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摘要：当前，中国特色社会主义进入了习近平新时代，改革开放进一步深入，人民币国际化的进程加快。然而，人民币要成为比肩美元货币还有很长的路要走。其间，仅仅靠制度的设计是不够的，还要营造多元化的环境和平台，离岸金融市场正是人民币国际化的一条路径。改革与风险是两个并列的主题，要加强对离岸金融和人民币国际化的利弊认识，把握发展的方略，使离岸金融市场在一定程度上化解人民币国际化途中的风险，“稳中求进”应该成为新时代的基调。
关键词：离岸金融市场人民币国际化稳中求进新时代
一、离岸金融市场的形成
（一）离岸金融市场的特征
离岸金融市场（Offshore Financial Market），又称境外金融市场（External Financial Market）。它是指非居民之间以离岸货币进行各种金融交易的国际金融市场。离岸金融市场具有以下特征：
1国际性。传统的国际金融市场是市场所在国货币借贷关系的金融市场，这一市场必然受所在国政府政策与法规的约束，市场价格的形成具有典型的区域特征。离岸金融市场则不同，它的交易对象不再局限于所在国货币，而是包括一切货币的市场，具备了交易主体和交易币种的国际性、资金价格的全球统一性、资金来源和资金运用的全球化。
2开放性。离岸金融市场突破了地域和国界的限制，世界上任何地方的居民，都有可能在离岸金融市场上进行交易。离岸金融市场是无形的、没有边界的市场，非居民可以自由兑换各种货币，汇率随市波动，资金自由流动。非居民之间可以自由进行资金转移，存贷款利率自由浮动。它很少受货币发行国金融法规的制约，如：存款准备金要求、存款保险制度、利率限制，它放松银行设立分行的审批条件，放松或取消外汇管制，有较高的自由度。
3多元性。离岸金融市场形态多元。从货币看，由起先的欧洲美元一统天下，逐步发展为美元与其它货币多元并举;从模式上看，全球离岸金融中心的功能逐步分化，一部分经济发达的地区形成综合性离岸金融中心，另一部分新兴市场的地区发挥了融资功能，还有一部分地区只是提供薄记服务。其中，功能性离岸金融根据所在地的区域特点呈现出内外混合型、内外分离型、内外渗透性等不同模式。
4便捷性。离岸账户开立简便，金融监管当局对离岸账户的开立一般不会过多干预和限制。离岸账户内的资金转移没有限制，外汇资金调拨自由。大额存款可根据客户需要，在利率、期限等方面量身订做，灵活方便。跨国公司资金便于在全球范围内大量流动，客户可以使用网上银行或电话理财，方便日常操作。也不需租用办公室和雇佣人员，有海外服务公司专业打理，账户自己独立控制。
5惠利性。大多数国家都是通过税收的优惠政策建立起离岸金融市场，以至于它被称为“避税天堂”。离岸银行不必持有准备金，其经营成本低于国内银行。离岸银行不受利率上限的约束，流动性比率和清偿率的要求较松。在衍生产品方面，离岸银行比在岸银行的资源更多，盈利能力也更高，更便于客户的投资、理财，有利于货币的保值、增值。各类市场交易成本低廉。
6风险性。离岸金融市场具有诸多优点，也正是这些优点给所在国造成了监管难度，加大了金融风险。离岸金融交易实体一般都是银行、政府机构、世界性组织和国际跨国公司，小客户很难进入，因此资金交易的规模较大，一旦失误，风险也就较大。由于离岸金融市场的自由化程度较高，消弱了各国货币政策的效力，影响国际金融市场的稳定，加大了各国汇率波动的幅度;增加了国际金融市场的信贷风险。
尽管离岸金融市场存在风险，但它以灵活的方式引入大量国际资本，缩小各国金融市场的时空距离，降低国际借贷资金成本，增加本国外汇储备，带来广泛的经济效益。所以，离岸金融市场成为国际金融市场上不可或缺的主要市场之一。
（二）离岸金融市场的历程
1国际离岸金融市场的历程。离岸金融市场起源于欧洲，它的兴起可以说是凯恩斯干预主义的副产品。二战结束后，干预主义思潮盛行，金融机构面对政府苛刻监管和沉重税收的双重压力，渴望寻求别的出路。因此，各种金融创新不断涌现，离岸金融市场就是其中之一。国际离岸金融市场大致经历了四个阶段。
第一阶段（上世纪50年代至60年代后期）：离岸金融市场开始是以欧洲美元的形式出现的，1963至60年代末，欧洲货币市场存款规模从200亿元发展到3100亿元。市场逐步从伦敦向巴黎、法兰克福、卢森堡等地突破，60年代中后期，市场突破了欧洲区域限制，逐渐向亚洲、美洲、非洲、加勒比海和中东地区扩展。
第二阶段（60年代后期至80年代末）：离岸金融市场资金来源和流向开始趋于多样化，除美元外，还有马克、法郎、英镑、里拉等。市场模式也具有多元化特征，其中，最为突出的是离岸金融市场在美国和日本获得重大进展，标志着离岸金融市场具备了全球性质。1977-1985年，离岸金融市场资产从8896亿美元增长到29840亿美元，年均增长2943%，市场迅速发展。
第三阶段（80年代末至90年代中后期）：离岸金融市场资产增长迅速，1985-1990年，年均增长2609%，由29840亿美元增至68772亿美元。其间，随着市场的快速发展也开始险象环生，市场进入了规范监管的调整期。90年代中后期，随着发达国家经济的普遍复苏和世界经济趋于稳定增长，离岸金融中心在规范监管中调整后逐步稳定，市场再次活跃。
第四阶段（进入21世纪以来）：2001年美国发生911恐怖袭击，成为新世纪反恐斗争的起点。打击为恐怖主义融资以及反洗钱等要求给离岸金融业带来较大压力，离岸金融市场再次面临加强监管和打击犯罪的新挑战。但经历了半个世纪的离岸金融市场也趋于成熟，离岸金融中心的跨境资产以年均81%的速度增长，从35万亿美元增长到91万亿美元。每年有将近150000个离岸公司成立。非银行金融机构，如对冲基金、保险公司、證券公司在资产中的占比也在上升。 2我国离岸金融市场的历程。在国际离岸金融市场的影响下，我国也开始了离岸金融业务。我国的离岸金融经历了五个时期。
萌芽期（1989-1994年）：首先，招商银行被批准作为试点，成为我国离岸金融的探路者。招商银行利用深圳毗邻香港的地理优势，以境外股东为依托开办离岸金融业务。离岸业务存贷款总额由1989年的3814万美元增长到了1994年的761亿美元，年均增长超过了180%。各种离岸业务的规章制度逐步建立健全，但业务规模总体偏小。
扩张期（1995-1998年）：深圳发展银行、中国工商银行深圳市分行、中国农业银行深圳市分行以及广东发展银行深圳市分行先后成为第二批试点银行。1997年我国离岸存贷款总额由1994年的761亿美元上升了到了1998年的4453亿美元，年均增长了近56%，至此，我国的离岸金融业务试点阶段任务基本完成，离岸金融市场初具规模。
整顿期（1999-2002年6月）：由于盲目扩张，加之亚洲金融危机的影响，离岸业务的金融资产质量迅速恶化，不良离岸资产几乎比离岸存款多出5%。至1998年末，离岸银行业务贷款额大大超过存款额，离岸贷款资金只能通过国内资金拨付，离岸业务出现大面积亏损。由此，中国人民银行于1999年宣布暂停新的离岸资产业务，离岸金融业务进入了清理整顿阶段。
恢复期（2002年7月至2007年7月）：随着我国金融制度和管理体系的逐步健全，恢复和发展离岸业务的呼声上涨。招商银行和深圳发展银行恢复离岸金融营业，上海的交通银行和浦东发展银行也开展离岸金融业务试点。离岸金融业务的中资银行增长到7家，离岸金融发展有了质和量的双重飞跃，2007年上半年中资银行离岸存贷款总额已超过80亿美元。
发展期（2007年8月至今）：离岸金融业务试点城市逐步向区域中心城市扩展，天津、海南、重庆、北京成为离岸金融业务试点城市，业务也由单一的存贷款业务逐步向担保、外汇买卖、汇兑、各项国际结算业务、票据承兑、贴现以及资金拆借、融通等方面发展。2010年我国对外直接投资额达到688亿美元，境外投资企业数量超18万家，对外承包工程实现营业额922亿美元，为我国离岸金融的发展提供了一定的资金来源。
