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2013年，北京，十八届三中全会。在这次具有历史意义的盛会上，党中央明确提出“积极发展混合所有制”，令停滞多年的国有企业改革有望再度驶入快车道。在新一轮地方国企改革的“锦标赛”中，立足全国背景看，江苏、上海和广州的国企改革都具有一定的代表性，有望被其他地方效仿、借鉴。
国企病的“混合疗法”
国企改革并非什么新事物，掐指算来，目前已经是改革开放以来的第三轮国有企业改革。
第一轮国企改革从1978年12月-1992年9月，改革的重点是放权让利。第一轮国企改革初步完成了国企从面向计划到面向市场的转变，但并未消除政企不分的问题，没有建立完善的现代企业制度。
第二轮国企改革从1992年9月-2013年11月，改革的重点是建立现代企业制度。第二轮国企改革完成了现代企业股份制改革，完善了国有资产管理体制，加快国企政企分离的步伐。但是，国有资本独大、政企不分的色彩依然浓厚，国有企业经营体制上的“行政化”特征依然明显，没有治愈第一轮改革留下的痼疾。
从某种意义上讲，改革就是治病，讲究对症下药。在理解第三轮国企改革的整体规划之前，我们有必要“望闻问切”当前国有企业的病症。
病症之一：“行政化”。目前大多数国企大负责人实际上仍有行政级别，“政企不分”的色彩使得国企在获得土地、立项、贷款等资源方面有着天然的优势。国企藉此在市场经济的竞争中具有绝对的优势，对市场其它主体存在着较强的挤出效应，损害了市场经济的资源配置效率；同时，国企是生产要素“双轨制”的最大获利者，生产要素市场化进程，不可避免会遭遇国企的阻力。
病症之二：“低效化”。经济转型期，生产效率的提高决定着转型的成败，但国有企业的优势垄断地位反而成为经营活动效率低下的天然保护伞：因获利较易、经营压力相对较小，国企在技术研发、技术创新、压缩成本、产业升级方面的动力都不如私营企业；国企高管激励机制的缺失，也使得企业无动力提高生产率。
病症之三：地区发展不平衡，“证券化率”差异巨大。全国的证券化率表观数据看似适中，但北京、上海等地极高的证券化率显著拉升了平均水平。当然这也意味着，对部分证券化率较低的省份而言，提升空间很大。
无论“行政化”还是“低效化”，都从客观角度提出了进一步国企改革的基本要求：市场的事情交给市场去处理，国有企业的主管部门从“管人管事管资产”转变为“管资本”——管资本通过组建若干国有资本投资公司来完成，而减少管事管人则通过发展混合所有制、实施职业经理人制度来实现。
发展混合所有制经济的第一步，是降低和稀释国有股的比例，也就是市场普遍理解的卖股权。什么价格才算合理呢？最优路径是通过二级市场来定价，为配合这一块，可以搞市值考核，国有资本证券化有望加速推进。同时，卖股权不是一窝蜂上，在分类管理的原则下，重大基础设施、资源储备性行业需要绝对控股，一些战略性产业相对控股，竞争性产业逐步退出。
此外，发展混合所有制与职业经理人制度是一个硬币的两个方面，有可能会划定一条红线实施试点，比如地方持股20%以下、中央持股15%以下。属于竞争性行业、国有大股东持股比例在红线以下的企业，可以放弃国资委和组织部联合任命，直接采取职业经理人制度。
地方三大模式浮现
需要指出的是，由于决策机制和流程不同，央企和地方国企改革很可能呈现出截然不同的两种状态。整体上看，地方国企改革进度会快于央企。原因有两个：央企改革需要中组部和国务院国资委联合同意，且两部门都需向上请示，而地方国企改革只需当地省委或者市委主要领导点头即可，因此新提拔或待提拔的地方大员在“改革竞赛”中干劲较足，有争先取向；第二，央企不缺钱，但地方政府财政吃紧，所以更有动力推进混合所有制。
