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摘 要 主权财富基金的透明度问题各国尤为关切，适当主权财富基金透明化有助于主权财富基金更好的发展，维护世界资本市场的稳定。投资国、投资接受国以及国际组织都对主权财富基金的透明度问题提出了解决方案，这对我国具有重要的借鉴意义。
关键词 主权财富基金 透明度 法律规制
作者简介：刘媛，西南政法大学，硕士，研究方向：国际经济法。
中图分类号：D922.28 文献标识码：A 文章编号：1009-0592（2016）02-091-02
一、问题的提出：主权财富基金透明度问题之争及其根源
（一）母国与投资接受国透明度问题之争
主权财富基金的透明度问题是指主权财富基金在运作过程中公开披露信息的程度。主权财富基金的透明度问题一直是母国和投资接受国的争议焦点。母国认为投资接受国借口主权财富基金存在政治性因素，采取贸易保护主义，限制其向投资接受国投资。投资接受国担心他国主权财富基金过多的参与本国经济活动，会危及本国政治经济安全。
对主权财富基金自身而言，受政府控制或所有且主要用于进行海外投资的特点，使其投资行为受到种种限制。如2009年1月，德国正式实施《对外经济法修正案》，明确限制外国主权财富基金参与涉及国家安全的投资行为。但全面公开所有经营信息又与公司利益不符。
（二）问题根源
对主权财富基金透明度问题产生影响的因素可以归结为以下几点。
1. 主权财富基金资金来源的公共性。主权财富基金的原始资本主要为外汇储备盈余和自然资源出口的外汇盈余（以阿联酋、挪威、等国为代表）。两者都是国民财富的积累，有很强的国家属性，主权财富基金与国家存在天然的联系。其次，主权财富基金投资目标的具有很强的国家战略性。出于对国家的经济战略安全的考虑，主权财富基金存在有意弱化在经营数据、投资策略、投资组合、投资领域方向的信息披露可能。
2. 主权财富基金的自身需求①。一般而言，在一个自愿披露机制下，不披露或较少披露信息的主权财富基金会获得更多的收益，基于自身利益的考量，任何一个主权财富基金都不会自愿地披露其投资的相关信息。同时，包括交易和头寸的暴露、收集整理和报告信息在内的披露信息的经济成本也会对主权财富基金的信息披露产生影响，披露信息频率越高、内容越有针对性，经济成本也越高。
3.法律层面的缺失。主权财富基金是一个异质集团。各国对主权财富基金的法律属性没有统一的定论。权属关系和法律性质的不同，必然会对主权财富基金在法律上应享有的权力和应承担的责任义务产生影响，进而影响主权财富基金信息披露的程度、信息披露制度受谁监管，受监管程度等问题。
二、主权财富基金透明度问题的法律规
（一）主权财富基金自身信息披露制度
各国主权财富基金信息披露制度的规制存在很大差异。以韩国和挪威为例。
韩国在成立韩国投资公司的同时颁布了《韩国投资公司法》（KIC Act）。随后，韩国在2006年3月颁布了《行为准则》和《道德准则》以防止和应对腐败问题的发生。但其未对透明度问题做出规定。②
挪威主权财富基金由挪威央行下设的投资管理部门（NBIM）负责管理。政府股东通过董事会进行重大事项的决策。NBIM每个季度公开发布一次财务报告，投资组合以季报和年报的方式公布，政府部门可以从中了解投资收益情况。此外，挪威财政部通过立法的方式制定了《政府石油基金（全球）管理规定》、《财政部和挪威银行资产管理协议》、《外汇储备投资指引》等法律法规，为提高NBIM的透明度提供了制度框架。③
（二）投资接受国对主权财富基金透明度问题的法律规制
基于自身利益的考量，很多主权基金不愿意主动披露信息。对此，投资接受国也制定了应对之策。
澳大利亚对主权财富基金的审查主要包含在其设立的外资审查制度中。2008年2月澳大利亚公布了约束和指导主权财富基金在澳投资的“六项原则”，明确了对涉及外国政府及其机构的并购原则。同时，澳大利亚规定对外国政府及其机构在澳洲进行的，涉及澳大利亚商业实质性利益或者获澳大利亚城市土地利益，以及其他符合申报起点和情形的并购并购进行审查。
2007年美国国会通过了《外国投资与国家安全法》，该法赋予美国相关部门依法阻止可能危及美国国家安全的外国收购行为的权力。美国通过加大国会对审查程序的控制，增加强制性考虑因素和审查程序等方法不断强化对主权财富基金的监管。同时，美国将主权财富基金运作透明作为可以免除特别调查的例外情形之一，说明其对主权财富基金透明度问题的重视。
