环境压力促使中国政府不断加强环境治理力度,企业作为经济活动的微观主体,其经营活动受到环境规制的最终影响,决定了环境规制政策的具体成效。资本成本既是股东的要求报酬率,也是企业的投融资等重大决策的基准报酬率,因而是政府环境规制予以关注的核心参数。目前中国经济仍处于依靠要素投入、资本累积的方式来拉动增长的阶段,一旦要素投入尤其是资本要素的投入不足,经济的高速增长就难以维持。对于微观企业来说,只有将资本成本维持在一个可接受的水平,才能吸引更多的资本进入企业。而重污染企业的资本成本波动,会受到环境规制的直接影响。政府环境规制的实质是要降低落后产能的生产效率,逐步将其淘汰。在企业经营中的一个直接表现就是落后生产方式的企业活动盈利水平下降,由此造成投资者财富减损,股东因而降低对于落后生产方式的资金投入,即企业资本成本的升高。这样维持落后生产方式的企业活动因难以获得资金支持而无法存续。同时环境规制迫使企业进行设备更新或技术升级实现生产转型,这也必然会影响到企业的资本成本。可见在这一背景下,研究环境规制对微观企业尤其是资本成本的影响,涉及到政府环境规制、重污染企业的公司治理与发展转型等诸多方面,因此,无论是站在政府规制的角度,还是站在公司财务、投资者的角度,都需要对环境规制的资本成本问题进行研究。对重污染企业实施科学合理的环境规制必须是一种“双赢”的规制——既要改善环境,又能够合理保障投资者回报,提升企业的可持续发展实力。一味向污染企业施加环境压力,会导致企业的资本成本过高,严重时会直接威胁企业的生存,这显然是无益于中国经济改革与平稳转型。在2019年的政府工作报告中也首次提出重视企业合理诉求、纠正“一关了之”的环境监管方式,加强帮扶指导并给予污染企业合理过渡期。政府将对资本成本有差异化影响的各类规制手段结合,可以增强环境规制的科学性与企业发展的可持续性。研究不同的环境规制方式对重污染企业资本成本的差异化影响,对于探索规制政策下经济增长与环保相容的均衡发展方式,实现政府规制、企业活动与生态环境三者之间的和谐互动具有十分重要的理论和现实意义。但遗憾的是,以往对于政府环境规制经济后果的研究,尤其是国内学者对于环境规制对企业资本成本影响的研究还极其有限。因此本文以资本成本这一关系企业投资与运营的核心变量入手,探讨环境规制框架下政府规制对重污染企业的影响,有关结论可以作为政府进一步完善环境规制机制设计的参考,并为企业在规制约束下合理调整自身经营活动提供建议。本文以2000-2018年A股非金融上市公司为样本,采用非平衡面板数据进行了如下研究:（1）以环保部成立为政策时点,研究了“弱规制”时期与“强规制”时期重污染企业与非重污染企业的资本成本差异。（2）采用面板数据固定效应模型,检验了环境规制强度与重污染企业资本成本之间的关系并借鉴Hamamoto（2006）估算环境规制引致的资本成本变化,检验其对环境绩效的影响。（3）检验不同的环境规制手段对重污染企业资本成本的差异化影响及其空间效应。（4）立足于环境规制的差异化影响,验证了企业行为在环境规制与企业资本成本之间起到的中介作用;并进一步检验了企业异质性对这种中介效应的影响。研究显示:（1）在“弱规制”时期,重污染企业的资本成本低于非重污染企业;在“强规制”时期,重污染企业的资本成本高于非重污染企业。（2）随着环境规制的增强,重污染企业资本成本水平有所升高,重污染企业间的资本成本差异有所扩大;由环境规制引致的重污染企业资本成本变化与用排污量表示的地区环境绩效水平负相关。（3）针对地区环境建设的“服务型”规制与针对企业行为的“约束型”规制对重污染企业的资本成本有差异化影响。（4）“约束型”环境规制通过促进了企业进行资本性支出、抑制企业的规制俘获行为作用于重污染企业资本成本,“服务型”规制则没有。（5）在国有重污染企业与资金实力强的重污染企业中,资本支出在“约束型”规制与资本成本之间起到了中介作用,民营企业与资金实力较弱的重污染企业则更容易受到法律法规的约束。本文结论表明,虽然“服务型”规制分担了企业的环境压力,降低了重污染企业资本成本;但提升了重污染企业资本成本的“约束型”规制切实有助于企业向清洁生产的转型;同时,加强法规与技术标准对重污染企业的约束,可以减少企业的规制俘获行为。本文主要创新在于:第一,与以往单一或综合指标衡量规制强度的研究不同,本文在构建环境规制综合指标的基础上进一步对环境规制手段进行分类,探索环境规制作用于企业资本成本的不同路径及差异化影响,一定程度上避免了采用单一指标侧重不同,以致研究结论有所差异的问题;第二,在对环境规制手段进行分类的基础上,考虑不同的规制手段所带来的差异化的空间效应。第三,立足于环境规制的差异化影响,验证了资本性支出及规制俘获等企业行为在环境规制与企业资本成本之间起到的中介作用。这区别于以往关注环境规制是否有助于促进企业研发的研究思路,因为除了涉及企业长期战略的研发活动,环境规制对于重污染企业最直接的影响是,是否需要通过大规模的资本性支出对落后的技术设备进行更新换代,或是通过与地方政府的讨价还价获得一个较为宽松的监管环境。