自我国上海证券交易所和深圳交易所在20世纪90年代初建立以来,IPO市场已经经历了20多年的发展时间,在发展过程中既出现了具有世界IPO市场发展过程中的共性问题,比如高抑价率等问题,也出现了具有中国特色的问题,比如“新股不败”等。综合来看,这些问题可以概括为IPO发行市场异常火爆、首日超额收益(Abnormal Return,AR)异常高以及IPO长期表现欠佳等三类金融异象。在这三类金融异象中,IPO发行市场异常火爆是开端。需要对IPO发行市场进行探讨和研究,一方面在IPO新股发行市场上,投资者的申购热情持续高涨,从2002年到2012年年间采用向二级市场投资者市值配售和网下询价、上网定价发行方式共发行了大约1321只新股,平均中签率0.999,这一数字远远的高于其他国家对应的中签率；另一方面,在解释“三类金融异象”的各种研究中,关于首日超额收益已经非常丰富,从一级市场抑价说到二级市场溢价说,从信息不对称(包括承销商与发行人之间、投资者与发行人之间以及投资者与承销商之间的信息不对称)到行为金融学关于投资者心理的研究。目前,比较盛行的就是将投资者划分为机构投资者和个体投资者,通过比较不同投资者之间的行为差异,分析上市首日的高溢价和长期表现弱势。目前,在火爆的IPO市场上,现存的研究通常是关于投资者中签率影响因素的实证分析,通过分析中签率的影响因素得出提高中签率的方法,这仅仅对申购者产生实务上的帮助。却并不能将关于火爆的发行市场的研究与上市首日高溢价以及长期表现弱势的研究贯通起来。因此,本文尝试根据机构投资者与个体投资者之间的比较研究IPO市场中签率的影响因素,得出影响机构投资者与个体投资者中签率的不同因素。推断出机构投资者和个体投资者在申购新股时的不同考虑因素,在此基础上提出可能的政策建议。本文总体的写作思路：首先,本文假定中签率的高低可以体现出投资者对某一只IPO新股的态度,某一只IPO新股中签率低,代表着投资者看好这只新股,申购此新股(不管是为了短期持有赚取差价还是为了长期投资)可以实现自己的正收益。进一步的根据不同IPO新股发行方式将IPO市场的参与者分为机构投资者和个体投资者,自20世纪90年代以来,我国IPO市场一共产生了40多种发行方式,其中有两种是最为常用的,一种是向二级市场投资者市值配售的发行方式,另一种是网下询价、上网定价的发行方式。这两种不同的发行方式使得参与IPO市场上的投资者能够划分为个体投资者和机构投资者,在向二级市场市值配售发行方式下的IPO投资者主要是个体投资者,网下询价、上网定价发行方式下的IPO投资者主要是机构投资者。其次,在区分开个体投资者和机构投资者后,就可以分别研究个体投资者的中签率的影响因素和机构投资者的中签率的影响因素,进而就可以比较分析不同的影响因素。本文在综合考虑其他文献的基础上,同时,按照投资者情绪理论和信息不对称理论,个体投资者往往更容易受到投资者情绪的影响,往往形成一些固定的思维惯性和先天理念,具体在IPO发行市场上,个体投资者往往会坚持“新股不败”的思维逻辑,机构投资者会表现的比较理性。同时,对于承销商在IPO市场上的所具有的“信息生产”“证中介”机制是否能够得以体现,按照承销商声誉的有关理论,机构投资者在申购新股时,往往会考虑到承销商等中介机构在IPO市场上的作用,而个体投资者可能不关注承销商等中介机构。这些理论分析表现在中签率,可以得出机构投资者中签率和个体投资者中签率的三个假说：假说1,个体投资者中签率与IPO新股发行数量存在明显的一元线性正相关关系,机构投资者中签率与IPO新股发行数量不存在一元线性关系；假说2,机构投资者中签率与以往IPO新股发行价格存在正相关关系,与以前IPO上市首日的抑价率平均值存在显著的负相关关系,与发行前摊薄市盈率存在显著的负相关关系；个体投资者中签率与IPO新股发行价格、市盈率以及以前IPO上市首日的抑价率平均值并不存在显著的相关关系；假说3,机构投资者中签率与承销商声誉存在显著的负相关关系,个体投资者中签率对承销商声誉均不存在显著关系。再次,为了验证这三个假说,本文将使用截面数据回归来检验,总体检验思路为选取申购日在2002年5月29日至2012年10月26日的A股IPO新股共936只。把其中采用发行方式为向二级市场投资者市值配售的202只IPO作为样本1,主要研究的是个体投资者申购A股新股中签率的影响因素；把其中采用发行方式为网下询价、上网定价的734只IPO作为样本2,主要研究的是机构投资者申购A股新股配售率的影响因素。