我国离岸金融业自诞生至今，虽然有长足的进展，但仍然滞后于我国经济发展的速度。时至今日，我国离岸金融规模远比伦敦、新加坡以及香港等地的国际离岸金融中心要小得多，尚未发育形成为一个完善、成熟的离岸金融市场。现在，中国特色社会主义已经进入了习近平新时代，中国经济在发展的同时，面临着更深层次的改革开放。作为金融开放的市场之一，离岸金融市场自然不能再“蜗牛前行”。尤其是在新时代的新形势下，离岸金融市场还可以扮演重要的角色，那就是承载着推进人民币国际化的重大历史使命。
二、人民币国际化的路径
（一）人民币国际化进程加快
众所周知，近年来人民币国际化进入了快车道。人民币国际化的概念就是人民币资本账户的开放，人民币可以与其它国际货币自由兑换、跨境流动，在境外可以担当流通手段、支付手段、储藏手段和价值尺度，从而使人民币由国家货币走向世界货币。人民币要实现国际化，是由于外因和内因的综合因素所导致。客观认识人民币国际化的利弊，才能未雨绸缪。
1人民币国际化的外界需求。二战结束后，美元凭借布雷顿森林体系盯住了黄金，其他货币则盯住美元，美元称霸全球。20世纪70年代以后，各国经济开始复苏，美元开始贬值，黄金价格飙升。于是美元与黄金脱钩，美元的发行不再受黄金储备的限制。但美元又盯住了石油，并对别国为所欲为。美元通过向全世界兜售其核心资产美债，转嫁了近万亿美元的赤字风险。又通过印钞不断收取铸币税，以大量印钞来偿还债务。制造了一个又一个的资产泡沫，导致全球去美元化的呼声日渐高涨，美元也日渐衰弱。与此同时，以中国经济稳步发展为支撑的人民币越来越受到世界各国的重视，多国希望人民币在全球货币体系多极化发展中成为支柱之一。
2人民币国际化的内在需要
（1）人民币国际化有利于中国的强大和国际地位的提高。货币的背后是国家实力，货币价值的浮动则取决于国家的实力和信用。欧元之父罗特·蒙代尔说过“大国拥有强势的货币”。人民币国际化，中国就拥有一种世界货币的发行和调节权，对全球经济活动的影响力和发言权也随之增加，改变处于被支配的地位，减少国际货币体制对中国的不利影响。中国可以通过参与制定国际金融规则来体现国家利益和经济目标，从中获得相应的制度性收益，使中国早日跨入发达国家行列。
（2）人民币国际化有利于中国获得国际铸币税收益。铸币税是指货币发行者凭借发行货币的特权，获得纸币发行面额与纸币发行成本之间的差额，也就是储备货币的发行利润。这相当于从别国征收铸币税，只需印发货币就可以获得别国资源。中国现在拥有数额较大的外汇储备，实际是相当于对外国政府的巨额无偿贷款，还得承担通货膨胀税。人民币国际化可以减少外汇储备的持有量，减少因使用外汇引起的财富流失，也可以到境外发行人民币债券，扩大融资范围，用人民币到境外投资，进一步实现中国企业走出去战略，容入经济全球化。
（3）人民币国际化有利于减少汇价风险，促进中国贸易和投资的发展。人民币国际化对中国外贸最大的好处在于不必担心其它国际货币的升值或贬值带来的直接冲击。我国是进出口大国，也是世界上最大的制造业国家，被称为世界工厂。但是我国许多出口商品价格的附加值不高，而进口产品有多数为高附加值产品，汇率的少许变动对中国外贸企业都会造成严重打击。人民币成为我国与各国贸易的直接结算货币后，我国企业就可以消除这个后顾之忧。
3人民币国际化的负效应。人民币国际化也是具有正负效应的“双刃剑”。其负效应主要体现在五个方面：一是人民币国际化之后，作为本国货币和作为国际货币的两种职能有时会发生“内外均衡冲突”;二是由于取消了货币壁垒，国外经济危机可能传递到国内，增加国家宏观调控的难度;三是货币交易脱离国内金融体系的管制而具有更大的自由流动性，国际汇价和利率波动更加敏感，助长了外汇投机和加剧市场的波动性，加大反走私、反洗钱的困难;四是人民币国际化之后，国际上对人民币的需求量会大幅度上升后，我国人民币的发行量就可能增加，形成通货膨胀的潜在压力;五是当国内为通货膨胀而提高利率时，也会给国际投资者以套利的机会，刺激短期有机性资本的流动，甚至产生如同1997年亞洲金融危机时的“群羊效应”。 显然，人民币国际化的负效应可能会削弱中央银行对国内人民币的控制能力。但从总体上看，人民币国际化的负效应远远小于给中国经济带来的利益。
4人民币国际化任重道远。按照SDR的要求，人民币国际化需要满足两个条件：一是人民币具有自由使用性;二是人民币加入国际储备货币成员。SDR，即特别提款权，是国际货币组织IMF于1969年创设的一种补充性储备资产，与黄金、外汇等其他储备资产一起构成国际储备。加入SDR意味着人民币成为真正意义上的世界储备货币，世界储备货币才是被各国普遍接受、在国际商品流通中发挥一般等价物作用的货币。
2016年10月1日人民币加入了SDR，成为继美元、欧元、英镑和日元之后该货币篮子的第五个成员。从这个意义上讲，人民币已经国际化了。但是我国为了形成内部经济与外部经济之间的平衡，人民币自由兑换的步伐暂缓。从这个角度上看，人民币目前还没有真正的国际化。
从人民币国际化进程来看，现在全球已有60多个国家和地区将人民币纳入外汇储备中，有693家境外机构持有人民币债券，人民币已成了大多数国家央行配置的资产。于此同时，2018年我国的出口已是全球第一，占全球12%以上。然而，却只有279%的人民币结算，低于美元支付的44%。在全球外汇储备当中，人民币仅占总量的125%，远低于美元的64%。所以，尽管人民币已经进入特别提款权的一揽子货币中，也难改人民币并非重要国际储备货币的现实。人民币要想成为比肩美元的货币，还有很长的路要走。
（二）离岸金融市场对人民币国际化的推进
目前，怎样才能稳妥地加快人民币国际化的进程，已成了国内外金融业关注的焦点。笔者认为，重新认识离岸金融，明确离岸金融市场与人民币国际化的关联性，很有必要。
1多元化环境和平台。中国现在的货币政策和法律框架已经可以应对金融市场的进一步开放。但是，仅仅是制度层面上的改革是不够的，还需要有多元化的经济环境和操作平台。离岸金融市场为人民币提供高效率的国际运作载体和渠道，它拥有的特色运行機制比传统的金融市场更突出。在这样的优势环境下，全球大量的资金可以集聚在离岸金融市场，增强人民币在境外的流动性和人民币国际化的规模发展。
2减轻国内通胀压力。随着结算范围的逐渐扩大，离岸金融市场逐渐形成一定规模的资金池，为各种人民币计价的金融产品开发奠定了基础。一部分人民币资金流出境外后被离岸金融市场的金融产品所固定，留在离岸市场，会相应减少国内货币供给，一方面可以减轻国内通货膨胀的压力，释放多余的流动性，另一方面也为国内资金提供了更多的投资机会，缓解国内金融市场的资产泡沫风险。
3“体外循环”防风险。离岸金融市场为人民币“体外循环”提供了良好的机制，可避免资本账户因过快自由化对实体经济的冲击，大规模的资金流动对我国汇率、利率的冲击可以通过离岸金融市场实行一定量的对冲。对于金融创新中的敏感性项目，可以在离岸金融市场中先行先试，取得成功经验后再普遍推广，把可能产生的风险控制在离岸金融市场的圈内。离岸金融市场的“划地为营”，可以使我国金融业的安全系数相对提高。
4所在地政府的支持。由于离岸金融本身的性质特征，可以吸引许多企业在市场所在地办理金融业务，增加了该地区企业数量和金融业务量，促进该地区金融更加繁荣，增加了当地的税收，给当地政府带来许多利益，使得当地政府对离岸金融的发展给予很多的政策支持。进一步吸引人民币国际结算业务的增加，这是一个相互促进相互推动的关系，有助于人民币国际化拓展。
5倒逼银行的机制改革。人民币要实现国际化也需要我国企业建立起能够适应经济全球化的现代企业制度，促使银行转换经营机制，以适应国际市场变化的需要。离岸金融市场的发展，有助于加强全球金融业之间的竞争，必然对中国金融市场的效率和水平提出更高要求，对我国人民币汇率和利率的市场化改革等形成倒逼机制，以一种外力的形式促进市场深化。
6借鉴发达国家的经验。发达国家的经验应该引起我们的重视。以美国、英国和日本三大经济体为代表，都是在货币国际化道路上纷纷设立了离岸金融市场。接近80%的美元交易量发生在美国境外;欧元有74%的交易量发生在英国、美国、日本等国;日元交易量主要分布在美国、英国，本国交易量只有28%。由此可看出离岸金融是货币国际化的必由之路。
