3600万套，从目前来看，该任务今年即将超额完成，据了解其中约40%的保障房为公共租赁住房。在筹集消耗大量的政府财政资金用于如此大规模的开发建设之后，越来越多的存量公共租赁住房需要运营管理。如何做好公共租赁住房的后续的运营管理，如何提高政府物业的管理服务水平？如何做好盘活资产，提高资产的收益率？怎样能够有效降低它的成本，使它利润率更好，这成为公共租赁住房管理的下一个研究重点。随着房地产信托投资基金（REITs）在我国的近十年左右的研究，我们逐渐意识到这种创新的融资模式能为政府、社会提供双重红利——不仅帮助构建高效的公租房运营管理模式，也能吸引稳定的长期股权资本，促进社会财富积累。本文通过研究公共租赁住房REITs融资模式的必要性、优势以及当前的实施障碍，结合深圳公共租赁住房的实际情况进行研究探讨，旨在推动保障性住房事业的可持续发展。
二、REITs的概况
（一）REITs的内涵
房地产投资信托的简称，即：REITs，它是一种投资机构，其组织形式可以为公司、信托，也可以为协会，通过对不同投资者资金的集合，为房地产进行融资，此时其行为可以对税收优惠政策进行运用。REITs作为集体投资方式的一种，其最为显著的特点为利益共享、风险共担，对于投资者的资金是通过专门的投资机构进行管理的，其获取的收益将按照一定的比例进行分配，进而维护了投资者的权益。
（二）REITs的类型
REITs的类型众多，根据其划分依据的不同，其类型存在差异，具体的类型如下：
在资金投向角度，此时它的类型有权益型、抵押型与混合型。第一种拥有广泛的经营范围，具体有房地产的开发与租赁，同时还包括物业管理服务等，它提供的投资房地产平台，满足了中小投资者的需求，同时其投资管理者具有一定的专业性，通过对房地产投资的组合，使其投资风险具有了分散性，进而保证了投资者的利益[1]。第二种的融资具有间接性，其收益率相对较高，但与前者相比，其投资风险相对偏高，其中最为主要的风险为利率风险。第三种主要是对前两种类型进行了融合，此类型的特点具有双重性，即可以对房地产进行投资与经营，还可以为房地产的所有者或者开发商等提供资金。
在组织结构角度，此时它的类型主要为契约型和公司型。前者具有一定的灵活性，其组建的基础为收益凭证的发行，此时投资人的资金是由管理公司对其进行投资管理的，托管人对信托财产进行负责，为了实现对投资人、基金管理公司与基金托管机构三者的有效规范，需要借助信托契约。后者具有一定的结构优势，主要是由于投资者在共同投资理念的指导下，依法组成的股份制公司，其目的是为了获得利润，在公司发展过程中，为了获得资金可以利用股票的方式[2]。
（三）REITs的优势
1.流动性。房地产的特点为固定性与周期性，因此，其资金的流动性相对较差，此时对于投资者而言，其投资面对着较高的流动性风险。但REITs借助证券化的方式，使房地产的资金具有了较高的流动性，此时发行的证券可以进行交易，通过投资者的随买随卖，使资金的流通更加频繁，在此基础上，传统房地产的交易问题得到了有效的处理。
2.分散性。在房地产投资过程中涉及大量的资金，对于投资者而言，其投资对象仅为单一的房地产开发项目，此时投资风险具有一定的集中性。但REITs的资金募集方式为受益凭证，即：股票，此时投资者的投资具有多元化，在投资组合的作用下，投资风险得到了分散。同時，对于REITs的资金经营管理，其规定较为严格，国家通过宏观调控对其风险进行了控制，进而利于保障投资者的投资权益[3]。
3.稳定性。REITs的收益分红具有一定的稳定性，高额的、稳定的收益吸引了大量的长线投资者，它不仅维护了投资者的利益，同时还调动了其投资的主动性。在高效的红利分配制度作用下，投资者拥有了稳定性，其收益也呈现出了稳定性，同时房地产交易市场也具有了稳定性。
三、公共租赁住房REITs融资的必要性
（一）缓解了财政压力
REITs作为重要的融资方式，它有效缓解了政府财政的压力，为公租房的建设提供了可靠的资金支持，同时它也控制了资金筹集与管理的成本。信托公司通过REITs实现了对资金的筹集、管理与基金的发行，同时其自有资产与受托资产二者具有一定独立性，此时信托公司的抵债资产风险得到了规避，实现了对投资者资金的保护。REITs筹集的资金主要用于符合公租房标准的住房，其收益源于政府的补贴与租户的租金。在公租房发展过程中，政府承担着一定的责任，通过REITs，采用租金补贴的方式，使政府的保障具有了长期性与分散性，同时，在社会资本广泛参与的基础上，使政府的财政压力得到了有效的缓解[4]。
