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一
信用衍生产品是一系列从基础资产上剥离、转移信用风险的金融工程技术的总称。信用衍生产品的出现使得商业银行可以根据自身资产组合管理的需要对信用风险进行转移,这不仅帮助商业银行转移了风险,而且为存量金融资产创造了新的流动性,把不流动的资产盘活,提供大量的资金进一步为客户服务。从整个金融市场来看,信用衍生产品的出现也为保险公司等非银行金融机构提供了新的投资渠道,增加了信贷市场的贷方数量。就中国国情而言,发展资产证券化产品及信用衍生产品,可以把信用风险分离出来,在不改变银行风险承担水平的同时扩大信贷规模,缩小存贷款差,防止信贷萎缩,增加我国资本的流动性。
同时,信用衍生产品分散了过度集中的信用风险,主要表现为行业集中和区域集中。资产证券化及其他信用衍生产品的出现使银行能够在不破坏客户关系的条件下,通过转移信用风险达到控制承担风险总量的目的,很好地解决了信用悖论的问题。另外,金融机构运用信用衍生产品对冲的风险技术,可以加强对风险的防范能力,信用衍生产品市场的出现扩展了市场的深度和广度,起到提高金融系统效率和稳定性的作用。
二
与美国相比,我国金融体系在结构上存在“四高”:金融资产中银行系统资产与证券化资产相比比重过高、融资结构中间接融资与直接融资相比比重过高、直接融资中股票融资与债券融资相比比重过高、债券市场中国库券、政策债、金融债等政府债券与公司债券相比比重过高。从金融功能与经济发展角度,这“四高”将极大地限制金融功能的发挥,继而影响中国从经济大国向经济强国的飞跃。商业银行作为中国金融体系核心发展信用衍生产品将带动更多金融衍生工具和资本市场的发展,推动金融功能的升级,进而从风险分担与管理、投资信息获取与资源配置、监管与激励三方面实现对经济增长的贡献,最终提高我国经济在全球经济中的地位和综合竞争力。从国家金融安全角度来看,近10年发生的东南亚金融危机和美国金融危机引起了我们对金融开放与金融安全关系的思考。全球经济和金融一体化加剧发展的今天,我国金融体系的脆弱性无须置疑,一旦金融服务业和资本市场完全对外开放,我国金融体系将暴露在爆发金融危机的系统风险之下。闭关自守的时代已经一去不复返,我们不能因为金融危机而再次封闭中国金融体系。因此,我国在金融开放的同时,特别需要通过健全体制和机制来增加对外部冲击的适应能力,并构建起抗击外部冲击的屏障。现代金融市场是在现货市场、期货市场和外汇市场同时进行的立体市场。金融衍生品更因其自身高杠杆特点而具有轻骑兵和战略制高点的意义。因此,发展信用衍生产品市场并掌握市场控制权对于在开放条件维护金融安全具有重要的战略意义。
三
笔者认为,中国商业银行发展信用衍生产品可分四步走:第一,先在我国几家中型银行选择进行试点交易。商业银行可先在部分信贷业务领域或局部地区银行同业之间开展信用衍生工具交易,在局域范围内分散信用风险。第二,在试点的基础上,将信用衍生产品交易在国内大型银行同业之间推广和开放。大型商业银行在现有风险管理水平上借鉴试点经验,并结合国际先进经验对现有风险管理水平升级,大规模开展信用衍生工具交易,同时不断总结实践中的经验,需要注意的是此时的风险仍集中在银行体系内,银监会仍可对风险做到监控。第三,当积累一定经验后,引入保险公司和金融担保机构,其将成为重要的机构参与者,并将信用衍生产品市场向国内机构投资者开放,形成银行、保险公司、金融担保机构、机构投资者未参与主体的信用衍生产品交易市场,将贷款的信用风险转移到银行体系之外,从而使银行可以利用比较优势集中精力在其熟悉或擅长的领域开展信贷。这一阶段,信用风险将会分散到整个中国的金融体系,各监管机构之间的监督与配合至关重要。第四,待市场发展到一定规模、基本建立起有效的监管与法律框架之后,同时人民币也即将或已经成为国际重要结算和存储货币时,应考虑允许外资银行和国外机构投资者参与该市场,将信用风险逐渐分散到全球市场中去,这提高中国的金融监管水平的同时也会对其有极大的考验。