现在，对于人民币国际化过程中是否应该发展离岸金融市场的问题还存在不同看法。有观点认为，人民币国际化可以直接开放中国的资本项目管制和国内金融市场，未必需要发展离岸金融市场，尤其是境外的离岸金融市场。笔者认为：我国在人民币国家化进入快车道之前，离岸金融市场没有大的发展已经是一个“短板”，不能再继续忽视离岸金融市场的建设。离岸金融市场建设与人民币国际化的发展，两者间存在内生性关联与互动机制，是相辅相成的关系，两者可以并行不悖、相得益彰。离岸金融市场正是人民币国际化的一条有效路径！换句话说，新时代的离岸金融市场是为人民币国际化而构建，离岸金融市场也将随着人民币国际化的发展而发展。
三、离岸金融的发展方略
（一）离岸金融市场的模式选择
离岸金融市场的发展，一个主要问题是模式的选择。离岸金融市场的模式主要包括两种类型：功能型和避税港型。功能型离岸金融市场又可以分为内外混合型、内外分离型、内外渗透型等。不同类型体现了不同国家或地区对于离岸金融市场的态度。
1离岸金融的常规模式
（1）避税型：在不需纳税的某个城市市场虚设机构，只处理账务而无实际交易，是为了逃避金融管制和税收，仅起到“簿记”作用。由于市场所在国政府大多保护跨国投资者的信息保密权，避税型对于客户颇具吸引力，助长了非法经营行为，使之既可产生资金渗透，又便于成为洗钱中心，对于本国经济发展并无推动作用。巴哈马、开曼、百慕大等小型国家或地区的离岸金融市场多属于此类型。 （2）内外混合型：离岸机构无严格申请程序，离岸账户与在岸账户并账运行，资金的出入境不受限制，入境资金不交纳存款准备金，运用收益不纳税。境内资金与境外资金可随时转换，具有高度的经营自由，境内市场几乎完全开放，蕴涵了极大的风险。这对市场所在地的金融基础和管理水平要求极高。这种模式的典型代表是伦敦、香港的离岸金融市场。
（3）内外分离型：是由政府的政策诱导、推动，为非居民交易所创设。离岸机构须经当局审核，离岸业务与在岸业务严格分离，在岸业务与离岸业务的不同账户之间不准混淆，严禁资金在境内与境外之间、离岸账户与在岸账户之间流动渗透，防止外币资金的流入和流出干扰国内货币政策实施。纽约和日本的离岸金融市场是这一模式的代表。
（4）内外渗透型：允许资金互相渗透。此类型又细分为三种形状，即：由外向内的回流型：允许非居民账户向在岸账户贷放，但禁止资金从在岸账户流入离岸账户，曼谷属于此类;由内向外的汇出型：允许在岸账户资金向离岸账户流动，但禁止离岸账户向境内放贷;内外交互型：允许离岸账户与在岸账户之间雙向渗透，代表地区是新加坡。
2我国离岸金融的模式选项。在伦敦之后兴建的离岸金融中心基本都采用了内外分离型的管理模式，美国和日本设立离岸金融市场的一个共同特点是把离岸的本币作为业务经营的币种，吸引全世界的境外本币回流国内，稳固自身的国际金融地位。从这个角度看，美国和日本的内外分离型模式对我国有一部分借鉴意义。
我国建立离岸金融中心的重要目的之一是开辟利用外资的新渠道。近年来我国的年引资额已达1440亿美元，成为世界第二大引资国。从发展趋势看，由于我国基础薄弱，在未来较长时期内，对资金需求量仍然十分巨大。我们向世行、IMF借款虽成本低，但条件苛刻且数量较少;向国际金融机构借款成本很高;向外国政府借款多附有政治、经济条件且币种单一，汇率风险较大。相比之下，向离岸市场筹款，不仅成本低、数额大，贷款条件也较优惠，是较理想的融资场所。从这个角度看，渗透型模式有利于吸引国际资金。但是，渗透型模式也增加了对国内金融冲击的概率。
综合内外分离型与渗透型两种模式的特点，我国离岸金融比较适宜的模式是要对内外分离型和渗透型进行变通，这叫“分离渗透型”。这是以分离为前提的渗透，既不完全隔绝，又不完全相通，是离岸账户与在岸账户分开，允许在岸和离岸账户之间有一定程度的渗透，这种渗透可以是单向的流入或流出，也可以是双向的流入和流出。
在具体实施中，可以先实行内外分离型，然后由内外分离型向分离渗透型逐步转化、变迁。也就是在内外分离型的基础上，单向地、有计划地、适度地选择渗透型模式，在渗透方向上大多采用只允许离岸资金向国内渗透，不允许国内资金向离岸渗透。在渗透渠道上，初期可采用离岸资金贷款给国内企业的间接融资方式。待离岸金融市场发展成熟之后，再逐步放开发行离岸债券、股票等直接融资。做到“适度渗透”，防止规模过度、失控、造成国内市场动荡。最佳的渗透规模以满足国内经济建设对外资的要求为准，以不冲击国内物价水平、税率水平和汇率水平为宜。
（二）离岸金融市场的区位选择
离岸金融市场的发展，另一个主要问题是区位的选择。目前，人民币在我国的资本项目下是不可以自由兑换货币的，部分人民币可以通过香港的清算回流内地，这种回流具有严格限制。如今，虽然人民币自由兑换的步伐已经加快，中国内地依然需要一个离岸金融中心，这是把离岸金融市场搬到家门口来，利用它为我们的经济建设服务。
1区位选择的原则。一个地区能否成为金融中心必须具备一些基本条件：其中地理位置、经济实力和金融发展是金融中心形成所需要的三大基本要素。基于此要素，中国内地离岸金融中心的最佳区位是上海。对此，有人不同看法，认为深圳或海南应是最佳的区位。确实，深圳诞生过很多“第一”：如：作为中国最早的改革试验场，中国第一家外资银行、第一家外资保险公司、第一家中外合资财务公司、第一家开拓国外市场的保险公司都是在深圳诞生。但深圳只是起到一个“先锋”作用，真正的“主力军”还是上海;再说海南，根据新时代的发展，海南将建成我国最大的经济试验区，但海南在经济基础、经济体量和金融的监管力度上不如上海。
在选择中国内地离岸金融中心区位的问题上，笔者以为有两个问题必须清晰：一是我国已经有一个香港，香港是全球最大的离岸金融市场之一，离岸金融市场成熟度较高，目前香港仍是我国引进外资的主要来源地。让深圳、海南逐步复制香港模式，存在功能重迭的现象。同时，深圳与海南距离香港较近，在空间分布上看，区域辐射性不大;二是我们还是不能忘了在新时代建设离岸金融市场的目的，是要在金融全球化的大背景下启动新一轮经济增长，这会形成巨大的资金需求缺口，需要一个大市场来整合，显然，上海最有能力承担这个重任。
2上海建设离岸金融中心的优势
（1）地理位置优势。从时区优势来看，上海位于太平洋西岸、远东的中心。国内距广东、天津、大连、青岛几乎等距离，通过长江可辐射到内地。境外距日本、韩国、朝鲜、俄罗斯远东以及台湾、香港澳门地区也几乎等距离，与国际金融中心的东京、香港、新加坡处于同一时区或相邻区域，并且能够衔接国际金融中心伦敦、纽约的交易时间，形成全天的交易接力，辐射整个东亚地区。上海的地缘优势是天然存在的。
（2）金融集聚优势。上海是我国中外金融机构数量最多、最为集中的地区，拥有完整的金融构架，金融机构的种类齐全，监管体系完整。上海的股票、期货、外汇、黄金等交易规模位居世界前列，近年来金融市场交易总额突破1600万亿元。上海是全球金融要素最完备的城市之一，持牌金融机构1600多家，其中，外资金融机构占30%，上海在全球金融中心指数中排名第5位。在跨境人民币贸易结算试点后，上海成立了银行间市场清算所股份有限公司暨上海清算所，奠定了金融市场高效运行的基础。 （3）经济规模优势。上海是全国的经济中心，生产总值长期位于全国城市之首，2018年达32680亿元，。其中，新产业、新技术、新业态、新模式的增加值占GDP比重超过31%，科技创新优势处于全国领先地位;上海口岸货物贸易进出口总额达到12万亿美元，占全国的279%、全球的34%，居世界城市首位;港口国际标准集装箱吞吐量超过4000万标准箱，连续9年位居世界第一;世界500强和90%的国际知名高端品牌已进驻上海。
3联动效应。上海建成离岸金融中心之后，可以发挥“联动效应”：其一，我国还可以在海南、天津等各个自由贸易区发展离岸金融区，多个离岸金融区域同时发育将使我国金融业跨上新的发展台阶，扩大人民币国际化规模;其二，形成与香港互动的模式，香港的离岸金融市场在体制和监管上有成熟的优势，香港的离岸金融市场要加大人民币的交易量。香港与上海的合作将是两种金融体制、不同操作模式的双向交流，实现功能互补;其三，可以与新加坡、英国伦敦等境外离岸金融市场加强对接，新加坡作为中国近邻，可望成为人民币离岸金融区域中心。伦敦在離岸金融模式上与香港相同，也可助推人民币的国际化。“联动效应”的发挥，可以使上海的离岸金融中心获得更多的信息和经验，在金融开放的路上走得更稳、发展更快。