（二）为公租房运营管理提供更专业化服务
REITs融资模式应用于公租房，在提供资金的同时还能提供更专业更高效的管理服务。首先，REITs融资模式下，专业的投资公司会对公租房进行运营与管理，为住户提供更便捷更完善的物业服务，公租房物业服务满意度的提升将同时提高其出租率，因此可以获得相对稳定的资金回收；其次，REITs融资模式由政府牵头，并有专业化的投资团队的权威评估，保障REITs融资合理的回报率，因此专业化的运作降低了公租房REITs的投资风险[5]。 （三）推动了住宅市场的发展
REITs的投资在不断增多，并且有效调节了公租房的价格，使其出租率与空置率均趋于合理化，同时也促进了公租房的开发，使其数量不断增多。在此基础上，政府利用公租房实现了对相应人群的保障，并且对整个住房市场也实现了有效的调控，进而房地产行业的发展也具有了稳定性、健康性与可持续性。
（四）满足了长线投资者的要求
REITs的投资具有丰富的品种，同时其稳定性、安全性与可持续性等特点均十分显著，此类投资前者相对较高。目前，银行的利率偏低，投资渠道相对较少，面对此情况，REIT满足了长线投资者的投资需求。在政府的支持下，公租房的租金不仅风险较低，同时还具备一定的稳定性与持续性，此时对于REITs的投资利润与市场利率相比，REITs的出现，吸引了大量的投资者，特别是其稳定的收益、丰富的品种与投资的長期性，使其成为了良好的投资渠道[6]。
四、公共租赁住房REITs的运行模式
（一）运行模式的选择
在国际上，REITs的运作时间相对较长，其运作模式较为成熟。目前，应用最普遍的模式有三种，分别为信托计划模式、房地产上市公司模式与封闭式产业基金模式。信托计划模式优点在于，它属于集合资金投资计划，与REITs具有一致性，同时它有效维护了信托持有人的利益，此收益具有一定的稳定性，并且投资风险相对较低。但其缺点为法律法规对其规定相对较少，其资金流动性较差。房地产上市公司模式具备一定的法律法规保障，同时，公司股东作为持有人，可以有效避免公司股东与基金持有人之间的利益冲突，并且对国际的REITs经验进行了借鉴。但其缺点为公司的管理功能和房地产项目的管理二者存在一定的利益冲突。封闭式产业基金模式对封闭式证券基金的运作与监管等经验进行了借鉴，对于房地产的投资与管理均运用了专业的人员，同时其投资基金具有一定的税收优势。但其缺点为缺少完善的法律法规保障，并且其治理结构也不够健全[7]。
根据信托业、证券业与房地产行业发展的实际情况，笔者建议深圳市公共租赁住房REITs可以采用封闭式运作模式。因为对于投资者而言，在约定的存续期内，所持有股权不能随意赎回，只可以转让。对于政府和资产管理单位，最好可以确定公租房的建设封闭期和项目预算，并在协议中进行约定，从而基金规模基本稳定，在募集资金后可以有计划投入建设，制定长期有效的投资经营策略。这也符合公租房投资建设周期长的特点，足够的时间可以稳定收回租金和利息。
（二）具体的运行模式
通过对深圳市公租房的研究可知，其研究对象主要为存量公租房与新建的公租房，针对二者展开了REITs运行模式的设计。二者的REITs运行模式具有相似性，主要流程为：基金公司对公租房项目调研规划、基金公司对公租房项目公开招募融资、基金公司招募投资管理公司和物业管理公司、政府和基金公司委托金融机构资金保管、投资管理公司决定投资策略、开发单位与物业管理公司交接运营、租金的收取、收益的分配。
五、公共租赁住房REITs的发展障碍及解决的建议
（一）公共租赁住房REITs现阶段障碍
在我国，REITs作为融资工具的一种，其运行的时间较短，目前仍位于发展初期，在公租房REITs发展过程中，存在诸多的问题，具体问题如下：
1.法律法规的欠缺
当前，我国关于REITs操作的法律法规不够完善，使其操作缺少可靠的法律保障。虽然我国颁布了相应的管理办法，但其中仅包括REITs的产品交易结构、信息披露与受益劵发行等，而对于监管方面的规范不够全面[8]。
2.配套政策的不足
在国际上，REITs的税收优惠政策具有一定的独特性，在相关政策支持下，调动了投资者投资的主动性与积极性，例如：美国的税收补贴政策，新加坡的税收激励政策等[9]。但在我国，关于公租房的税收政策主要体现在以下三方面：其一，对公租房免征城镇土地使用税与印花税，其二，对公租房免征房产税与营业税，其三，当个人对公租房进行购买时，则对其契税进行减免，并且也减免了公租房经营管理单位回购的契税。此时的税收政策发挥了一定的作用，在保障性住房建设过程中，实现了对民间资本的吸引，但在深圳市公租房REITs运行过程中，缺少配套的政策，使其运行的效果较差[9]。