从过去多年的经验看，试点后择优推广已经成为上下一致认可的改革模式。在上有顶层设计、下有地方竞争的局面下，我们认为上海、江苏和广州很可能会成为具有代表性的三种国企改革状态。
江苏：
最早践行“淡马锡”模式，将以“深化改革”为主
江苏是全国最早践行“淡马锡”模式的省份。2000年开始，随着《关于撤销的省级专业经济管理部门机构改革和资产重组的意见》的颁布施行，江苏将冶金、机械、石化、轻工、贸易、国防工业和建材等7个省级专业经济管理部门改组为七个省级资产管理公司，推进国有资产管理、监督和营运体系的建立和完善。2006年1月，江苏省、也是全国第一家“淡马锡模式”试点企业——江苏高科技投资集团有限公司成立。此后，江苏省尝试“全面学习淡马锡模式”，打造一系列国有资产企业化运营和国有资本战略性投资运作平台：集团公司层面，重组合并，打造“淡马锡”；子公司层面，进行产权多元化改革；完善国企法人治理结构，践行“一臂距离”管理理念，落实企业自主权。七个省级资产管理公司逐渐与省属集团合并重组，省属企业数由2004年初的44个下降到2010年的22个。
经过前几轮改革，截至2010年年底，江苏省国有资产规模全国第一。国有资产在基础设施、基础产业、城市公用事业、先进制造业、现代服务业等行业和领域的集聚度达到75%。企业运行质量和效益提高明显，2010年全省国有企业实现利润560亿元，比2005年增长280%。但由于此前的改革总体上着重“管人、管事、管资产”的思路，很难真正做到政企分开，作为第一个试水“淡马锡模式”的省份，并未打造出一流的国有资本投资平台，很多省属国企内部监督制衡机制流于形式，没能取得预期效果。
目前看，江苏省国企呈现六大特征：国有资产体量大，但占比趋于下降，未来国资大规模退出的空间不大；整体证券化率偏低且地域不平衡，国企市值占比低于全国平均水平；行业产值结构和市值结构不匹配；江苏省国企内部而言，上市国企效率较高，但未上市国企效率低下；对比全国国企而言，江苏省国企盈利能力相对较高而负债率相对较低，轻资产优势体现较为明显；对比江苏省上市民企而言，江苏省上市国企普遍费用率高企，资产周转率较低，经营效率未来仍有提升空间。 由于起点不同，我们预期，江苏未来的国有企业改革模式或许会与其他地区显著不同。从某种意义上讲，江苏国企改革更多体现为“深化改革”而非“启动改革”。
结合2011年江苏省国资委公布的《江苏省国有企业发展改革“十二五”规划纲要》，我们认为未来江苏省国企改革的方向在于：1.部分债务负担率较高的地区如南京、常州和镇江，盘活国有资产，通过大规模退出竞争性领域，适度降低自然及行政性垄断行业控股比例来维持债务滚动；2.做大规模，通过IPO、资产注入、兼并重组等手段提高证券化率水平，未来有望通过集团资产注入做大市值、成为国资平台的公司，包括宁沪高速、凤凰传媒、金陵饭店等，IPO的行业方向在于计算机设备、食品加工、公用事业，IPO的地域方向在于苏州、南通、泰州等GDP占比较高、市值占比较低的区域；3.优化产业结构，国资集中在保障性的基础设施、公用事业和竞争性的现代农业、战略性新兴产业、现代服务业和先进制造业，新兴产业增加值占GDP的比重将达18%；4.股权多元化，竞争性行业引进民资入股；5.监管与激励，市场化选聘管理人员，试行现金、股权激励。
值得一提的是，由于上市国企运营效率高于私企，江苏国企改革可能会慢于进度，但也不排除地方下决心变现、弥补债务窟窿的可能性。
上海：
以国资改革带动国企改革，尝试“淡马锡”模式
