本文以有效市场假说为出发点,按检验方法对我国在市场弱式有效实证研究领域内的研究成果进行了归纳和分析。接着系统阐述了有效市场假说的发展变迁情况,并对市场有效性的主要检验方法进行了介绍和比较。在以上论述的基础上,本文联系我国股票市场的实际运行情况,借鉴国外研究成果,通过滤嘴法则检验方法对我国股票市场效率问题进行了实证研究。在检验方法的选择上,本文引入了滤嘴法则检验方法。国内外的大量实证研究表明,不同的检验方法会产生不同的结果。于是对市场有效性结论的争论,在某种程度上变成了检验方法有效性的大比拼。特别是在对弱式有效性的检验中,由于更多的涉及到数学模型,在这方面的争论也就尤为激烈。Alexander(1961)最早提出滤嘴法则(Filter Rule),该法则在之后的研究中不断地被继承和发展,并后成为学术界研究技术分析与市场效率最常使用的工具。本文引入了滤嘴检测这一在国外被广泛用于检验市场弱式有效性的实证方法,并不是因为这是唯一的最好的实证方法,而是出于两点考虑:其一,在国外研究界,滤嘴检验作为三大检测市场有效性的方法之一,自1961年被提出以来,被广泛使用和讨论。而我国国内现有实证研究的论证思路和实证方法固然多种多样,但是鲜有从滤嘴法则入手的。故试图加以介绍;其二,滤嘴检测方法以技术分析的思路为基础。技术分析本身就来源于实践,由此得出的研究结论具有很强实践指导意义。滤嘴法则检验作为检验市场有效性的重要实证方法之一,其原理是从检验交易策略的盈利能力出发,比较滤嘴法则这一技术分析工具与买入持有策略的收益。如果使用滤嘴法则所获得的利润大于长期持有策略所获得的利润,便表示股价的变动是相互关联的,技术分析可以使投资人获取超额报酬,这就显示资本市场不具弱式效率性;反之,若使用滤嘴法则所获得的利润与长期持有策略所获得的利润无显著差别,这表示股价的变动是独立,技术分析无法使投资人获得超额报酬,这意味着资本市场符合弱式效率性。在样本数据的收集整理上,本文在研究能力范围内尽可能地考虑了时效性和代表性。资本市场是在不断向前发展进步的,所以笔者认为对其有效性的研究应该是一个长期的跟踪过程。以往很多对弱式有效的研究集中在2003年前,样本期间也比较短。以此为基础得出的结论既无法准确反应我国股市的特征,也不能体现两市的最新发展情况。本文采用的样本数据来自CSMAR股票市场高频数据库。考虑到1990年底我国才初步建立证券市场,之后很长一段时间股票市场处于很不规范的阶段,所以本文放弃了最初几年的数据,样本期间从2001年1月1日起,到2007年3月30日为止。而采用的样本数据为上证指数。上证指数全称“上海证券交易所综合股价指数”,是国内外普遍采用的反映上海股市总体走势的统计指标。本文试图通过选取这样有代表性的样本,在相对较新,并相对较长的一段期间内的数据,对我国资本市场效率水平的现状做出真切的反应。在检验过程中,本人综合了前人的研究成果,尽量考虑到多种可能的误差和影响条件,包括选择性误差、非同时交易和交易成本的影响。并且采用由Sweeney (1988)提出X统计量直接衡量样本期间内每一天的滤嘴法则的投资报酬和买进持有策略投资报酬之间的差异。研究结果发现在我国资本市场上,在考虑非同时交易和选择性误差后,滤嘴法则能够显著地获得超额收益,但是在继续考虑交易成本后其显著性降低。由此得出了我国资本市场在向有效市场发展,但是并没有完全达到弱式有效的结论。根据本文的进一步分析,导致中国股票市场效率低下的原因是多方面的。第一,在2006年大范围股权分置改革完成之前,我国上市公司的股本结构是由国有股、法人股和社会公众股三部分构成,其中超过三分之二的国有股和法人股都不能通过二级市场流通,因此很难通过股权转让来实现资源的有效配置。虽然这一情况在2006年大范围股权分置改革基本完成之后已经得到很大程度上的改善,但是之前的历史数据对实证结果的影响是直接而无法回避的。并且在股权分置改革后也只有三分之一的股票是流通的,而有三分之二股票是等待流通的。这样的格局虽然很大程度上可以杜绝大股东侵占公司利益的情况,但是对公司管理层与机构投资者之间通过内幕信息获利等现象仍然无能为力。第二,目前我国证券市场上信息披露不充分、信息披露失真、信息披露不及时等问题影响了投资者,尤其是广大中小投资者,平等地获取一切影响股价的信息,损害了市场的公平性、公开性和公正性,阻碍了市场有效性的提高与实现。第三,我国证券市场目前还是以个人投资者为主,在投资股票时受到资金、时间、精力、能力、技巧等多方面的限制,导致其中绝大多数投资者不够注重或者无法及时地通过正规渠道进行信息收集与分析,所以在信息的获取上和处理上总是相对滞后。这样的投资群体无法满足有效市场假说中“所有的投资人对新的信息均能迅速也能正确的反应”的假设,并且一定程度上加重了证券市场上的投机气氛,不利于市场的健康发展。为了提高我国证券市场的效率,引导市场向着更加成熟的方向发展,本文提出了以下建议。第一,积极吸取发达国家成熟资本市场的经验,结合我国实际情况,完善证券市场的法律法规,保证监管部门的法律地位,使监管部门在实施监管时有法可依、依法必严,通过法律手段加强对投资者的保护。第二,为了完善信息披露制度,应进一步推动XBRL在中国的发展和应用。XBRL作为新兴技术和发展趋势,应该引起足够的重视和深入研究,并立足于我国国情应用到现实当中,实现上市公司网上信息及时披露,从而进一步推动我国上市公司信息披露和证券信息服务业的规范、有序发展。第三,在重视教育中小投资的同时,要进一步发展证券投资基金,尤其着重发展开放式基金,力争在未来几年内使开放式基金成为我国基金业的主流,并且使其投资额在市场占有更大的份额;其次是在颁布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》允许保险机构投资者直接进入资本市场之后,要进一步加快培育保险机构投资者,使其同证券投资基金、QFII、社保基金、企业年金等其他机构投资者成为我国资本市场未来健康发展的中坚力量;最后是要积极探索建立专业化和市场化的社会保障基金管理体系。综上所述,本文的主要贡献在于采取实证和规范相结合的研究方法,搜集整理了最新的数据,通过滤嘴检验方法对上证综合指数进行检验,并且在实证结论的基础上,进一步分析了我国资本市场效率底下的原因,有针对性地提出政策建议。为我国资本市场有效性这一重要课题引入新的研究方法,丰富讨论的内容,从而对正确认识我国证券市场的效率水平起到抛砖引玉的作用。