3.管理人才的匮乏
REITs的有效运作需要借助专业的管理人才，面对复杂的REITs操作，要求相关的人员不仅要对房地产的相关业务有所了解，还要对投资银行业务等有所掌握，并且要具备较高的综合素质。对于房地产项目能够进行有效的操作，并根据市场的变化，能够对房地产项目的投资进行科学的、合理的评估，在此基础上，公租房的租金收益、出租率将不断提高，同时对于承租者与投资者的吸引将不断增强。但目前，我国缺少此类人才，从业人员的综合素质偏低，部分人员仅了解房地产业务的知识，部分人员仅了解基金投资业务的相关内容，进而深圳市公租房REITs缺少可靠的人才保障。
4.运行监督的缺位
我国公租房建设对资金有着较大的需求，在融资过程中，其信息披露缺少透明度，投资者无法掌握完整的、真实的信息，从而增加了自身的投资风险，使其投资利益难以得到有效的保障。同时对于REITs的运作缺少全方位的监督，监管体系未能得到合理的构建[10]。
（二）发展公共租赁住房REITs的相关建议
公租房REITs作为融资创新，其融资具有双赢的特点。公租房引入REITs融资模式，可实现对民间资本的吸引，为其建设提供了可靠的资金保障，同时也利于保障性住房运营管理水平的完善提高。面对公租房REITs存在的问题，本文提出了几点建议：
1.健全法律法规
根据REITs的发展可知，在各个国家均为其提供了法律法规保障，此后才相继上市了REITs产品，在法律的支持下，REITs才能够得到有序与稳定的发展。因此，在我国公租房REITs运行过程中，要健全相关的法律法规，如：《公司法》、《信托法》与《产业基金法》等。同时，为了提高公租房REITs基金管理的高效性，要为其提供相应的管理办法，在此基础上，其基金的管理才能够更加规范。再者，公租房REITs运作模式中涉及诸多的税收对象，如：投资者、证券公司与基金公司等，并且税收中还关系着发行、交易与分红等，对上述内容均要进行明确的规定，通过法律法规使其更加具体，进而深圳市公租房REITs的运行才能够取得良好的效果。 2.完善各项政策
目前，在税收政策方面，为公租房建设的有序开展提供了一系列的优惠政策，主要体现在营业税、印花税与房产税等方面，但其中仍存在不足，此时要借鉴发达国家的相应经验，使公租房REITs的运行获得高效的税收政策支持，在此基础上，重复征税将得到全面的避免。
3.培养专业人才
公租房REITs的运行对于人才有着较高的要求，通过对人才的培养，为其提供专门的管理人才，此时的人员要对房地产业务、基金投资业务等各个方面内容均有所了解，在此基础上，基金管理人员才能够有效保护投资者的利益，并且也能够促进基金效益的不断增多。在实际人才培养过程中，要注重市场与政策作用的发挥，通过双重激励，使基金管理人员的素质不断提高，进而满足公租房REITs发展的实际需求。与此同时，信托业务所也要注重服务型与复合型人才队伍的建设[11]。
4.加强监督管理
REITs具有一定的综合性，其中涉及诸多的内容，如：信托基金、房地产、法律与税收等，为了实现对其有效的监管，需要对其他国家经验进行借鉴，并结合我国的实际情况，在此基础上，构建完善的监管体系，其中扮演主要角色的有银监会、证监会与社会公众。同时，公租房REITs建设主要是为了社会保障群体，为了保证租金收入的稳定性，要对保障群体展开动态监管，通过个人信用制度的建设，对承租者的租金交纳情况进行详细的记录。
5.保证信息披露
根据国外REITs的发展可知，信息的透明度要不断提高，特别是对于公租房REITs的上市交易而言，信息披露的完整性与真实性是投资者高效投资的坚实基础，同时公租房作为保障性住房的一种，为了实现公租房REITs的成功上市，需要注重其经营管理的透明度与相关信息的公开性。REITs的发起人要为投资人提供全面的、及时的与完整的信息，此时的信息主要包括招募说明书、资金托管协议、公租房的资料与税收支出等，在信息的支持下，投资者根据对不同风险因素的分析，使其投资决策具有了准确性与高效性，进而降低了投资的风险，促进了投资效益的增长[12]。
六、深圳开展公共租赁住房REITs创新试点的必要性