四、动态中强化风险防范
（一）加大对风险的识别力度
动态演进理论告诉我们，我们处在一个复杂而充满不确定性的动态大环境中，不能有静态的懒惰思想。金融开放并非“努力设计”然后“一放了之”，尤其是离岸金融市场的自由化程度较高，其风险的构成复杂，对其要有清醒的认识，挑战是永远存在的。
1离岸金融市场中的乱象
（1）洗钱。洗钱是将毒品犯罪、黑社会性质的组织犯罪、恐怖活动犯罪、走私犯罪的违法所得，通过各种手段隐瞒其来源和性质，在形式上合法化的行为。洗钱一般包括三个步骤：一是“放置”，把现金变成金融工具或者放入账户中。二是“转移”，通过转移来隐藏资金来源，切断与非法来源的关系。三是“整合”，通过再投资于合法的商业，使这笔钱成为合法的资金。离岸账户具有受限制少，资金自由的特点，因而在这三个步骤中都能被洗钱利用。如：在“放置”阶段，离岸账户资金可以通过模糊交易用途和来源来应对市场的监控;在“转移”阶段，通过设计账户复杂化，把资金分为多份小额，不再处于市场的监管之下。
（2）资产转移。自20世纪80年代以来，我国约有4000名腐败犯罪分子逃到国外，带走500多亿美元的资金，这些资金一般都是通过离岸公司向外转移的。尽管新时代反腐力度很大，但依然挡不住资金可能通过离岸账户向外流失。利用离岸公司账户转移资产的操作方式有：进口预付货款，出口延期收汇，伪造佣金及其他服务贸易项目对外付款，通过企业之间的关联交易实现向境外转移资产，利用假的进口合同骗取外汇核准而汇出境外，少报出口多报进口，通过高买低卖的方式把利润留在离岸公司中以致掏空在岸公司的资产，在合理的程序之下完成对企业的私有化过程以造成国有资产流失等等。
（3）热钱的冲击。这是影响金融市场稳定的最危险因素，热钱经常是通过离岸账户进行活动。这种境外资金若不受监管而任意进出，极其容易导致我国金融市场的动荡并将国内经济热点问题的影响扩大化。如：海外投资者一直在寻求将大量资金投入到中国，享受人民币升值和高利率带来的好处，这导致了我国国内的货币流动性增强，成为我国高通胀的推动因素之一。在控制热钱方面，最大难题是无法正确识别和监控这些跨境流动的投机资本，离岸账户在跨境资本流动方面起着严重负面的作用。
（4）信息披露造假。比如，逃税和避税：把离岸账户充当转移资本利益的角色，高收入者也能通过离岸账户来隐匿收入，避免纳税。有的企业为了上市恶意圈钱而虚增经营业绩。但虚增经营业绩需要支付相应的税收成本，于是，企业便利用离岸金融市场的免税待遇，进行财务造假，香港就有一条龙的财务造假“上市包工队”。再如，转嫁金融风险：有的集团型企业为了隐瞒真实负债水平，利用离岸金融市场不透明“优势”，显示债务水平较低，推行高负债经营，最终发生债务违约，殃及对其子公司放款的金融机构。
（5）非法集资诈骗。以所谓的民族资产解冻或境外大额资产移至国内为名从事非法集资诈骗，是我国金融市场乱象中特有的奇葩。有的人伪造民族资产或境外大额资产的代理人身份，募集“移动费”等运作资金。受骗人大多是一些做黄金梦的人，他们少则几万，多则几百万，期待事成之后获得十倍百倍的回报;这种黄金梦导致许多人象传销似地发展下线，队伍越拉越大，蔚为壮观。其中，有的人借款投入，甚至因投入超出了自己的承受能力而引起了家庭悲剧。还有的人已经感觉到黄金梦是一场泡影，不愿再等待那个“永远的明天”，于是，与其上线发生纠纷，扰乱了社会治安。
2国际金融危机的冲击。我们不会忘记，美国曾经的次贷危机引发了全球的经济危机。现在，国际上大的经济危机依然可能存在。就美国而言，今年3月22日，美国3个月期国债收益率飙升至2459%，而10年期国债收益率仅为2437%，美债短期的利率超过了长期的利率，出现了倒置，这是货币周期以来第一次出现，预示着经济衰退的逼近。从历史数据来看，利率倒置后经济衰退的概率是100%，从倒置现象出现到经济危机爆发，衰退间隔大约是6个月至35个月。
过去60年里，金融市场和货币大溃败在造成经济衰退前，收益率曲线都会出现倒置，美国的这场倒置是否意味着一场全球货币“大崩败”的来临？如果是，对市场造成的冲击将远大于2018年意大利、土耳其和阿根廷等市场危机引发的震荡，处在金融自由化前沿的离岸金融市场自然也不能幸免于难。被誉为最富远见的华尔街金融大鳄吉姆·罗杰斯也在最近建议投资者要“为最坏的市场环境做准备。”事实上，人类总是过度地相信经验，殊不知一只“黑天鹅”或“灰犀牛”的出现就足以颠覆一切。 （二）提高抗风险的能力
离岸市场一旦出现问题，就会通过价格、利率、汇率、股价等机制以及经济主体之间的相互依赖性，产生链式反应。因此，我国监管部门必须有清醒的判断和认识，加强离岸金融和人民币国际化的风险防范。
1外部监管。要抓住“一头一尾”：“一头”是指市场准入;“一尾”是指市场退出。放宽市场准入条件，减低准入门槛，并非放松监管。对离岸金融市场的客户身份的真实性审查不能放松，交易背景识别要强，尤其要重视那些严重亏损、违规的责任机构，把它在退出市场时可能造成危害降低到最低限度。信息不对称是导致离岸金融市场风险的最大原因之一，要建立信息系统和管理机构内部披露制度，增强事前把控能力。
2内部监管。制度要素是离岸金融中心形成的首要条件，要建立内部稽核监控指标体系，加强离岸账户关联资金链条跟踪监测和收支流量、存量的预警监测。我国金融业相比企业，竞争性差很多，要改变银行过去那种高高在上的“懒惰型”经营意识，提高对突发事件的反应速度和处理能力。还要加强对权力的制衡与约束。腐败是无孔不入的，有那么一句名言“不要指望金融机构在金融交易中自律、节制、内控，贪婪会冲垮任何自以为固若金汤的监管大坝。”要力求与国际接轨，运用巴塞尔协议相关规则提升离岸银行的信用风险管理技术。
3合作监管。任何国家不可能单独完成对国际金融的全面监管，这就需要国际间的金融监管合作。其中，尤其重要的是双边监管当局的信息共享，提高离岸金融市场监管的协调性。风险控制的核心是要让资本充分流动而非简单的资本流入，要警惕大型和高杠杆金融机构破产对整个金融体系造成影响，建立安全保障网，阻断跨市场、跨区域、跨境的风险传染。必要的时候还要派员到国外成熟的离岸金融市场跟班学习，提高我国离岸金融市场监管人员的素质。
4衍生产品。“堵漏不如引路”。做好衍生产品是建设离岸金融市场的一条捷径。我们要引导国际资本为我国供给侧结构性改革和产业升级服务，要引导衍生产品走向制造业和高科技等新兴产业，避免国际资本在我国“脱实向虚”，从宽货币走向宽信用。要让投资者能真正获利，使全球喜欢使用人民币的人越来越多。这里需要强调的是，以往项目审批都经过了专家论证、层层审批，怎么就导致“产能过剩”的结果了？要建立“问责”制，追究项目审批中的腐败现象，可以搞“秋后算账”。近几年“去产能”已经让社会财富受损，如果再让全球投资人为“烂项目”买单，国际的负效应就大了。当然，除了长期投资引导，短期逐利性也不能回避，这也需要有好的盘子对接。比如近年来上海黄金交易所推出全球首个用人民币计价的“上海金”，可以说是一个里程碑的举措。它有望成为伦敦金、纽約金之后的全球黄金市场“第三极”，可与伦敦、纽约争夺黄金市场的定价权。在美元不断衰弱的同时，黄金越加显示硬通货的特质。这为国际资本寻求资产配置提供了良好的平台。
“改革”和“风险”是两个并重的主题。之前，我国的金融体制基本上还处在一个比较封闭的政府垄断管制状态下的阶段。虽然我国入世多年了，金融业发展十分滞后的局面依然没有改观，当然管理层可能担忧改革过急使经济失控。实际上这种金融体制已严重影响到我们的资本配置、资源配置、货币的正常流动等各个方面，导致实业空心化，资产泡沫化。现在，中国已经超过日本成为全球第二大经济体，亟需实施作为世界性大国的国际金融战略。中国现在比以往任何时候都需要推进人民币国际化的进程，但越是迫切越要稳步，避免用“开红灯或者开绿灯”的方法进行“一刀切”。具体地说，有一张好牌可以打出来，那就是离岸金融市场的构建与发展。离岸金融市场可以推进人民国际化的规模发展，也能在一定程度上化解人民币国际化途中的风险。金融首先要稳，其次才是追求市场化的进步，“稳中求进”应该成为新时代的基调。