无论是母国还是投资接受国，其对主权财富基金透明度问题的规制，都是站在本国立场上的。其制度的设立可能会出现对本国主权财富基金透明度问题要求不高，对其他主权财富基金设置较高的透明度要求的情况。因此，建立相关的国际性法律规则才是解决住全场经济透明度问题的关键。
三、问题的解决：关于解决主权财富基金透明度问题的措施
（一） 圣地亚哥准则及其相关的具体细则
为维护全球金融体系的稳定以及资金和投资的自由流动，规范主权财富基金投资行为。2008年主权财富基金国际工作组织成立并发布了《主权财富基金——公认的原则和实践》，又称“圣地亚哥准则”（Santiago Principles）。
圣地亚哥准则认为透明度问题是对主权财富基金而言至关重要的问题，如何提高主权财富基金的透明度问题贯穿整个准则始终。圣地亚哥准则将信息披露制度划分为向主权财富基金母国披露和向社会披露两部分。要求各主权财富基金应当向社会公开披露资金来源、投资方针（如投资风格、目的、期限等）、财务信息（如资产配置、收益率等）、基于特殊原因的投资等信息。向其母国披露的事项包括：用于宏观经济统计使用的统计数据；资产及投资表现等。该准则提出，主权财富基金应具备稳健的治理框架，建立明确有效地职责分工和问责制度。 圣地亚哥准则也有不足之处，圣地亚哥准则单方面的强调了主权财富基金对相关信息披露的义务，忽视了对投资接受国的审查制度的透明度做出规定，易造成披露与审查中权利义务的不对等。
（二） OECD关于SWF及接受国方针的宣言
2008年6月，OECD发表了《OECD关于SWFs及接受国方针的宣言》。该宣言沿袭了过去OECD所通过的有关国际投资所提倡的非歧视原则、透明度原则、逐步自由化原则、冻结原则和避免自由化过程中采取对等注意原则。该准则针对透明度原则，在对法律的编撰和出版、通知于磋商、程序的公正性和可预见性、投资政策披露做出了具体要求。如，该宣言要求各国应将基本的和相关配套的法律编写成册方便公众获取；投资接受国对于外国投资的审查程序应有严格的时间限制，接受国对于资者所提供的商业敏感信息应当予以保护等。
（三）现有国际措施的价值及面临的挑战
OECD宣言和圣地亚哥准则是对同一个问题的两个方面的规制，两者互为补充，强调主权财富基金母国与投资接受国应表现出就透明度问题更高的责任感。各国认为圣地亚哥准则在确保国内法的正当性、扩大商业优势、提高社会声望和为与利害关系人交流提供帮助方面起到的积极作用。④
圣地亚哥准则和OECD宣言本身仍存在一些缺陷。首先，圣地亚哥准则和OECD宣言都属于自愿的原则和做法，不具有国际法上的约束力。主权财富基金国际工作组织本身是一个非正式、临时性和没有正式法律权威的组织，其作用范围也相当有限。其次，OECD宣言和圣地亚哥准则都被设计为宏观层面的原则，而不是详细的规则。两者的作用仅是建立关于对主权财富基金国际法上的规则的框架，仅能在各国制定相关法律时提供指导。最后，OECD宣言和圣地亚哥准则在具体行为判断上缺乏统一的衡量标准，这意味这各主权财富基金的信息披露制度只要达到某一标准即可，至于标准的适当性和科学性则在所不论。同时，各国对如何评价两者在实践中起到的作用也没有统一的标准，就圣地亚哥准则而言，很多国家至今尚未制定有关圣地亚哥准则的自我评估制度，如何确保 OECD宣言和圣地亚哥准则能在实践中起到积极作用仍有待解决。
四、主权财富基金信息披露制度对中国的借鉴意义
根据主权基金研究机构SWFI2014年的评级，中国主权财富基金已居世界之首。主权财富基金在我国改革开放和对外投资方面发挥越来越重要的作用。依照现有国际经验，对于主权财富基金的透明度问题，我国也应从内外两方面入手：
（一）我国作为母国对主权财富基金的监管
我国（仅指大陆地区）现有的主权财富基金都是依照《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）设立的。国家未对主权财富基金单独立法，也未对其信息披露方面做出具体的强制性规定。以中国投资有限责任公司（以下简称中投）为例，中投的原始资本来自我国的外汇储备，其公司概述中只说明了中投对国务院负责，但其受谁监管则不得而知。国家应对其按照一般公司进行监管，还是由国资委承担监督职责。同时，中投也是我国多家金融机构的控股股东，中投已成为实质意义上的金融控股公司，我国金融监管机构以及中国人民银行是否也要对其进行监管。因此，我国应通过制定法律法规，明确监管机构和具体的监管程序、事项。对主权财富基金自身也应作出更严格的规定。