（一）国家政策层面的支持
过去一年，中央政策层面对发展REITs的态度显示出明显的倾向性。2014年9月，央行发布《中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知》中提出了积极稳妥开展REITs试点工作。2015年1月，住建部发布了《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》，也明确将建立多种渠道发展租赁市场，推进房地产投资信托基金（REITs）试点工作，决定在北京、上海、广州、深圳四个特大城市开展试点工作。
住建部《指导意见》旨在通过REITs推动住房租赁市场的发展，而住房租赁又分为普通租赁房和政策性租赁房（如公租房，廉租房等）。对普通租赁房来说，租金回报率较低意味着开展REITs的空间并不大，这表示普通租赁住房REITs的投资吸引力有一定局限性。政策性租赁房租金回报率虽然不具优势，但政策倾斜和税收优惠或使其成为此轮REITs推广的突破口。当前REITs最大的障碍在于双重征税，在未全面放开REITs税收的情况下，最有可能优先享受到税收优惠的便是政策性住房，如果财税部门对政策性租赁物业实行税收优惠，并加上适当的财政补贴，REITs的收益率必将有所改观，加上政策性住房风险相对较低，REITs的推广或能有所突破。
（二）深圳的先进经验和多方支持
我国在REITs产品的研究虽然已有十年的理论基础，但REITs产品的实践尚处于起步阶段。2015年6月8日，中国证监会正式批复“鹏华前海万科REITs封闭式混合型发起式证券投资基金”注册，并登陆深圳证券交易所挂牌交易，成为国内第一只真正意义上符合国际惯例的公募REITs产品。此后，为进一步发挥前海金融改革创新试验田作用，总结前海公募REITs基金试点经验，探索政府与社会资本合作建设新模式，由深圳市前海深港现代服务业合作区管理局联合深圳市人民政府金融发展服务办公室共同主办，深圳证券交易所和深圳证监局特别支持的“前海公募REITs金融创新高峰论坛”在前海举行，共同探讨国内REITs产品发展进程。论坛讨论中，各方机构对我市公共租赁住房领域推行REITs金融创新表现浓厚的兴趣，一致认为推行公共租赁住房REITs，既是落实中央建设服务型政府的总体要求、深化金融改革的创新举措，又是盘活政府资产，为今后公共租赁住房建设筹集资金的有力手段。通过发货政府、资本、市场三方面作用，更好的实现保障性住房事业的可持续发展。
（三）公租房运营管理水平迫切需要提升
现阶段，深圳公租房的运营管理主要由政府来承担，政府作为住房保障的管理部门，既承担着筹集、分配、管理的监管职能，也承担着运营、维护的执行职责，承担着“裁判员”“运动员”的双重角色。由于受到管理人员编制数量较少和物业管理专业水平落后等多方面的制约，公租房的运营管理效率和租金收入效益相对于专业的物业管理机构还有待大大提升。公租房REITs严格的监管机制和信息披露制度，将会大大提高整个保障性住房体系的运作效率和运营收益。
七、总结
综上所述，本文主要研究了公共租赁住房REITs融资的创新，介绍了REITs概况，分析了公租房REITs的必要性，并且阐述了其运行模式，同时根据公租房REITs运行中存在的问题，提出了具有针对性的建议，最后结合深圳实际阐述公租房REITs在政策、机构层面得到一定支持，迫切需要开展此项金融创新，以促进深圳住房保障体系的更加稳定与高效的发展。
参考文献：
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[4]周义，李梦玄.公共租赁住房融资创新的REITs研究[J].武汉金融，2011，09：18-21.
[5]李梦玄，周义.公共租赁住房融资创新的REITs模式[J].财会月刊，2011，33：48-50.
[6]潘洋.广州公租房建设中REITs融资的方案设计[D].华南理工大学，2013.
[7]苗鹏飞.我国公共租赁住房投资信托基金（REITs）融资模式研究[D].重庆大学，2013.
[8]沈艳丽.沈阳市公共租赁住房REITs融资模式分析[J].经济研究导刊，2014，30：115-116.
[9]杨莹.REITs在我国公共租赁住房融资中的应用模式研究[D].重庆大学，2011.
[10]邹金虎.基于REITS的公共租赁住房建设融资模式设计研究[D].西南财经大学，2011.