我国在信用衍生产品的引进方面,也要由简单到复杂的发展。基础层面,建议加大银行信贷资产的证券化发展步伐,为信用衍生产品的发展做好基础工作。初级层面,可以选择信用违约互换作为试点产品。信用违约互换在全世界的使用最为广泛,可借鉴的国际经验也最充足,其具有的构造简单性、操作灵活性和推广便捷性更容易在中国市场实践和发展。中级层面,引入总收益互换、信用差价期权等其他基础信用衍生产品。当市场参与者积累了一定的信用违约互换交易经验之后,可以更容易的接受和认同稍微复杂的其他基础类产品。高级层面,这与基础层面的持续发展有密切的关系,即把基础资产的结构化产品引入信用衍生产品市场,如信用联结票据等,其虽是较为复杂的混合产品,但也是增长速度最快的一个品种,适合于在信用衍生产品市场发展到一定程度、已积累丰富操作经验后推出。
我们还要加快并完善市场体系建设。我们要借鉴我国金融期货市场建设的教训,加速中国信用衍生产品市场的建设。信用衍生产品市场的发展是相当复杂的系统工程,所以信用衍生产品市场往往只有在高度成熟发达的金融市场体系中才能形成规模与深度。我国金融系统的风险过度集中于银行,我国资本市场规模较小并且结构失衡,不利于金融资源的有效配置,不利于金融系统的稳定。因此,国家可以放手把资产证券化产品和信用衍生产品投入到交易所市场内。此外,我们应该加强信用衍生产品二级市场建设,注入流动性,使市场交易更为活跃。最后,我们应该健全金融市场中介服务机构体系,并且扶植真正脱离大型金融机构出资背景的第三方中介机构,加快信息披露和信用评级的市场化、独立化和公开化进程。
四
总体来看,中国防范发展信用衍生产品市场带来的危害要对信用衍生产品的各个设计环节进行规范和优化,改进金融技术,提高和健全信息披露制度,发展并完善市场监管。
第一要保证资产池的质量和风险把控,并做好内部监管工作。鉴于信用衍生产品的基础功能是分散风险,无论经过多少次打包、分档,无论信用链条怎样加长,整个信贷市场所承担的风险总量只能分散而不会变少,所以改进对信贷一级市场上发放贷款所形成的资产池的设计可以从根本上控制风险。信用衍生产品的价值和风险是建立在其对应的基础资产之上的,因此提高资产平均质量,提高资产的多样性,才会增强信用衍生产品的竞争力。结合中国国情,笔者认为商业银行应该放弃“保留优质信贷资产,证券化不良信贷资产”的简单想法,建立起真正意义上的多元化资产池,使证券化资产具有市场吸引力,同时继续坚持对证券化资产贷前审查和贷后监督的严格管理标准。
第二要撇弃纯数学模型为上的资产定价方法,要结合实际经济运行背景和发展建立风险与收益匹配的定价机制。不论何种模型,都建立在若干经济假设的合理性和输入数据的准确性基础上,并且模型参数对结果极其敏感,对某个变量的微调可能会使结果大相径庭。因此,可以在借鉴一些成熟模型基础上,结合现实情况,更多的通过关注未来资产的收益形成更合理的定价机制。一是对基础资产的未来现金流的更准确的考察。二是应完善对抵押资产价值的估计,并随时关注资产价值的波动。三是发展二级市场尽快形成对初次定价的检验和校正。
第三要提高和健全信息披露制度。商业银行对资产风险的准确测算并定期详细披露可以很大程度的减少信息不对称造成的逆向选择和道德风险,降低风险横向转移时的新生风险,保护信用市场最终风险承担者的利益。同时,在信用衍生产品交易过程中,非银行金融机构应该准确和定期披露参与信用衍生产品的交易信息,降低其为了压价而隐瞒信用衍生产品真实价值的倾向,并使劣势方深入了解信用衍生产品避险过程,准确掌握其风险程度、收益水平,弱化金融机构与投资者之间信息不对称造成的影响。
第四要让监管跟上金融创新的步伐。监管机构要注意培养信用衍生产品定价、信用风险监控模型、会计处理等领域的专门人才,尤其是现场检查方面的专才,这是信用衍生产品有效监管的前提。另外,我国现行一行三会的监管架构比较容易出现监管真空,三大监管机构之间需要从信用衍生产品发展的初期就进行高效统一、协调一致的运作和交叉管理,并对信用衍生工具市场的成长给予精心培育和呵护。
参考文献
[1]梅声洪.发展信用衍生工具交易推动银行化解信用风险[J].南方经济,2005,(3).
[2]让—克劳德•特里谢,李文浩,张林.中央银行应注重对信用衍生产品的监测[J].中国金融,2007,(13).
[3]陈婷.商业银行信用衍生产品的风险管理问题探讨[J].北方经济,2006,(3).