为了保持样本1和样本2的可比性,样本2中剔除了创业板数据。因为采用向二级市场投资者市值配售的发行方式(即样本1)IPO的时间跨度为申购日在2002年5月29日至2004年8月25日,同时创业板首只新股的申购日期为2009年9月25日。所以样本1中仅仅包含了主板和中小板的数据。为了保持可比性,样本2中也仅仅保留了主板和中小板数据,剔除了创业板IPO数据。同时,本文为每个样本都选取了被解释变量中签率(1ot),解释变量IPO新股发行数量(issuenumber)、IPO新股发行价格(issueprice)、以前累计IPO抑价率的算术平均值(tpremium)、发行前摊薄市盈率(PE)、最近一期的净资产收益率(ROE)、承销商声誉(reputation)以及交叉声誉变量(D*reputation)。通过对样本1和样本2的逐步回归及异方差调整,可以看到样本1中,个体投资者中签率与IPO新股发行数量(issuenumber)呈现出显著的一元线性回归,且可决系数达到了0.9993,在加入其他解释变量后,解释变量的系数均不显著,且可决系数并没有显著的提高。同时,个体投资者中签率与承销商声誉之间不存在显著的相关关系,再者,个体投资者中签率与交叉声誉变量也不存在显著的相关关系,这说明加入了保荐制度后,个体投资者中签率与承销商声誉之间的关系也没有得到有效的改善。在样本2中,机构投资者中签率与新股发行数量(issuenumber)没有显著的一元线性关系,在逐步加入了IPO新股发行价格(issueprice)、以前累计IPO抑价率的算术平均值(tpremium)、发行前摊薄市盈率(PE)、最近一期的净资产收益率(ROE)、承销商声誉(reputation)且经异方差调整后,解释变量的参数均显著,且可决系数不断提高,最终得到了0.35。同时在加入了声誉交叉变量后,参数并不显著。说明保荐制度的引入没有改变机构投资者中签率与承销商声誉之间的显著关系。通过对样本1和样本2的逐步回归且经异方差调整,假说1、假说2以及假说3得以证明。进而得出本文的结论：在A股IPO市场上,个体投资者往往不考虑任何因素,“有股必申”,对所有的IPO新股一视同仁；而机构投资者在申购A股IPO新股时,会考虑新股发行数量、新股发行价格、拟上市公司摊薄前市盈率、拟上市公司最近一期的净资产收益率、以前累计IPO抑价率的算术平均值、承销商声誉等因素。机构投资者比个体投资者在A股IPO市场上更具理性。最后,针对本文的分析结论,提出了三个可能的政策性建议：第一是一种可能的IPO新股分配制度,通过新股分配制度的不同设计,形成投资者类型的不同组合,实现一级市场向二级市场的平稳过渡；第二是一种可能的IPO中介结构监管思路,让监管机构协助完成承销商声誉与拟上市企业质量的正相关关系；让投资者尤其是个体投资者完成申购者中签率与承销商声誉的正相关关系。等到实现了申购者中签率与承销商声誉之间的正相关关系后,投资者尤其是个体投资者可以有效制约承销商的时候,监管机构就可以放开对承销商声誉与拟上市企业质量的监管；第三是一种可能的市场经济理念,打破各种无风险的高收益,逐步培育市场参与主体的市场风险意识。总体来看,本文有以下创新之处：第一,研究视角的创新,本文是基于机构投资者和个体投资者的视角比较分析了我国A股IPO市场上中签率的不同影响因素,从投资者申购行为方面尝试性的解释不同发行方式下的IPO发行市场中签率的不同。在IPO发行市场异常火爆、首日超额收益(Abnormal Return,AR)异常高以及IPO长期表现欠佳等三类金融异象中,已经有大量的学者研究了首日超额收益异常高以及IPO长期表现欠佳等问题,且得出的结论不尽相同。在这三个现象中,发行市场是时间上的开端,本文试图从股票发行市场投资者申购行为这个角度来揭示IPO市场上投资者疯狂抢购新股的原因,进而为研究IPO发行市场异常火爆与首日超额收益异常高以及IPO长期表现欠佳的联系做一些尝试性的准备；第二,本文运用了逐步回归的方法得出了一些有益的结论,依据本文的理论分析和实证分析,本文得出的结论是个体投资者更容易受到投资者情绪的影响,且往往在IPO市场中处于市场劣势一方,个体投资者中签率仅仅与新股发行数量呈现显著的一元线性关系,在申购新股时坚持“新股不败”,不会考虑其他因素；第三,根据分析结果得到了一些有益的政策建议,本文提出了一种可能适合我国实际的IPO市场新股分配制度、一种监管IPO市场中介机构尤其是承销商的思路以及一种市场经济理念。