[11]王文适，孙剑.基于的REITs公共租赁住房融资模式探究[J].商业时代，2012，03：72-73.
[12]赵鹏.我国公共租赁住房融资模式研究[D].安徽大学，2010.
作者简介：孔 扬（1982–），女，汉族，河南焦作，硕士研究生，2007年毕业于吉林大学商学院，会计学专业。2010年就职于深圳市住房和建设局，现在财务审计处工作，中级会计师，研究方向：保障性住房资金管理。
关键词：公共租赁住房；REITs融资；金融创新
中图分类号：F832 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2015）012-000-03
一、研究背景
党中央、国务院要求“十二五”期间建设城镇保障性安居工程3600万套，从目前来看，该任务今年即将超额完成，据了解其中约40%的保障房为公共租赁住房。在筹集消耗大量的政府财政资金用于如此大规模的开发建设之后，越来越多的存量公共租赁住房需要运营管理。如何做好公共租赁住房的后续的运营管理，如何提高政府物业的管理服务水平？如何做好盘活资产，提高资产的收益率？怎样能够有效降低它的成本，使它利润率更好，这成为公共租赁住房管理的下一个研究重点。随着房地产信托投资基金（REITs）在我国的近十年左右的研究，我们逐渐意识到这种创新的融资模式能为政府、社会提供双重红利——不仅帮助构建高效的公租房运营管理模式，也能吸引稳定的长期股权资本，促进社会财富积累。本文通过研究公共租赁住房REITs融资模式的必要性、优势以及当前的实施障碍，结合深圳公共租赁住房的实际情况进行研究探讨，旨在推动保障性住房事业的可持续发展。
二、REITs的概况
（一）REITs的内涵
房地产投资信托的简称，即：REITs，它是一种投资机构，其组织形式可以为公司、信托，也可以为协会，通过对不同投资者资金的集合，为房地产进行融资，此时其行为可以对税收优惠政策进行运用。REITs作为集体投资方式的一种，其最为显著的特点为利益共享、风险共担，对于投资者的资金是通过专门的投资机构进行管理的，其获取的收益将按照一定的比例进行分配，进而维护了投资者的权益。
（二）REITs的类型
REITs的类型众多，根据其划分依据的不同，其类型存在差异，具体的类型如下：
在资金投向角度，此时它的类型有权益型、抵押型与混合型。第一种拥有广泛的经营范围，具体有房地产的开发与租赁，同时还包括物业管理服务等，它提供的投资房地产平台，满足了中小投资者的需求，同时其投资管理者具有一定的专业性，通过对房地产投资的组合，使其投资风险具有了分散性，进而保证了投资者的利益[1]。第二种的融资具有间接性，其收益率相对较高，但与前者相比，其投资风险相对偏高，其中最为主要的风险为利率风险。第三种主要是对前两种类型进行了融合，此类型的特点具有双重性，即可以对房地产进行投资与经营，还可以为房地产的所有者或者开发商等提供资金。
在组织结构角度，此时它的类型主要为契约型和公司型。前者具有一定的灵活性，其组建的基础为收益凭证的发行，此时投资人的资金是由管理公司对其进行投资管理的，托管人对信托财产进行负责，为了实现对投资人、基金管理公司与基金托管机构三者的有效规范，需要借助信托契约。后者具有一定的结构优势，主要是由于投资者在共同投资理念的指导下，依法组成的股份制公司，其目的是为了获得利润，在公司发展过程中，为了获得资金可以利用股票的方式[2]。
（三）REITs的优势
1.流动性。房地产的特点为固定性与周期性，因此，其资金的流动性相对较差，此时对于投资者而言，其投资面对着较高的流动性风险。但REITs借助证券化的方式，使房地产的资金具有了较高的流动性，此时发行的证券可以进行交易，通过投资者的随买随卖，使资金的流通更加频繁，在此基础上，传统房地产的交易问题得到了有效的处理。
2.分散性。在房地产投资过程中涉及大量的资金，对于投资者而言，其投资对象仅为单一的房地产开发项目，此时投资风险具有一定的集中性。但REITs的资金募集方式为受益凭证，即：股票，此时投资者的投资具有多元化，在投资组合的作用下，投资风险得到了分散。同時，对于REITs的资金经营管理，其规定较为严格，国家通过宏观调控对其风险进行了控制，进而利于保障投资者的投资权益[3]。
3.稳定性。REITs的收益分红具有一定的稳定性，高额的、稳定的收益吸引了大量的长线投资者，它不仅维护了投资者的利益，同时还调动了其投资的主动性。在高效的红利分配制度作用下，投资者拥有了稳定性，其收益也呈现出了稳定性，同时房地产交易市场也具有了稳定性。