（二）我国作为投资接受国应采取的措施
目前，越来越多的主权财富基金将中国视为其投资的战略要地。作为投资接受国，如何对主权财富基进行监管对中国意义重大。
我国尚未对主权财富基金在我国境内的投资做出专门规定，只是将其视为一般投资者。随着我国对外开放的进一步深化，中国必将引来更多的主权财富基金的关注。在践行OECD准则的同时，我国应该依据自身实际情况，建立一套完善的、行之有效的监督监管体系，明确外国主权财富基金的信息披露制度的具体标准，并辅之以有效的惩处措施。
五、结语
我国在解决主权财富基金透明度问题方面还处在摸索阶段，对主权财富基金尚未形成系统的法律规制体系。面对当前的国际大环境，一方面我们应尽快制定我国对主权财富基金的法律规则，另一方面，也应当积极参与国际条约的制定，为我国主权基金的发展创造良好的条件。
注释：
①鲁少军.论主权财富基金信息披露法律规制及对中投公司的借鉴意义.上海金融.2010 （1）.64-67.
②高洁.韩国主权财富基金投资模式研究.经济研究导刊.2011（122）.66-68.
③资料来源：挪威财政部官网.[2012-03-28].http：//www.regjeringen.no/en/dep/fin/Selected-topics/the-government-pension-fund.html？id=1441.
④主权财富基金国际论坛各成员关于《圣地亚哥原则》执行情况调查报告（IFSWF member’s experiences in the Application of the Santiago Principles）.
参考文献：
[1]Joseph J. Norton. The “Santiago principles“for sovereign wealth funds： a case study on international financial standard-setting processes.J.I.E.L. 2010， 13（3）.645-662.
[2]Brendan J. Reed.SOVEREIGN WEALTH FUNDS： THE NEW BARBARIANS AT THE GATE？ AN ANALYSIS OF THE LEGAL AND BUSINESS IMPLICATIONS OF THEIR ASCENDANCY[C]. Va. L.
关键词 主权财富基金 透明度 法律规制
作者简介：刘媛，西南政法大学，硕士，研究方向：国际经济法。
中图分类号：D922.28 文献标识码：A 文章编号：1009-0592（2016）02-091-02
一、问题的提出：主权财富基金透明度问题之争及其根源
（一）母国与投资接受国透明度问题之争
主权财富基金的透明度问题是指主权财富基金在运作过程中公开披露信息的程度。主权财富基金的透明度问题一直是母国和投资接受国的争议焦点。母国认为投资接受国借口主权财富基金存在政治性因素，采取贸易保护主义，限制其向投资接受国投资。投资接受国担心他国主权财富基金过多的参与本国经济活动，会危及本国政治经济安全。
对主权财富基金自身而言，受政府控制或所有且主要用于进行海外投资的特点，使其投资行为受到种种限制。如2009年1月，德国正式实施《对外经济法修正案》，明确限制外国主权财富基金参与涉及国家安全的投资行为。但全面公开所有经营信息又与公司利益不符。
（二）问题根源
对主权财富基金透明度问题产生影响的因素可以归结为以下几点。
1. 主权财富基金资金来源的公共性。主权财富基金的原始资本主要为外汇储备盈余和自然资源出口的外汇盈余（以阿联酋、挪威、等国为代表）。两者都是国民财富的积累，有很强的国家属性，主权财富基金与国家存在天然的联系。其次，主权财富基金投资目标的具有很强的国家战略性。出于对国家的经济战略安全的考虑，主权财富基金存在有意弱化在经营数据、投资策略、投资组合、投资领域方向的信息披露可能。
2. 主权财富基金的自身需求①。一般而言，在一个自愿披露机制下，不披露或较少披露信息的主权财富基金会获得更多的收益，基于自身利益的考量，任何一个主权财富基金都不会自愿地披露其投资的相关信息。同时，包括交易和头寸的暴露、收集整理和报告信息在内的披露信息的经济成本也会对主权财富基金的信息披露产生影响，披露信息频率越高、内容越有针对性，经济成本也越高。
