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摘 要：商业银行发行的次级债不仅具有弥补资本金功能，还具有特殊的市场约束效应。本文首先对2003-2010年间我国商业银行发行的次级债特征进行了统计分析，在与美国银行次级债券特征比较的基础上揭示这些特征对次级债市场约束效应的影响，然后从市场约束的角度总结了我国银行业次级债存在的主要问题，最后提出了进一步完善我国银行业次级债市场约束效应的政策建议。
关键词：次级债；市场约
一、我国银行业次级债市场发展现状
（一）发行规模及其分布
自兴业银行2003年发行第一笔30亿元人民币次级债券以来，截至2010年4月，我国先后有42家银行发行了6184.7亿元次级债，其中，四大国有商业银行发行额为3726.3亿元，股份制商业银行发行额2130.5亿元，城市商业银行发行额为315.9亿元（资料来源：笔者根据各商业银行年报及其他公开消息整理，下同。）
二、我国银行业次级债券市场存在的问题：市场约束角度的分析
基于上述统计数据，从次级债市场约束的角度看，我国银行业次级债存在的主要问题有：
（一）次级债发行目的单一
商业银行发行次级债券的目的对其市场约束功能存在直接影响。理论分析表明，次级债券是一种具有资本属性的长期债券，因此可以用来补充资本金；次级债还具有特殊的市场约束功能，商业银行不仅可以通过发行次级债融资，还可以藉此调节其负债结构，实施长期负债管理，充分发挥次级债券的市场约束功能。
（二）实际期限偏短
附带赎回权是我国银行业次级债的一个重要特征，赎回权的存在使得次级债券的实际期限大大缩短（例如，由10年缩短为5年），当然，这也与商业银行发行次级债的单一目的有关系。国外商业银行将次级债券作为一种长期融资工具，发行的次级债往往不附带赎回权，而我国商业银行发行次级债旨在解决短期内的资本充足率问题，往往通过设定赎回条款缩短次级债的实际期限。然而，过短的期限直接影响了次级债的市场约束效应。
（三）发行价格偏低
与美国银行业次级债与国债50bp-100bp的利差相比，我国银行发行的次级债券与国债平均利差只有不到50bp，这说明我国银行业次级债定价普遍偏低。
由于有政府的隐性担保，投资者不会因为次级债的“非优先偿还性”而产生监督银行行为的激励，因为银行根本就不可能破产，由此导致银行业可以以较低的价格成功发行次级债。Flannery and Sorescu（1996）基于83家大型美国银行发行的422只次级债的研究发现，次级债的评级和银行风险是正相关的，并且这种相关程度在政府担保减弱时得到加强。
三、增强我国银行业次级债市场约束效应的政策建议
理论研究表明，次级债有效地发挥市场约束效应需要具备一定的条件。BIS（1997）在《有效银行监管的核心原则》中明确指出，“有效的市场约束”取决于三项制度安排：（1）市场参与者提供信息的充分准确性；（2）对管理层进行奖惩激励的适度性；（3）投资者了解其决策后果的充分性。Karacadg and Shrivastava（2000）认为，提高新兴市场次级债的市场约束作用， 为进一步增强我国银行业次级债的市场约束效应，应着重从如下三个层面加以完善：
（一）树立正确发债理念
从国际经验看，通过发行次级债改善资本充足率并非长久之计，没有任何一家银行通过发行次级债从根本上解决了其资本金不足问题，因此，不宜将次级债作为商业银行补充资本金的长期途径，对我国商业银行而言，必须树立正确的发债融资理念。
（二）优化次级债券设计
次级债自身的设计特征是影响其市场约束效应的重要因素，为此，应在借鉴国际经验的基础上，进一步优化我国银行业次级债的设计：
（1）延长次级债期限。鼓励银行发行长期限次级债，期限选择应以10-15年为宜①，并逐步取消赎回条款，使次级债能够更好的与银行的资本结构相匹配，强化其长期融资功能和市场约束功能。
（2）以固定利率次级债为主。国际经验表明，以固定利率为主发行次级债有利于发债银行锁定负债成本，在必要的时候适当配合浮动利率发行，通过部分浮动利率次级债来反映发债银行的风险信息，以此促进商业银行加强风险管理，强化次级债市场约束功能。
（三）壮大投资者队伍
在我国次级债市场上，商业银行是最主要的投资者，持有量占债券余额的比例超过65%。为了更好地防范金融风险，确保次级债券市场的健康发展，应该让商业银行以外的更多机构参与进来，以分散银行体系的风险，达到发行次级债提高银行抗风险能力的目的。
此外，要加强我国商业银行次级债的市场约束效应，还需要大力改善银行业的信息披露，增强透明度，使得次级债持有人能够获取有“信息”和“价值”的消息；与此同时，还应尽快建立独立、权威、市场化的债券信用评级机构，使得不同次级债券的风险差别真正得到揭示（葛兆强，2004）。（作者单位：西南财经大学金融学院）
注解
① 在发行期限上，Wall（1989）认为次级债券的期限应不低于5年，Evanoff（2000）则表示，既要使银行能经常与市场接触，还要让次级债持有人与银行能保持紧密结合，因此次级债券期限既不能太长也不能太短，一般宜在5-10年左右。
参考文献
[1] 邓学忠.商业银行次级债就够设计的国际比较[J].当代经济管理，2007年第3期.