三、公共租赁住房REITs融资的必要性
（一）缓解了财政压力
REITs作为重要的融资方式，它有效缓解了政府财政的压力，为公租房的建设提供了可靠的资金支持，同时它也控制了资金筹集与管理的成本。信托公司通过REITs实现了对资金的筹集、管理与基金的发行，同时其自有资产与受托资产二者具有一定独立性，此时信托公司的抵债资产风险得到了规避，实现了对投资者资金的保护。REITs筹集的资金主要用于符合公租房标准的住房，其收益源于政府的补贴与租户的租金。在公租房发展过程中，政府承担着一定的责任，通过REITs，采用租金补贴的方式，使政府的保障具有了长期性与分散性，同时，在社会资本广泛参与的基础上，使政府的财政压力得到了有效的缓解[4]。
（二）为公租房运营管理提供更专业化服务
REITs融资模式应用于公租房，在提供资金的同时还能提供更专业更高效的管理服务。首先，REITs融资模式下，专业的投资公司会对公租房进行运营与管理，为住户提供更便捷更完善的物业服务，公租房物业服务满意度的提升将同时提高其出租率，因此可以获得相对稳定的资金回收；其次，REITs融资模式由政府牵头，并有专业化的投资团队的权威评估，保障REITs融资合理的回报率，因此专业化的运作降低了公租房REITs的投资风险[5]。 （三）推动了住宅市场的发展
REITs的投资在不断增多，并且有效调节了公租房的价格，使其出租率与空置率均趋于合理化，同时也促进了公租房的开发，使其数量不断增多。在此基础上，政府利用公租房实现了对相应人群的保障，并且对整个住房市场也实现了有效的调控，进而房地产行业的发展也具有了稳定性、健康性与可持续性。
（四）满足了长线投资者的要求
REITs的投资具有丰富的品种，同时其稳定性、安全性与可持续性等特点均十分显著，此类投资前者相对较高。目前，银行的利率偏低，投资渠道相对较少，面对此情况，REIT满足了长线投资者的投资需求。在政府的支持下，公租房的租金不仅风险较低，同时还具备一定的稳定性与持续性，此时对于REITs的投资利润与市场利率相比，REITs的出现，吸引了大量的投资者，特别是其稳定的收益、丰富的品种与投资的長期性，使其成为了良好的投资渠道[6]。
四、公共租赁住房REITs的运行模式
（一）运行模式的选择
在国际上，REITs的运作时间相对较长，其运作模式较为成熟。目前，应用最普遍的模式有三种，分别为信托计划模式、房地产上市公司模式与封闭式产业基金模式。信托计划模式优点在于，它属于集合资金投资计划，与REITs具有一致性，同时它有效维护了信托持有人的利益，此收益具有一定的稳定性，并且投资风险相对较低。但其缺点为法律法规对其规定相对较少，其资金流动性较差。房地产上市公司模式具备一定的法律法规保障，同时，公司股东作为持有人，可以有效避免公司股东与基金持有人之间的利益冲突，并且对国际的REITs经验进行了借鉴。但其缺点为公司的管理功能和房地产项目的管理二者存在一定的利益冲突。封闭式产业基金模式对封闭式证券基金的运作与监管等经验进行了借鉴，对于房地产的投资与管理均运用了专业的人员，同时其投资基金具有一定的税收优势。但其缺点为缺少完善的法律法规保障，并且其治理结构也不够健全[7]。
根据信托业、证券业与房地产行业发展的实际情况，笔者建议深圳市公共租赁住房REITs可以采用封闭式运作模式。因为对于投资者而言，在约定的存续期内，所持有股权不能随意赎回，只可以转让。对于政府和资产管理单位，最好可以确定公租房的建设封闭期和项目预算，并在协议中进行约定，从而基金规模基本稳定，在募集资金后可以有计划投入建设，制定长期有效的投资经营策略。这也符合公租房投资建设周期长的特点，足够的时间可以稳定收回租金和利息。
（二）具体的运行模式
通过对深圳市公租房的研究可知，其研究对象主要为存量公租房与新建的公租房，针对二者展开了REITs运行模式的设计。二者的REITs运行模式具有相似性，主要流程为：基金公司对公租房项目调研规划、基金公司对公租房项目公开招募融资、基金公司招募投资管理公司和物业管理公司、政府和基金公司委托金融机构资金保管、投资管理公司决定投资策略、开发单位与物业管理公司交接运营、租金的收取、收益的分配。
五、公共租赁住房REITs的发展障碍及解决的建议
（一）公共租赁住房REITs现阶段障碍
在我国，REITs作为融资工具的一种，其运行的时间较短，目前仍位于发展初期，在公租房REITs发展过程中，存在诸多的问题，具体问题如下：