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（胡希伦，中国自由贸易区创新发展研究联盟副理事长兼执行秘书长）
关键词：离岸金融市场人民币国际化稳中求进新时代
一、离岸金融市场的形成
（一）离岸金融市场的特征
离岸金融市场（Offshore Financial Market），又称境外金融市场（External Financial Market）。它是指非居民之间以离岸货币进行各种金融交易的国际金融市场。离岸金融市场具有以下特征：
1国际性。传统的国际金融市场是市场所在国货币借贷关系的金融市场，这一市场必然受所在国政府政策与法规的约束，市场价格的形成具有典型的区域特征。离岸金融市场则不同，它的交易对象不再局限于所在国货币，而是包括一切货币的市场，具备了交易主体和交易币种的国际性、资金价格的全球统一性、资金来源和资金运用的全球化。
2开放性。离岸金融市场突破了地域和国界的限制，世界上任何地方的居民，都有可能在离岸金融市场上进行交易。离岸金融市场是无形的、没有边界的市场，非居民可以自由兑换各种货币，汇率随市波动，资金自由流动。非居民之间可以自由进行资金转移，存贷款利率自由浮动。它很少受货币发行国金融法规的制约，如：存款准备金要求、存款保险制度、利率限制，它放松银行设立分行的审批条件，放松或取消外汇管制，有较高的自由度。
3多元性。离岸金融市场形态多元。从货币看，由起先的欧洲美元一统天下，逐步发展为美元与其它货币多元并举;从模式上看，全球离岸金融中心的功能逐步分化，一部分经济发达的地区形成综合性离岸金融中心，另一部分新兴市场的地区发挥了融资功能，还有一部分地区只是提供薄记服务。其中，功能性离岸金融根据所在地的区域特点呈现出内外混合型、内外分离型、内外渗透性等不同模式。
4便捷性。离岸账户开立简便，金融监管当局对离岸账户的开立一般不会过多干预和限制。离岸账户内的资金转移没有限制，外汇资金调拨自由。大额存款可根据客户需要，在利率、期限等方面量身订做，灵活方便。跨国公司资金便于在全球范围内大量流动，客户可以使用网上银行或电话理财，方便日常操作。也不需租用办公室和雇佣人员，有海外服务公司专业打理，账户自己独立控制。
5惠利性。大多数国家都是通过税收的优惠政策建立起离岸金融市场，以至于它被称为“避税天堂”。离岸银行不必持有准备金，其经营成本低于国内银行。离岸银行不受利率上限的约束，流动性比率和清偿率的要求较松。在衍生产品方面，离岸银行比在岸银行的资源更多，盈利能力也更高，更便于客户的投资、理财，有利于货币的保值、增值。各类市场交易成本低廉。
6风险性。离岸金融市场具有诸多优点，也正是这些优点给所在国造成了监管难度，加大了金融风险。离岸金融交易实体一般都是银行、政府机构、世界性组织和国际跨国公司，小客户很难进入，因此资金交易的规模较大，一旦失误，风险也就较大。由于离岸金融市场的自由化程度较高，消弱了各国货币政策的效力，影响国际金融市场的稳定，加大了各国汇率波动的幅度;增加了国际金融市场的信贷风险。
尽管离岸金融市场存在风险，但它以灵活的方式引入大量国际资本，缩小各国金融市场的时空距离，降低国际借贷资金成本，增加本国外汇储备，带来广泛的经济效益。所以，离岸金融市场成为国际金融市场上不可或缺的主要市场之一。
（二）离岸金融市场的历程
1国际离岸金融市场的历程。离岸金融市场起源于欧洲，它的兴起可以说是凯恩斯干预主义的副产品。二战结束后，干预主义思潮盛行，金融机构面对政府苛刻监管和沉重税收的双重压力，渴望寻求别的出路。因此，各种金融创新不断涌现，离岸金融市场就是其中之一。国际离岸金融市场大致经历了四个阶段。
第一阶段（上世纪50年代至60年代后期）：离岸金融市场开始是以欧洲美元的形式出现的，1963至60年代末，欧洲货币市场存款规模从200亿元发展到3100亿元。市场逐步从伦敦向巴黎、法兰克福、卢森堡等地突破，60年代中后期，市场突破了欧洲区域限制，逐渐向亚洲、美洲、非洲、加勒比海和中东地区扩展。
第二阶段（60年代后期至80年代末）：离岸金融市场资金来源和流向开始趋于多样化，除美元外，还有马克、法郎、英镑、里拉等。市场模式也具有多元化特征，其中，最为突出的是离岸金融市场在美国和日本获得重大进展，标志着离岸金融市场具备了全球性质。1977-1985年，离岸金融市场资产从8896亿美元增长到29840亿美元，年均增长2943%，市场迅速发展。
第三阶段（80年代末至90年代中后期）：离岸金融市场资产增长迅速，1985-1990年，年均增长2609%，由29840亿美元增至68772亿美元。其间，随着市场的快速发展也开始险象环生，市场进入了规范监管的调整期。90年代中后期，随着发达国家经济的普遍复苏和世界经济趋于稳定增长，离岸金融中心在规范监管中调整后逐步稳定，市场再次活跃。
第四阶段（进入21世纪以来）：2001年美国发生911恐怖袭击，成为新世纪反恐斗争的起点。打击为恐怖主义融资以及反洗钱等要求给离岸金融业带来较大压力，离岸金融市场再次面临加强监管和打击犯罪的新挑战。但经历了半个世纪的离岸金融市场也趋于成熟，离岸金融中心的跨境资产以年均81%的速度增长，从35万亿美元增长到91万亿美元。每年有将近150000个离岸公司成立。非银行金融机构，如对冲基金、保险公司、證券公司在资产中的占比也在上升。 2我国离岸金融市场的历程。在国际离岸金融市场的影响下，我国也开始了离岸金融业务。我国的离岸金融经历了五个时期。
萌芽期（1989-1994年）：首先，招商银行被批准作为试点，成为我国离岸金融的探路者。招商银行利用深圳毗邻香港的地理优势，以境外股东为依托开办离岸金融业务。离岸业务存贷款总额由1989年的3814万美元增长到了1994年的761亿美元，年均增长超过了180%。各种离岸业务的规章制度逐步建立健全，但业务规模总体偏小。
扩张期（1995-1998年）：深圳发展银行、中国工商银行深圳市分行、中国农业银行深圳市分行以及广东发展银行深圳市分行先后成为第二批试点银行。1997年我国离岸存贷款总额由1994年的761亿美元上升了到了1998年的4453亿美元，年均增长了近56%，至此，我国的离岸金融业务试点阶段任务基本完成，离岸金融市场初具规模。
整顿期（1999-2002年6月）：由于盲目扩张，加之亚洲金融危机的影响，离岸业务的金融资产质量迅速恶化，不良离岸资产几乎比离岸存款多出5%。至1998年末，离岸银行业务贷款额大大超过存款额，离岸贷款资金只能通过国内资金拨付，离岸业务出现大面积亏损。由此，中国人民银行于1999年宣布暂停新的离岸资产业务，离岸金融业务进入了清理整顿阶段。
恢复期（2002年7月至2007年7月）：随着我国金融制度和管理体系的逐步健全，恢复和发展离岸业务的呼声上涨。招商银行和深圳发展银行恢复离岸金融营业，上海的交通银行和浦东发展银行也开展离岸金融业务试点。离岸金融业务的中资银行增长到7家，离岸金融发展有了质和量的双重飞跃，2007年上半年中资银行离岸存贷款总额已超过80亿美元。
发展期（2007年8月至今）：离岸金融业务试点城市逐步向区域中心城市扩展，天津、海南、重庆、北京成为离岸金融业务试点城市，业务也由单一的存贷款业务逐步向担保、外汇买卖、汇兑、各项国际结算业务、票据承兑、贴现以及资金拆借、融通等方面发展。2010年我国对外直接投资额达到688亿美元，境外投资企业数量超18万家，对外承包工程实现营业额922亿美元，为我国离岸金融的发展提供了一定的资金来源。
我国离岸金融业自诞生至今，虽然有长足的进展，但仍然滞后于我国经济发展的速度。时至今日，我国离岸金融规模远比伦敦、新加坡以及香港等地的国际离岸金融中心要小得多，尚未发育形成为一个完善、成熟的离岸金融市场。现在，中国特色社会主义已经进入了习近平新时代，中国经济在发展的同时，面临着更深层次的改革开放。作为金融开放的市场之一，离岸金融市场自然不能再“蜗牛前行”。尤其是在新时代的新形势下，离岸金融市场还可以扮演重要的角色，那就是承载着推进人民币国际化的重大历史使命。