责任编辑:勉 力
信用衍生产品是一系列从基础资产上剥离、转移信用风险的金融工程技术的总称。信用衍生产品的出现使得商业银行可以根据自身资产组合管理的需要对信用风险进行转移,这不仅帮助商业银行转移了风险,而且为存量金融资产创造了新的流动性,把不流动的资产盘活,提供大量的资金进一步为客户服务。从整个金融市场来看,信用衍生产品的出现也为保险公司等非银行金融机构提供了新的投资渠道,增加了信贷市场的贷方数量。就中国国情而言,发展资产证券化产品及信用衍生产品,可以把信用风险分离出来,在不改变银行风险承担水平的同时扩大信贷规模,缩小存贷款差,防止信贷萎缩,增加我国资本的流动性。
同时,信用衍生产品分散了过度集中的信用风险,主要表现为行业集中和区域集中。资产证券化及其他信用衍生产品的出现使银行能够在不破坏客户关系的条件下,通过转移信用风险达到控制承担风险总量的目的,很好地解决了信用悖论的问题。另外,金融机构运用信用衍生产品对冲的风险技术,可以加强对风险的防范能力,信用衍生产品市场的出现扩展了市场的深度和广度,起到提高金融系统效率和稳定性的作用。
二
与美国相比,我国金融体系在结构上存在“四高”:金融资产中银行系统资产与证券化资产相比比重过高、融资结构中间接融资与直接融资相比比重过高、直接融资中股票融资与债券融资相比比重过高、债券市场中国库券、政策债、金融债等政府债券与公司债券相比比重过高。从金融功能与经济发展角度,这“四高”将极大地限制金融功能的发挥,继而影响中国从经济大国向经济强国的飞跃。商业银行作为中国金融体系核心发展信用衍生产品将带动更多金融衍生工具和资本市场的发展,推动金融功能的升级,进而从风险分担与管理、投资信息获取与资源配置、监管与激励三方面实现对经济增长的贡献,最终提高我国经济在全球经济中的地位和综合竞争力。从国家金融安全角度来看,近10年发生的东南亚金融危机和美国金融危机引起了我们对金融开放与金融安全关系的思考。全球经济和金融一体化加剧发展的今天,我国金融体系的脆弱性无须置疑,一旦金融服务业和资本市场完全对外开放,我国金融体系将暴露在爆发金融危机的系统风险之下。闭关自守的时代已经一去不复返,我们不能因为金融危机而再次封闭中国金融体系。因此,我国在金融开放的同时,特别需要通过健全体制和机制来增加对外部冲击的适应能力,并构建起抗击外部冲击的屏障。现代金融市场是在现货市场、期货市场和外汇市场同时进行的立体市场。金融衍生品更因其自身高杠杆特点而具有轻骑兵和战略制高点的意义。因此,发展信用衍生产品市场并掌握市场控制权对于在开放条件维护金融安全具有重要的战略意义。
三
笔者认为,中国商业银行发展信用衍生产品可分四步走:第一,先在我国几家中型银行选择进行试点交易。商业银行可先在部分信贷业务领域或局部地区银行同业之间开展信用衍生工具交易,在局域范围内分散信用风险。第二,在试点的基础上,将信用衍生产品交易在国内大型银行同业之间推广和开放。大型商业银行在现有风险管理水平上借鉴试点经验,并结合国际先进经验对现有风险管理水平升级,大规模开展信用衍生工具交易,同时不断总结实践中的经验,需要注意的是此时的风险仍集中在银行体系内,银监会仍可对风险做到监控。第三,当积累一定经验后,引入保险公司和金融担保机构,其将成为重要的机构参与者,并将信用衍生产品市场向国内机构投资者开放,形成银行、保险公司、金融担保机构、机构投资者未参与主体的信用衍生产品交易市场,将贷款的信用风险转移到银行体系之外,从而使银行可以利用比较优势集中精力在其熟悉或擅长的领域开展信贷。这一阶段,信用风险将会分散到整个中国的金融体系,各监管机构之间的监督与配合至关重要。第四,待市场发展到一定规模、基本建立起有效的监管与法律框架之后,同时人民币也即将或已经成为国际重要结算和存储货币时,应考虑允许外资银行和国外机构投资者参与该市场,将信用风险逐渐分散到全球市场中去,这提高中国的金融监管水平的同时也会对其有极大的考验。