1.法律法规的欠缺
当前，我国关于REITs操作的法律法规不够完善，使其操作缺少可靠的法律保障。虽然我国颁布了相应的管理办法，但其中仅包括REITs的产品交易结构、信息披露与受益劵发行等，而对于监管方面的规范不够全面[8]。
2.配套政策的不足
在国际上，REITs的税收优惠政策具有一定的独特性，在相关政策支持下，调动了投资者投资的主动性与积极性，例如：美国的税收补贴政策，新加坡的税收激励政策等[9]。但在我国，关于公租房的税收政策主要体现在以下三方面：其一，对公租房免征城镇土地使用税与印花税，其二，对公租房免征房产税与营业税，其三，当个人对公租房进行购买时，则对其契税进行减免，并且也减免了公租房经营管理单位回购的契税。此时的税收政策发挥了一定的作用，在保障性住房建设过程中，实现了对民间资本的吸引，但在深圳市公租房REITs运行过程中，缺少配套的政策，使其运行的效果较差[9]。
3.管理人才的匮乏
REITs的有效运作需要借助专业的管理人才，面对复杂的REITs操作，要求相关的人员不仅要对房地产的相关业务有所了解，还要对投资银行业务等有所掌握，并且要具备较高的综合素质。对于房地产项目能够进行有效的操作，并根据市场的变化，能够对房地产项目的投资进行科学的、合理的评估，在此基础上，公租房的租金收益、出租率将不断提高，同时对于承租者与投资者的吸引将不断增强。但目前，我国缺少此类人才，从业人员的综合素质偏低，部分人员仅了解房地产业务的知识，部分人员仅了解基金投资业务的相关内容，进而深圳市公租房REITs缺少可靠的人才保障。
4.运行监督的缺位
我国公租房建设对资金有着较大的需求，在融资过程中，其信息披露缺少透明度，投资者无法掌握完整的、真实的信息，从而增加了自身的投资风险，使其投资利益难以得到有效的保障。同时对于REITs的运作缺少全方位的监督，监管体系未能得到合理的构建[10]。
（二）发展公共租赁住房REITs的相关建议
公租房REITs作为融资创新，其融资具有双赢的特点。公租房引入REITs融资模式，可实现对民间资本的吸引，为其建设提供了可靠的资金保障，同时也利于保障性住房运营管理水平的完善提高。面对公租房REITs存在的问题，本文提出了几点建议：
1.健全法律法规
根据REITs的发展可知，在各个国家均为其提供了法律法规保障，此后才相继上市了REITs产品，在法律的支持下，REITs才能够得到有序与稳定的发展。因此，在我国公租房REITs运行过程中，要健全相关的法律法规，如：《公司法》、《信托法》与《产业基金法》等。同时，为了提高公租房REITs基金管理的高效性，要为其提供相应的管理办法，在此基础上，其基金的管理才能够更加规范。再者，公租房REITs运作模式中涉及诸多的税收对象，如：投资者、证券公司与基金公司等，并且税收中还关系着发行、交易与分红等，对上述内容均要进行明确的规定，通过法律法规使其更加具体，进而深圳市公租房REITs的运行才能够取得良好的效果。 2.完善各项政策
目前，在税收政策方面，为公租房建设的有序开展提供了一系列的优惠政策，主要体现在营业税、印花税与房产税等方面，但其中仍存在不足，此时要借鉴发达国家的相应经验，使公租房REITs的运行获得高效的税收政策支持，在此基础上，重复征税将得到全面的避免。
3.培养专业人才
公租房REITs的运行对于人才有着较高的要求，通过对人才的培养，为其提供专门的管理人才，此时的人员要对房地产业务、基金投资业务等各个方面内容均有所了解，在此基础上，基金管理人员才能够有效保护投资者的利益，并且也能够促进基金效益的不断增多。在实际人才培养过程中，要注重市场与政策作用的发挥，通过双重激励，使基金管理人员的素质不断提高，进而满足公租房REITs发展的实际需求。与此同时，信托业务所也要注重服务型与复合型人才队伍的建设[11]。
4.加强监督管理
REITs具有一定的综合性，其中涉及诸多的内容，如：信托基金、房地产、法律与税收等，为了实现对其有效的监管，需要对其他国家经验进行借鉴，并结合我国的实际情况，在此基础上，构建完善的监管体系，其中扮演主要角色的有银监会、证监会与社会公众。同时，公租房REITs建设主要是为了社会保障群体，为了保证租金收入的稳定性，要对保障群体展开动态监管，通过个人信用制度的建设，对承租者的租金交纳情况进行详细的记录。
5.保证信息披露