二、人民币国际化的路径
（一）人民币国际化进程加快
众所周知，近年来人民币国际化进入了快车道。人民币国际化的概念就是人民币资本账户的开放，人民币可以与其它国际货币自由兑换、跨境流动，在境外可以担当流通手段、支付手段、储藏手段和价值尺度，从而使人民币由国家货币走向世界货币。人民币要实现国际化，是由于外因和内因的综合因素所导致。客观认识人民币国际化的利弊，才能未雨绸缪。
1人民币国际化的外界需求。二战结束后，美元凭借布雷顿森林体系盯住了黄金，其他货币则盯住美元，美元称霸全球。20世纪70年代以后，各国经济开始复苏，美元开始贬值，黄金价格飙升。于是美元与黄金脱钩，美元的发行不再受黄金储备的限制。但美元又盯住了石油，并对别国为所欲为。美元通过向全世界兜售其核心资产美债，转嫁了近万亿美元的赤字风险。又通过印钞不断收取铸币税，以大量印钞来偿还债务。制造了一个又一个的资产泡沫，导致全球去美元化的呼声日渐高涨，美元也日渐衰弱。与此同时，以中国经济稳步发展为支撑的人民币越来越受到世界各国的重视，多国希望人民币在全球货币体系多极化发展中成为支柱之一。
2人民币国际化的内在需要
（1）人民币国际化有利于中国的强大和国际地位的提高。货币的背后是国家实力，货币价值的浮动则取决于国家的实力和信用。欧元之父罗特·蒙代尔说过“大国拥有强势的货币”。人民币国际化，中国就拥有一种世界货币的发行和调节权，对全球经济活动的影响力和发言权也随之增加，改变处于被支配的地位，减少国际货币体制对中国的不利影响。中国可以通过参与制定国际金融规则来体现国家利益和经济目标，从中获得相应的制度性收益，使中国早日跨入发达国家行列。
（2）人民币国际化有利于中国获得国际铸币税收益。铸币税是指货币发行者凭借发行货币的特权，获得纸币发行面额与纸币发行成本之间的差额，也就是储备货币的发行利润。这相当于从别国征收铸币税，只需印发货币就可以获得别国资源。中国现在拥有数额较大的外汇储备，实际是相当于对外国政府的巨额无偿贷款，还得承担通货膨胀税。人民币国际化可以减少外汇储备的持有量，减少因使用外汇引起的财富流失，也可以到境外发行人民币债券，扩大融资范围，用人民币到境外投资，进一步实现中国企业走出去战略，容入经济全球化。
（3）人民币国际化有利于减少汇价风险，促进中国贸易和投资的发展。人民币国际化对中国外贸最大的好处在于不必担心其它国际货币的升值或贬值带来的直接冲击。我国是进出口大国，也是世界上最大的制造业国家，被称为世界工厂。但是我国许多出口商品价格的附加值不高，而进口产品有多数为高附加值产品，汇率的少许变动对中国外贸企业都会造成严重打击。人民币成为我国与各国贸易的直接结算货币后，我国企业就可以消除这个后顾之忧。
3人民币国际化的负效应。人民币国际化也是具有正负效应的“双刃剑”。其负效应主要体现在五个方面：一是人民币国际化之后，作为本国货币和作为国际货币的两种职能有时会发生“内外均衡冲突”;二是由于取消了货币壁垒，国外经济危机可能传递到国内，增加国家宏观调控的难度;三是货币交易脱离国内金融体系的管制而具有更大的自由流动性，国际汇价和利率波动更加敏感，助长了外汇投机和加剧市场的波动性，加大反走私、反洗钱的困难;四是人民币国际化之后，国际上对人民币的需求量会大幅度上升后，我国人民币的发行量就可能增加，形成通货膨胀的潜在压力;五是当国内为通货膨胀而提高利率时，也会给国际投资者以套利的机会，刺激短期有机性资本的流动，甚至产生如同1997年亞洲金融危机时的“群羊效应”。 显然，人民币国际化的负效应可能会削弱中央银行对国内人民币的控制能力。但从总体上看，人民币国际化的负效应远远小于给中国经济带来的利益。
4人民币国际化任重道远。按照SDR的要求，人民币国际化需要满足两个条件：一是人民币具有自由使用性;二是人民币加入国际储备货币成员。SDR，即特别提款权，是国际货币组织IMF于1969年创设的一种补充性储备资产，与黄金、外汇等其他储备资产一起构成国际储备。加入SDR意味着人民币成为真正意义上的世界储备货币，世界储备货币才是被各国普遍接受、在国际商品流通中发挥一般等价物作用的货币。
2016年10月1日人民币加入了SDR，成为继美元、欧元、英镑和日元之后该货币篮子的第五个成员。从这个意义上讲，人民币已经国际化了。但是我国为了形成内部经济与外部经济之间的平衡，人民币自由兑换的步伐暂缓。从这个角度上看，人民币目前还没有真正的国际化。
从人民币国际化进程来看，现在全球已有60多个国家和地区将人民币纳入外汇储备中，有693家境外机构持有人民币债券，人民币已成了大多数国家央行配置的资产。于此同时，2018年我国的出口已是全球第一，占全球12%以上。然而，却只有279%的人民币结算，低于美元支付的44%。在全球外汇储备当中，人民币仅占总量的125%，远低于美元的64%。所以，尽管人民币已经进入特别提款权的一揽子货币中，也难改人民币并非重要国际储备货币的现实。人民币要想成为比肩美元的货币，还有很长的路要走。
（二）离岸金融市场对人民币国际化的推进
目前，怎样才能稳妥地加快人民币国际化的进程，已成了国内外金融业关注的焦点。笔者认为，重新认识离岸金融，明确离岸金融市场与人民币国际化的关联性，很有必要。
1多元化环境和平台。中国现在的货币政策和法律框架已经可以应对金融市场的进一步开放。但是，仅仅是制度层面上的改革是不够的，还需要有多元化的经济环境和操作平台。离岸金融市场为人民币提供高效率的国际运作载体和渠道，它拥有的特色运行機制比传统的金融市场更突出。在这样的优势环境下，全球大量的资金可以集聚在离岸金融市场，增强人民币在境外的流动性和人民币国际化的规模发展。
2减轻国内通胀压力。随着结算范围的逐渐扩大，离岸金融市场逐渐形成一定规模的资金池，为各种人民币计价的金融产品开发奠定了基础。一部分人民币资金流出境外后被离岸金融市场的金融产品所固定，留在离岸市场，会相应减少国内货币供给，一方面可以减轻国内通货膨胀的压力，释放多余的流动性，另一方面也为国内资金提供了更多的投资机会，缓解国内金融市场的资产泡沫风险。
3“体外循环”防风险。离岸金融市场为人民币“体外循环”提供了良好的机制，可避免资本账户因过快自由化对实体经济的冲击，大规模的资金流动对我国汇率、利率的冲击可以通过离岸金融市场实行一定量的对冲。对于金融创新中的敏感性项目，可以在离岸金融市场中先行先试，取得成功经验后再普遍推广，把可能产生的风险控制在离岸金融市场的圈内。离岸金融市场的“划地为营”，可以使我国金融业的安全系数相对提高。
4所在地政府的支持。由于离岸金融本身的性质特征，可以吸引许多企业在市场所在地办理金融业务，增加了该地区企业数量和金融业务量，促进该地区金融更加繁荣，增加了当地的税收，给当地政府带来许多利益，使得当地政府对离岸金融的发展给予很多的政策支持。进一步吸引人民币国际结算业务的增加，这是一个相互促进相互推动的关系，有助于人民币国际化拓展。
5倒逼银行的机制改革。人民币要实现国际化也需要我国企业建立起能够适应经济全球化的现代企业制度，促使银行转换经营机制，以适应国际市场变化的需要。离岸金融市场的发展，有助于加强全球金融业之间的竞争，必然对中国金融市场的效率和水平提出更高要求，对我国人民币汇率和利率的市场化改革等形成倒逼机制，以一种外力的形式促进市场深化。
6借鉴发达国家的经验。发达国家的经验应该引起我们的重视。以美国、英国和日本三大经济体为代表，都是在货币国际化道路上纷纷设立了离岸金融市场。接近80%的美元交易量发生在美国境外;欧元有74%的交易量发生在英国、美国、日本等国;日元交易量主要分布在美国、英国，本国交易量只有28%。由此可看出离岸金融是货币国际化的必由之路。
现在，对于人民币国际化过程中是否应该发展离岸金融市场的问题还存在不同看法。有观点认为，人民币国际化可以直接开放中国的资本项目管制和国内金融市场，未必需要发展离岸金融市场，尤其是境外的离岸金融市场。笔者认为：我国在人民币国家化进入快车道之前，离岸金融市场没有大的发展已经是一个“短板”，不能再继续忽视离岸金融市场的建设。离岸金融市场建设与人民币国际化的发展，两者间存在内生性关联与互动机制，是相辅相成的关系，两者可以并行不悖、相得益彰。离岸金融市场正是人民币国际化的一条有效路径！换句话说，新时代的离岸金融市场是为人民币国际化而构建，离岸金融市场也将随着人民币国际化的发展而发展。