3.法律层面的缺失。主权财富基金是一个异质集团。各国对主权财富基金的法律属性没有统一的定论。权属关系和法律性质的不同，必然会对主权财富基金在法律上应享有的权力和应承担的责任义务产生影响，进而影响主权财富基金信息披露的程度、信息披露制度受谁监管，受监管程度等问题。
二、主权财富基金透明度问题的法律规
（一）主权财富基金自身信息披露制度
各国主权财富基金信息披露制度的规制存在很大差异。以韩国和挪威为例。
韩国在成立韩国投资公司的同时颁布了《韩国投资公司法》（KIC Act）。随后，韩国在2006年3月颁布了《行为准则》和《道德准则》以防止和应对腐败问题的发生。但其未对透明度问题做出规定。②
挪威主权财富基金由挪威央行下设的投资管理部门（NBIM）负责管理。政府股东通过董事会进行重大事项的决策。NBIM每个季度公开发布一次财务报告，投资组合以季报和年报的方式公布，政府部门可以从中了解投资收益情况。此外，挪威财政部通过立法的方式制定了《政府石油基金（全球）管理规定》、《财政部和挪威银行资产管理协议》、《外汇储备投资指引》等法律法规，为提高NBIM的透明度提供了制度框架。③
（二）投资接受国对主权财富基金透明度问题的法律规制
基于自身利益的考量，很多主权基金不愿意主动披露信息。对此，投资接受国也制定了应对之策。
澳大利亚对主权财富基金的审查主要包含在其设立的外资审查制度中。2008年2月澳大利亚公布了约束和指导主权财富基金在澳投资的“六项原则”，明确了对涉及外国政府及其机构的并购原则。同时，澳大利亚规定对外国政府及其机构在澳洲进行的，涉及澳大利亚商业实质性利益或者获澳大利亚城市土地利益，以及其他符合申报起点和情形的并购并购进行审查。
2007年美国国会通过了《外国投资与国家安全法》，该法赋予美国相关部门依法阻止可能危及美国国家安全的外国收购行为的权力。美国通过加大国会对审查程序的控制，增加强制性考虑因素和审查程序等方法不断强化对主权财富基金的监管。同时，美国将主权财富基金运作透明作为可以免除特别调查的例外情形之一，说明其对主权财富基金透明度问题的重视。
无论是母国还是投资接受国，其对主权财富基金透明度问题的规制，都是站在本国立场上的。其制度的设立可能会出现对本国主权财富基金透明度问题要求不高，对其他主权财富基金设置较高的透明度要求的情况。因此，建立相关的国际性法律规则才是解决住全场经济透明度问题的关键。
三、问题的解决：关于解决主权财富基金透明度问题的措施
（一） 圣地亚哥准则及其相关的具体细则
为维护全球金融体系的稳定以及资金和投资的自由流动，规范主权财富基金投资行为。2008年主权财富基金国际工作组织成立并发布了《主权财富基金——公认的原则和实践》，又称“圣地亚哥准则”（Santiago Principles）。
圣地亚哥准则认为透明度问题是对主权财富基金而言至关重要的问题，如何提高主权财富基金的透明度问题贯穿整个准则始终。圣地亚哥准则将信息披露制度划分为向主权财富基金母国披露和向社会披露两部分。要求各主权财富基金应当向社会公开披露资金来源、投资方针（如投资风格、目的、期限等）、财务信息（如资产配置、收益率等）、基于特殊原因的投资等信息。向其母国披露的事项包括：用于宏观经济统计使用的统计数据；资产及投资表现等。该准则提出，主权财富基金应具备稳健的治理框架，建立明确有效地职责分工和问责制度。 圣地亚哥准则也有不足之处，圣地亚哥准则单方面的强调了主权财富基金对相关信息披露的义务，忽视了对投资接受国的审查制度的透明度做出规定，易造成披露与审查中权利义务的不对等。
（二） OECD关于SWF及接受国方针的宣言
2008年6月，OECD发表了《OECD关于SWFs及接受国方针的宣言》。该宣言沿袭了过去OECD所通过的有关国际投资所提倡的非歧视原则、透明度原则、逐步自由化原则、冻结原则和避免自由化过程中采取对等注意原则。该准则针对透明度原则，在对法律的编撰和出版、通知于磋商、程序的公正性和可预见性、投资政策披露做出了具体要求。如，该宣言要求各国应将基本的和相关配套的法律编写成册方便公众获取；投资接受国对于外国投资的审查程序应有严格的时间限制，接受国对于资者所提供的商业敏感信息应当予以保护等。
（三）现有国际措施的价值及面临的挑战
OECD宣言和圣地亚哥准则是对同一个问题的两个方面的规制，两者互为补充，强调主权财富基金母国与投资接受国应表现出就透明度问题更高的责任感。各国认为圣地亚哥准则在确保国内法的正当性、扩大商业优势、提高社会声望和为与利害关系人交流提供帮助方面起到的积极作用。④