我国在信用衍生产品的引进方面,也要由简单到复杂的发展。基础层面,建议加大银行信贷资产的证券化发展步伐,为信用衍生产品的发展做好基础工作。初级层面,可以选择信用违约互换作为试点产品。信用违约互换在全世界的使用最为广泛,可借鉴的国际经验也最充足,其具有的构造简单性、操作灵活性和推广便捷性更容易在中国市场实践和发展。中级层面,引入总收益互换、信用差价期权等其他基础信用衍生产品。当市场参与者积累了一定的信用违约互换交易经验之后,可以更容易的接受和认同稍微复杂的其他基础类产品。高级层面,这与基础层面的持续发展有密切的关系,即把基础资产的结构化产品引入信用衍生产品市场,如信用联结票据等,其虽是较为复杂的混合产品,但也是增长速度最快的一个品种,适合于在信用衍生产品市场发展到一定程度、已积累丰富操作经验后推出。
我们还要加快并完善市场体系建设。我们要借鉴我国金融期货市场建设的教训,加速中国信用衍生产品市场的建设。信用衍生产品市场的发展是相当复杂的系统工程,所以信用衍生产品市场往往只有在高度成熟发达的金融市场体系中才能形成规模与深度。我国金融系统的风险过度集中于银行,我国资本市场规模较小并且结构失衡,不利于金融资源的有效配置,不利于金融系统的稳定。因此,国家可以放手把资产证券化产品和信用衍生产品投入到交易所市场内。此外,我们应该加强信用衍生产品二级市场建设,注入流动性,使市场交易更为活跃。最后,我们应该健全金融市场中介服务机构体系,并且扶植真正脱离大型金融机构出资背景的第三方中介机构,加快信息披露和信用评级的市场化、独立化和公开化进程。
四
总体来看,中国防范发展信用衍生产品市场带来的危害要对信用衍生产品的各个设计环节进行规范和优化,改进金融技术,提高和健全信息披露制度,发展并完善市场监管。
第一要保证资产池的质量和风险把控,并做好内部监管工作。鉴于信用衍生产品的基础功能是分散风险,无论经过多少次打包、分档,无论信用链条怎样加长,整个信贷市场所承担的风险总量只能分散而不会变少,所以改进对信贷一级市场上发放贷款所形成的资产池的设计可以从根本上控制风险。信用衍生产品的价值和风险是建立在其对应的基础资产之上的,因此提高资产平均质量,提高资产的多样性,才会增强信用衍生产品的竞争力。结合中国国情,笔者认为商业银行应该放弃“保留优质信贷资产,证券化不良信贷资产”的简单想法,建立起真正意义上的多元化资产池,使证券化资产具有市场吸引力,同时继续坚持对证券化资产贷前审查和贷后监督的严格管理标准。
第二要撇弃纯数学模型为上的资产定价方法,要结合实际经济运行背景和发展建立风险与收益匹配的定价机制。不论何种模型,都建立在若干经济假设的合理性和输入数据的准确性基础上,并且模型参数对结果极其敏感,对某个变量的微调可能会使结果大相径庭。因此,可以在借鉴一些成熟模型基础上,结合现实情况,更多的通过关注未来资产的收益形成更合理的定价机制。一是对基础资产的未来现金流的更准确的考察。二是应完善对抵押资产价值的估计,并随时关注资产价值的波动。三是发展二级市场尽快形成对初次定价的检验和校正。
第三要提高和健全信息披露制度。商业银行对资产风险的准确测算并定期详细披露可以很大程度的减少信息不对称造成的逆向选择和道德风险,降低风险横向转移时的新生风险,保护信用市场最终风险承担者的利益。同时,在信用衍生产品交易过程中,非银行金融机构应该准确和定期披露参与信用衍生产品的交易信息,降低其为了压价而隐瞒信用衍生产品真实价值的倾向,并使劣势方深入了解信用衍生产品避险过程,准确掌握其风险程度、收益水平,弱化金融机构与投资者之间信息不对称造成的影响。
第四要让监管跟上金融创新的步伐。监管机构要注意培养信用衍生产品定价、信用风险监控模型、会计处理等领域的专门人才,尤其是现场检查方面的专才,这是信用衍生产品有效监管的前提。另外,我国现行一行三会的监管架构比较容易出现监管真空,三大监管机构之间需要从信用衍生产品发展的初期就进行高效统一、协调一致的运作和交叉管理,并对信用衍生工具市场的成长给予精心培育和呵护。
参考文献
[1]梅声洪.发展信用衍生工具交易推动银行化解信用风险[J].南方经济,2005,(3).
[2]让—克劳德•特里谢,李文浩,张林.中央银行应注重对信用衍生产品的监测[J].中国金融,2007,(13).
[3]陈婷.商业银行信用衍生产品的风险管理问题探讨[J].北方经济,2006,(3).
责任编辑:勉 力