三、离岸金融的发展方略
（一）离岸金融市场的模式选择
离岸金融市场的发展，一个主要问题是模式的选择。离岸金融市场的模式主要包括两种类型：功能型和避税港型。功能型离岸金融市场又可以分为内外混合型、内外分离型、内外渗透型等。不同类型体现了不同国家或地区对于离岸金融市场的态度。
1离岸金融的常规模式
（1）避税型：在不需纳税的某个城市市场虚设机构，只处理账务而无实际交易，是为了逃避金融管制和税收，仅起到“簿记”作用。由于市场所在国政府大多保护跨国投资者的信息保密权，避税型对于客户颇具吸引力，助长了非法经营行为，使之既可产生资金渗透，又便于成为洗钱中心，对于本国经济发展并无推动作用。巴哈马、开曼、百慕大等小型国家或地区的离岸金融市场多属于此类型。 （2）内外混合型：离岸机构无严格申请程序，离岸账户与在岸账户并账运行，资金的出入境不受限制，入境资金不交纳存款准备金，运用收益不纳税。境内资金与境外资金可随时转换，具有高度的经营自由，境内市场几乎完全开放，蕴涵了极大的风险。这对市场所在地的金融基础和管理水平要求极高。这种模式的典型代表是伦敦、香港的离岸金融市场。
（3）内外分离型：是由政府的政策诱导、推动，为非居民交易所创设。离岸机构须经当局审核，离岸业务与在岸业务严格分离，在岸业务与离岸业务的不同账户之间不准混淆，严禁资金在境内与境外之间、离岸账户与在岸账户之间流动渗透，防止外币资金的流入和流出干扰国内货币政策实施。纽约和日本的离岸金融市场是这一模式的代表。
（4）内外渗透型：允许资金互相渗透。此类型又细分为三种形状，即：由外向内的回流型：允许非居民账户向在岸账户贷放，但禁止资金从在岸账户流入离岸账户，曼谷属于此类;由内向外的汇出型：允许在岸账户资金向离岸账户流动，但禁止离岸账户向境内放贷;内外交互型：允许离岸账户与在岸账户之间雙向渗透，代表地区是新加坡。
2我国离岸金融的模式选项。在伦敦之后兴建的离岸金融中心基本都采用了内外分离型的管理模式，美国和日本设立离岸金融市场的一个共同特点是把离岸的本币作为业务经营的币种，吸引全世界的境外本币回流国内，稳固自身的国际金融地位。从这个角度看，美国和日本的内外分离型模式对我国有一部分借鉴意义。
我国建立离岸金融中心的重要目的之一是开辟利用外资的新渠道。近年来我国的年引资额已达1440亿美元，成为世界第二大引资国。从发展趋势看，由于我国基础薄弱，在未来较长时期内，对资金需求量仍然十分巨大。我们向世行、IMF借款虽成本低，但条件苛刻且数量较少;向国际金融机构借款成本很高;向外国政府借款多附有政治、经济条件且币种单一，汇率风险较大。相比之下，向离岸市场筹款，不仅成本低、数额大，贷款条件也较优惠，是较理想的融资场所。从这个角度看，渗透型模式有利于吸引国际资金。但是，渗透型模式也增加了对国内金融冲击的概率。
综合内外分离型与渗透型两种模式的特点，我国离岸金融比较适宜的模式是要对内外分离型和渗透型进行变通，这叫“分离渗透型”。这是以分离为前提的渗透，既不完全隔绝，又不完全相通，是离岸账户与在岸账户分开，允许在岸和离岸账户之间有一定程度的渗透，这种渗透可以是单向的流入或流出，也可以是双向的流入和流出。
在具体实施中，可以先实行内外分离型，然后由内外分离型向分离渗透型逐步转化、变迁。也就是在内外分离型的基础上，单向地、有计划地、适度地选择渗透型模式，在渗透方向上大多采用只允许离岸资金向国内渗透，不允许国内资金向离岸渗透。在渗透渠道上，初期可采用离岸资金贷款给国内企业的间接融资方式。待离岸金融市场发展成熟之后，再逐步放开发行离岸债券、股票等直接融资。做到“适度渗透”，防止规模过度、失控、造成国内市场动荡。最佳的渗透规模以满足国内经济建设对外资的要求为准，以不冲击国内物价水平、税率水平和汇率水平为宜。
（二）离岸金融市场的区位选择
离岸金融市场的发展，另一个主要问题是区位的选择。目前，人民币在我国的资本项目下是不可以自由兑换货币的，部分人民币可以通过香港的清算回流内地，这种回流具有严格限制。如今，虽然人民币自由兑换的步伐已经加快，中国内地依然需要一个离岸金融中心，这是把离岸金融市场搬到家门口来，利用它为我们的经济建设服务。
1区位选择的原则。一个地区能否成为金融中心必须具备一些基本条件：其中地理位置、经济实力和金融发展是金融中心形成所需要的三大基本要素。基于此要素，中国内地离岸金融中心的最佳区位是上海。对此，有人不同看法，认为深圳或海南应是最佳的区位。确实，深圳诞生过很多“第一”：如：作为中国最早的改革试验场，中国第一家外资银行、第一家外资保险公司、第一家中外合资财务公司、第一家开拓国外市场的保险公司都是在深圳诞生。但深圳只是起到一个“先锋”作用，真正的“主力军”还是上海;再说海南，根据新时代的发展，海南将建成我国最大的经济试验区，但海南在经济基础、经济体量和金融的监管力度上不如上海。
在选择中国内地离岸金融中心区位的问题上，笔者以为有两个问题必须清晰：一是我国已经有一个香港，香港是全球最大的离岸金融市场之一，离岸金融市场成熟度较高，目前香港仍是我国引进外资的主要来源地。让深圳、海南逐步复制香港模式，存在功能重迭的现象。同时，深圳与海南距离香港较近，在空间分布上看，区域辐射性不大;二是我们还是不能忘了在新时代建设离岸金融市场的目的，是要在金融全球化的大背景下启动新一轮经济增长，这会形成巨大的资金需求缺口，需要一个大市场来整合，显然，上海最有能力承担这个重任。
2上海建设离岸金融中心的优势
（1）地理位置优势。从时区优势来看，上海位于太平洋西岸、远东的中心。国内距广东、天津、大连、青岛几乎等距离，通过长江可辐射到内地。境外距日本、韩国、朝鲜、俄罗斯远东以及台湾、香港澳门地区也几乎等距离，与国际金融中心的东京、香港、新加坡处于同一时区或相邻区域，并且能够衔接国际金融中心伦敦、纽约的交易时间，形成全天的交易接力，辐射整个东亚地区。上海的地缘优势是天然存在的。
（2）金融集聚优势。上海是我国中外金融机构数量最多、最为集中的地区，拥有完整的金融构架，金融机构的种类齐全，监管体系完整。上海的股票、期货、外汇、黄金等交易规模位居世界前列，近年来金融市场交易总额突破1600万亿元。上海是全球金融要素最完备的城市之一，持牌金融机构1600多家，其中，外资金融机构占30%，上海在全球金融中心指数中排名第5位。在跨境人民币贸易结算试点后，上海成立了银行间市场清算所股份有限公司暨上海清算所，奠定了金融市场高效运行的基础。 （3）经济规模优势。上海是全国的经济中心，生产总值长期位于全国城市之首，2018年达32680亿元，。其中，新产业、新技术、新业态、新模式的增加值占GDP比重超过31%，科技创新优势处于全国领先地位;上海口岸货物贸易进出口总额达到12万亿美元，占全国的279%、全球的34%，居世界城市首位;港口国际标准集装箱吞吐量超过4000万标准箱，连续9年位居世界第一;世界500强和90%的国际知名高端品牌已进驻上海。
3联动效应。上海建成离岸金融中心之后，可以发挥“联动效应”：其一，我国还可以在海南、天津等各个自由贸易区发展离岸金融区，多个离岸金融区域同时发育将使我国金融业跨上新的发展台阶，扩大人民币国际化规模;其二，形成与香港互动的模式，香港的离岸金融市场在体制和监管上有成熟的优势，香港的离岸金融市场要加大人民币的交易量。香港与上海的合作将是两种金融体制、不同操作模式的双向交流，实现功能互补;其三，可以与新加坡、英国伦敦等境外离岸金融市场加强对接，新加坡作为中国近邻，可望成为人民币离岸金融区域中心。伦敦在離岸金融模式上与香港相同，也可助推人民币的国际化。“联动效应”的发挥，可以使上海的离岸金融中心获得更多的信息和经验，在金融开放的路上走得更稳、发展更快。
四、动态中强化风险防范
（一）加大对风险的识别力度