圣地亚哥准则和OECD宣言本身仍存在一些缺陷。首先，圣地亚哥准则和OECD宣言都属于自愿的原则和做法，不具有国际法上的约束力。主权财富基金国际工作组织本身是一个非正式、临时性和没有正式法律权威的组织，其作用范围也相当有限。其次，OECD宣言和圣地亚哥准则都被设计为宏观层面的原则，而不是详细的规则。两者的作用仅是建立关于对主权财富基金国际法上的规则的框架，仅能在各国制定相关法律时提供指导。最后，OECD宣言和圣地亚哥准则在具体行为判断上缺乏统一的衡量标准，这意味这各主权财富基金的信息披露制度只要达到某一标准即可，至于标准的适当性和科学性则在所不论。同时，各国对如何评价两者在实践中起到的作用也没有统一的标准，就圣地亚哥准则而言，很多国家至今尚未制定有关圣地亚哥准则的自我评估制度，如何确保 OECD宣言和圣地亚哥准则能在实践中起到积极作用仍有待解决。
四、主权财富基金信息披露制度对中国的借鉴意义
根据主权基金研究机构SWFI2014年的评级，中国主权财富基金已居世界之首。主权财富基金在我国改革开放和对外投资方面发挥越来越重要的作用。依照现有国际经验，对于主权财富基金的透明度问题，我国也应从内外两方面入手：
（一）我国作为母国对主权财富基金的监管
我国（仅指大陆地区）现有的主权财富基金都是依照《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）设立的。国家未对主权财富基金单独立法，也未对其信息披露方面做出具体的强制性规定。以中国投资有限责任公司（以下简称中投）为例，中投的原始资本来自我国的外汇储备，其公司概述中只说明了中投对国务院负责，但其受谁监管则不得而知。国家应对其按照一般公司进行监管，还是由国资委承担监督职责。同时，中投也是我国多家金融机构的控股股东，中投已成为实质意义上的金融控股公司，我国金融监管机构以及中国人民银行是否也要对其进行监管。因此，我国应通过制定法律法规，明确监管机构和具体的监管程序、事项。对主权财富基金自身也应作出更严格的规定。
（二）我国作为投资接受国应采取的措施
目前，越来越多的主权财富基金将中国视为其投资的战略要地。作为投资接受国，如何对主权财富基进行监管对中国意义重大。
我国尚未对主权财富基金在我国境内的投资做出专门规定，只是将其视为一般投资者。随着我国对外开放的进一步深化，中国必将引来更多的主权财富基金的关注。在践行OECD准则的同时，我国应该依据自身实际情况，建立一套完善的、行之有效的监督监管体系，明确外国主权财富基金的信息披露制度的具体标准，并辅之以有效的惩处措施。
五、结语
我国在解决主权财富基金透明度问题方面还处在摸索阶段，对主权财富基金尚未形成系统的法律规制体系。面对当前的国际大环境，一方面我们应尽快制定我国对主权财富基金的法律规则，另一方面，也应当积极参与国际条约的制定，为我国主权基金的发展创造良好的条件。
注释：
①鲁少军.论主权财富基金信息披露法律规制及对中投公司的借鉴意义.上海金融.2010 （1）.64-67.
②高洁.韩国主权财富基金投资模式研究.经济研究导刊.2011（122）.66-68.
③资料来源：挪威财政部官网.[2012-03-28].http：//www.regjeringen.no/en/dep/fin/Selected-topics/the-government-pension-fund.html？id=1441.
④主权财富基金国际论坛各成员关于《圣地亚哥原则》执行情况调查报告（IFSWF member’s experiences in the Application of the Santiago Principles）.
参考文献：
[1]Joseph J. Norton. The “Santiago principles“for sovereign wealth funds： a case study on international financial standard-setting processes.J.I.E.L. 2010， 13（3）.645-662.
[2]Brendan J. Reed.SOVEREIGN WEALTH FUNDS： THE NEW BARBARIANS AT THE GATE？ AN ANALYSIS OF THE LEGAL AND BUSINESS IMPLICATIONS OF THEIR ASCENDANCY[C]. Va. L.