根据国外REITs的发展可知，信息的透明度要不断提高，特别是对于公租房REITs的上市交易而言，信息披露的完整性与真实性是投资者高效投资的坚实基础，同时公租房作为保障性住房的一种，为了实现公租房REITs的成功上市，需要注重其经营管理的透明度与相关信息的公开性。REITs的发起人要为投资人提供全面的、及时的与完整的信息，此时的信息主要包括招募说明书、资金托管协议、公租房的资料与税收支出等，在信息的支持下，投资者根据对不同风险因素的分析，使其投资决策具有了准确性与高效性，进而降低了投资的风险，促进了投资效益的增长[12]。
六、深圳开展公共租赁住房REITs创新试点的必要性
（一）国家政策层面的支持
过去一年，中央政策层面对发展REITs的态度显示出明显的倾向性。2014年9月，央行发布《中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知》中提出了积极稳妥开展REITs试点工作。2015年1月，住建部发布了《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》，也明确将建立多种渠道发展租赁市场，推进房地产投资信托基金（REITs）试点工作，决定在北京、上海、广州、深圳四个特大城市开展试点工作。
住建部《指导意见》旨在通过REITs推动住房租赁市场的发展，而住房租赁又分为普通租赁房和政策性租赁房（如公租房，廉租房等）。对普通租赁房来说，租金回报率较低意味着开展REITs的空间并不大，这表示普通租赁住房REITs的投资吸引力有一定局限性。政策性租赁房租金回报率虽然不具优势，但政策倾斜和税收优惠或使其成为此轮REITs推广的突破口。当前REITs最大的障碍在于双重征税，在未全面放开REITs税收的情况下，最有可能优先享受到税收优惠的便是政策性住房，如果财税部门对政策性租赁物业实行税收优惠，并加上适当的财政补贴，REITs的收益率必将有所改观，加上政策性住房风险相对较低，REITs的推广或能有所突破。
（二）深圳的先进经验和多方支持
我国在REITs产品的研究虽然已有十年的理论基础，但REITs产品的实践尚处于起步阶段。2015年6月8日，中国证监会正式批复“鹏华前海万科REITs封闭式混合型发起式证券投资基金”注册，并登陆深圳证券交易所挂牌交易，成为国内第一只真正意义上符合国际惯例的公募REITs产品。此后，为进一步发挥前海金融改革创新试验田作用，总结前海公募REITs基金试点经验，探索政府与社会资本合作建设新模式，由深圳市前海深港现代服务业合作区管理局联合深圳市人民政府金融发展服务办公室共同主办，深圳证券交易所和深圳证监局特别支持的“前海公募REITs金融创新高峰论坛”在前海举行，共同探讨国内REITs产品发展进程。论坛讨论中，各方机构对我市公共租赁住房领域推行REITs金融创新表现浓厚的兴趣，一致认为推行公共租赁住房REITs，既是落实中央建设服务型政府的总体要求、深化金融改革的创新举措，又是盘活政府资产，为今后公共租赁住房建设筹集资金的有力手段。通过发货政府、资本、市场三方面作用，更好的实现保障性住房事业的可持续发展。
（三）公租房运营管理水平迫切需要提升
现阶段，深圳公租房的运营管理主要由政府来承担，政府作为住房保障的管理部门，既承担着筹集、分配、管理的监管职能，也承担着运营、维护的执行职责，承担着“裁判员”“运动员”的双重角色。由于受到管理人员编制数量较少和物业管理专业水平落后等多方面的制约，公租房的运营管理效率和租金收入效益相对于专业的物业管理机构还有待大大提升。公租房REITs严格的监管机制和信息披露制度，将会大大提高整个保障性住房体系的运作效率和运营收益。
七、总结
综上所述，本文主要研究了公共租赁住房REITs融资的创新，介绍了REITs概况，分析了公租房REITs的必要性，并且阐述了其运行模式，同时根据公租房REITs运行中存在的问题，提出了具有针对性的建议，最后结合深圳实际阐述公租房REITs在政策、机构层面得到一定支持，迫切需要开展此项金融创新，以促进深圳住房保障体系的更加稳定与高效的发展。
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作者简介：孔 扬（1982–），女，汉族，河南焦作，硕士研究生，2007年毕业于吉林大学商学院，会计学专业。2010年就职于深圳市住房和建设局，现在财务审计处工作，中级会计师，研究方向：保障性住房资金管理。