动态演进理论告诉我们，我们处在一个复杂而充满不确定性的动态大环境中，不能有静态的懒惰思想。金融开放并非“努力设计”然后“一放了之”，尤其是离岸金融市场的自由化程度较高，其风险的构成复杂，对其要有清醒的认识，挑战是永远存在的。
1离岸金融市场中的乱象
（1）洗钱。洗钱是将毒品犯罪、黑社会性质的组织犯罪、恐怖活动犯罪、走私犯罪的违法所得，通过各种手段隐瞒其来源和性质，在形式上合法化的行为。洗钱一般包括三个步骤：一是“放置”，把现金变成金融工具或者放入账户中。二是“转移”，通过转移来隐藏资金来源，切断与非法来源的关系。三是“整合”，通过再投资于合法的商业，使这笔钱成为合法的资金。离岸账户具有受限制少，资金自由的特点，因而在这三个步骤中都能被洗钱利用。如：在“放置”阶段，离岸账户资金可以通过模糊交易用途和来源来应对市场的监控;在“转移”阶段，通过设计账户复杂化，把资金分为多份小额，不再处于市场的监管之下。
（2）资产转移。自20世纪80年代以来，我国约有4000名腐败犯罪分子逃到国外，带走500多亿美元的资金，这些资金一般都是通过离岸公司向外转移的。尽管新时代反腐力度很大，但依然挡不住资金可能通过离岸账户向外流失。利用离岸公司账户转移资产的操作方式有：进口预付货款，出口延期收汇，伪造佣金及其他服务贸易项目对外付款，通过企业之间的关联交易实现向境外转移资产，利用假的进口合同骗取外汇核准而汇出境外，少报出口多报进口，通过高买低卖的方式把利润留在离岸公司中以致掏空在岸公司的资产，在合理的程序之下完成对企业的私有化过程以造成国有资产流失等等。
（3）热钱的冲击。这是影响金融市场稳定的最危险因素，热钱经常是通过离岸账户进行活动。这种境外资金若不受监管而任意进出，极其容易导致我国金融市场的动荡并将国内经济热点问题的影响扩大化。如：海外投资者一直在寻求将大量资金投入到中国，享受人民币升值和高利率带来的好处，这导致了我国国内的货币流动性增强，成为我国高通胀的推动因素之一。在控制热钱方面，最大难题是无法正确识别和监控这些跨境流动的投机资本，离岸账户在跨境资本流动方面起着严重负面的作用。
（4）信息披露造假。比如，逃税和避税：把离岸账户充当转移资本利益的角色，高收入者也能通过离岸账户来隐匿收入，避免纳税。有的企业为了上市恶意圈钱而虚增经营业绩。但虚增经营业绩需要支付相应的税收成本，于是，企业便利用离岸金融市场的免税待遇，进行财务造假，香港就有一条龙的财务造假“上市包工队”。再如，转嫁金融风险：有的集团型企业为了隐瞒真实负债水平，利用离岸金融市场不透明“优势”，显示债务水平较低，推行高负债经营，最终发生债务违约，殃及对其子公司放款的金融机构。
（5）非法集资诈骗。以所谓的民族资产解冻或境外大额资产移至国内为名从事非法集资诈骗，是我国金融市场乱象中特有的奇葩。有的人伪造民族资产或境外大额资产的代理人身份，募集“移动费”等运作资金。受骗人大多是一些做黄金梦的人，他们少则几万，多则几百万，期待事成之后获得十倍百倍的回报;这种黄金梦导致许多人象传销似地发展下线，队伍越拉越大，蔚为壮观。其中，有的人借款投入，甚至因投入超出了自己的承受能力而引起了家庭悲剧。还有的人已经感觉到黄金梦是一场泡影，不愿再等待那个“永远的明天”，于是，与其上线发生纠纷，扰乱了社会治安。
2国际金融危机的冲击。我们不会忘记，美国曾经的次贷危机引发了全球的经济危机。现在，国际上大的经济危机依然可能存在。就美国而言，今年3月22日，美国3个月期国债收益率飙升至2459%，而10年期国债收益率仅为2437%，美债短期的利率超过了长期的利率，出现了倒置，这是货币周期以来第一次出现，预示着经济衰退的逼近。从历史数据来看，利率倒置后经济衰退的概率是100%，从倒置现象出现到经济危机爆发，衰退间隔大约是6个月至35个月。
过去60年里，金融市场和货币大溃败在造成经济衰退前，收益率曲线都会出现倒置，美国的这场倒置是否意味着一场全球货币“大崩败”的来临？如果是，对市场造成的冲击将远大于2018年意大利、土耳其和阿根廷等市场危机引发的震荡，处在金融自由化前沿的离岸金融市场自然也不能幸免于难。被誉为最富远见的华尔街金融大鳄吉姆·罗杰斯也在最近建议投资者要“为最坏的市场环境做准备。”事实上，人类总是过度地相信经验，殊不知一只“黑天鹅”或“灰犀牛”的出现就足以颠覆一切。 （二）提高抗风险的能力
离岸市场一旦出现问题，就会通过价格、利率、汇率、股价等机制以及经济主体之间的相互依赖性，产生链式反应。因此，我国监管部门必须有清醒的判断和认识，加强离岸金融和人民币国际化的风险防范。
1外部监管。要抓住“一头一尾”：“一头”是指市场准入;“一尾”是指市场退出。放宽市场准入条件，减低准入门槛，并非放松监管。对离岸金融市场的客户身份的真实性审查不能放松，交易背景识别要强，尤其要重视那些严重亏损、违规的责任机构，把它在退出市场时可能造成危害降低到最低限度。信息不对称是导致离岸金融市场风险的最大原因之一，要建立信息系统和管理机构内部披露制度，增强事前把控能力。
2内部监管。制度要素是离岸金融中心形成的首要条件，要建立内部稽核监控指标体系，加强离岸账户关联资金链条跟踪监测和收支流量、存量的预警监测。我国金融业相比企业，竞争性差很多，要改变银行过去那种高高在上的“懒惰型”经营意识，提高对突发事件的反应速度和处理能力。还要加强对权力的制衡与约束。腐败是无孔不入的，有那么一句名言“不要指望金融机构在金融交易中自律、节制、内控，贪婪会冲垮任何自以为固若金汤的监管大坝。”要力求与国际接轨，运用巴塞尔协议相关规则提升离岸银行的信用风险管理技术。
3合作监管。任何国家不可能单独完成对国际金融的全面监管，这就需要国际间的金融监管合作。其中，尤其重要的是双边监管当局的信息共享，提高离岸金融市场监管的协调性。风险控制的核心是要让资本充分流动而非简单的资本流入，要警惕大型和高杠杆金融机构破产对整个金融体系造成影响，建立安全保障网，阻断跨市场、跨区域、跨境的风险传染。必要的时候还要派员到国外成熟的离岸金融市场跟班学习，提高我国离岸金融市场监管人员的素质。
4衍生产品。“堵漏不如引路”。做好衍生产品是建设离岸金融市场的一条捷径。我们要引导国际资本为我国供给侧结构性改革和产业升级服务，要引导衍生产品走向制造业和高科技等新兴产业，避免国际资本在我国“脱实向虚”，从宽货币走向宽信用。要让投资者能真正获利，使全球喜欢使用人民币的人越来越多。这里需要强调的是，以往项目审批都经过了专家论证、层层审批，怎么就导致“产能过剩”的结果了？要建立“问责”制，追究项目审批中的腐败现象，可以搞“秋后算账”。近几年“去产能”已经让社会财富受损，如果再让全球投资人为“烂项目”买单，国际的负效应就大了。当然，除了长期投资引导，短期逐利性也不能回避，这也需要有好的盘子对接。比如近年来上海黄金交易所推出全球首个用人民币计价的“上海金”，可以说是一个里程碑的举措。它有望成为伦敦金、纽約金之后的全球黄金市场“第三极”，可与伦敦、纽约争夺黄金市场的定价权。在美元不断衰弱的同时，黄金越加显示硬通货的特质。这为国际资本寻求资产配置提供了良好的平台。
“改革”和“风险”是两个并重的主题。之前，我国的金融体制基本上还处在一个比较封闭的政府垄断管制状态下的阶段。虽然我国入世多年了，金融业发展十分滞后的局面依然没有改观，当然管理层可能担忧改革过急使经济失控。实际上这种金融体制已严重影响到我们的资本配置、资源配置、货币的正常流动等各个方面，导致实业空心化，资产泡沫化。现在，中国已经超过日本成为全球第二大经济体，亟需实施作为世界性大国的国际金融战略。中国现在比以往任何时候都需要推进人民币国际化的进程，但越是迫切越要稳步，避免用“开红灯或者开绿灯”的方法进行“一刀切”。具体地说，有一张好牌可以打出来，那就是离岸金融市场的构建与发展。离岸金融市场可以推进人民国际化的规模发展，也能在一定程度上化解人民币国际化途中的风险。金融首先要稳，其次才是追求市场化的进步，“稳中求进”应该成为新时代的基调。
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（胡希伦，中国自由贸易区创新发展研究联盟副理事长兼执行秘书长）