[2] 葛兆强.商业银行次级债券发行：绩效、挑战与发展策略[J].证券市场导报，2004年第10期.
[3] 武锶芪.商业银行次级债新规：资本约束和市场约束双重功效[J].金融经济，2004年第8期.
关键词：次级债；市场约
一、我国银行业次级债市场发展现状
（一）发行规模及其分布
自兴业银行2003年发行第一笔30亿元人民币次级债券以来，截至2010年4月，我国先后有42家银行发行了6184.7亿元次级债，其中，四大国有商业银行发行额为3726.3亿元，股份制商业银行发行额2130.5亿元，城市商业银行发行额为315.9亿元（资料来源：笔者根据各商业银行年报及其他公开消息整理，下同。）
二、我国银行业次级债券市场存在的问题：市场约束角度的分析
基于上述统计数据，从次级债市场约束的角度看，我国银行业次级债存在的主要问题有：
（一）次级债发行目的单一
商业银行发行次级债券的目的对其市场约束功能存在直接影响。理论分析表明，次级债券是一种具有资本属性的长期债券，因此可以用来补充资本金；次级债还具有特殊的市场约束功能，商业银行不仅可以通过发行次级债融资，还可以藉此调节其负债结构，实施长期负债管理，充分发挥次级债券的市场约束功能。
（二）实际期限偏短
附带赎回权是我国银行业次级债的一个重要特征，赎回权的存在使得次级债券的实际期限大大缩短（例如，由10年缩短为5年），当然，这也与商业银行发行次级债的单一目的有关系。国外商业银行将次级债券作为一种长期融资工具，发行的次级债往往不附带赎回权，而我国商业银行发行次级债旨在解决短期内的资本充足率问题，往往通过设定赎回条款缩短次级债的实际期限。然而，过短的期限直接影响了次级债的市场约束效应。
（三）发行价格偏低
与美国银行业次级债与国债50bp-100bp的利差相比，我国银行发行的次级债券与国债平均利差只有不到50bp，这说明我国银行业次级债定价普遍偏低。
由于有政府的隐性担保，投资者不会因为次级债的“非优先偿还性”而产生监督银行行为的激励，因为银行根本就不可能破产，由此导致银行业可以以较低的价格成功发行次级债。Flannery and Sorescu（1996）基于83家大型美国银行发行的422只次级债的研究发现，次级债的评级和银行风险是正相关的，并且这种相关程度在政府担保减弱时得到加强。
三、增强我国银行业次级债市场约束效应的政策建议
理论研究表明，次级债有效地发挥市场约束效应需要具备一定的条件。BIS（1997）在《有效银行监管的核心原则》中明确指出，“有效的市场约束”取决于三项制度安排：（1）市场参与者提供信息的充分准确性；（2）对管理层进行奖惩激励的适度性；（3）投资者了解其决策后果的充分性。Karacadg and Shrivastava（2000）认为，提高新兴市场次级债的市场约束作用， 为进一步增强我国银行业次级债的市场约束效应，应着重从如下三个层面加以完善：
（一）树立正确发债理念
从国际经验看，通过发行次级债改善资本充足率并非长久之计，没有任何一家银行通过发行次级债从根本上解决了其资本金不足问题，因此，不宜将次级债作为商业银行补充资本金的长期途径，对我国商业银行而言，必须树立正确的发债融资理念。
（二）优化次级债券设计
次级债自身的设计特征是影响其市场约束效应的重要因素，为此，应在借鉴国际经验的基础上，进一步优化我国银行业次级债的设计：
（1）延长次级债期限。鼓励银行发行长期限次级债，期限选择应以10-15年为宜①，并逐步取消赎回条款，使次级债能够更好的与银行的资本结构相匹配，强化其长期融资功能和市场约束功能。
（2）以固定利率次级债为主。国际经验表明，以固定利率为主发行次级债有利于发债银行锁定负债成本，在必要的时候适当配合浮动利率发行，通过部分浮动利率次级债来反映发债银行的风险信息，以此促进商业银行加强风险管理，强化次级债市场约束功能。
（三）壮大投资者队伍
在我国次级债市场上，商业银行是最主要的投资者，持有量占债券余额的比例超过65%。为了更好地防范金融风险，确保次级债券市场的健康发展，应该让商业银行以外的更多机构参与进来，以分散银行体系的风险，达到发行次级债提高银行抗风险能力的目的。
此外，要加强我国商业银行次级债的市场约束效应，还需要大力改善银行业的信息披露，增强透明度，使得次级债持有人能够获取有“信息”和“价值”的消息；与此同时，还应尽快建立独立、权威、市场化的债券信用评级机构，使得不同次级债券的风险差别真正得到揭示（葛兆强，2004）。（作者单位：西南财经大学金融学院）
注解
① 在发行期限上，Wall（1989）认为次级债券的期限应不低于5年，Evanoff（2000）则表示，既要使银行能经常与市场接触，还要让次级债持有人与银行能保持紧密结合，因此次级债券期限既不能太长也不能太短，一般宜在5-10年左右。
参考文献
[1] 邓学忠.商业银行次级债就够设计的国际比较[J].当代经济管理，2007年第3期.
[2] 葛兆强.商业银行次级债券发行：绩效、挑战与发展策略[J].证券市场导报，2004年第10期.
[3] 武锶芪.商业银行次级债新规：资本约束和市场约束双重功效[J].金融经济，2004年第8期.