上海国资委成立于1993年7月，早期定位于加强宏观管理调控、确保国有资产增值，后历经多轮改革调整。随着2008年发布《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》，上海本地国资迎来一波轰轰烈烈的资产整合大潮。整个“十一五”期间，上海国有企业各类重组涉及资产总额约2800亿元，资源进一步向具有主业突出的优势企业集聚。上海地方国有企业上市或注入上市公司的资产累计超过1300亿元，上市公司融资超过1500亿元，资本证券化率从13.6%提高到30.5%。
进入2013年，“进一步深化改革”，尤其是“深化国资国企改革”、“优化国资行业布局”、“提高国企市场化水平和国际竞争力”等成为上海市政府的重要工作。2013年12月17日，上海市国资委公布《关于进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》，方案涉及国企分类监管、国资流动平台搭建、股权激励扩容、股份制改革等20 条细则，给出新一轮上海国资改革的指导思想和改革目标：
核心是以国资改革带动国企改革。国有企业要真正成为市场主体，就必须切实解决长期没有得到解决的政企不分、政资不分的问题。深化国资改革，从过去管国企为主向管国有资本为主转变，更好地体现国有资本出资人的角色。“管多、管少、不管”并举，凡是和出资人有关的事情，都要严格地管起来；少管企业人事，特别是竞争类的企业；不管企业内部事务，把过去越位、错位的归位，让企业更好更主动地面向市场。
关键环节是建成统筹协调、分类监管的国资监管体系。思路为：竞争类企业，以市场为导向，以企业经济效益最大化为主要目标，兼顾社会效益；功能类企业，以完成战略任务或重大专项任务为主要目标，兼顾经济效益；公共服务类企业，以确保城市正常运行和稳定、实现社会效益为主要目标，引入社会评价。据了解，2014年将有一到两家国有资本运作平台公司进入实质性运转，目前已经确定的一家可能是上海国有资本管理有限公司。
实现形式是发展混合所有制经济。《意见》指出，要积极发展混合所有制经济，加快企业股份制改革，实现整体上市或核心业务资产上市。这意味着“大集团、小公司”的国资整合将提速。
80%国资集中重点领域。未来3-5年，要将国资委系统80%以上的国资集中在战略性新兴产业、先进制造业与现代服务业、基础设施与民生保障等关键领域和优势产业。据此，未来新能源汽车、新能源、高端装备制造、生物医药、化工纺织等新材料、新一代信息技术产业、商贸流通业、机场、港口等板块的国有企业将有较大的发展机会。
此外，培育具有国际竞争力和影响力的企业集团，完善注重长效的激励约束分配机制，也是改革涉及的重要内容。
客观地说，此次《意见》并无太多超预期的地方，但资产证券化、股权激励改善公司治理将是上海今后国资国企改革被外界持续关注的两条主线。从资产证券化的角度讲，一些大集团、小公司类型的上海国资委旗下上市公司，为避免同业竞争和整合产业链业务，后续推进集团资产注入的概率较大；而从改善公司经营和治理的角度讲，竞争性企业有望先行先试股权激励，其经营改善的空间也是最大的。
广州：
上下一心加速整合，或将成改革“标兵”
实际上，目前多地的国企改革现有措施对国企盈利的推动相对有限。为什么？只要组织部和国资委联合任命一把手的规则不变，“人事权”就依然牢牢被掌握在体制内；只要“1%”和“30%”两条红线不突破，所有激励措施的力度就相对有限。在此基础上，如何指望企业盈利在较短时间内实现突破呢？然而，正在崛起的国企改革“广州模式”，或将彻底改变外界对国企改革的看法。广州最有可能成为广东省内、甚至是全国范围内的国企改革“标兵”。
广州产业结构正在从汽车、石油化工、电子产品制造三大支柱产业向九大优势主导产业转变，市政公益类、垄断行业类、高度竞争行业类等不同领域或将分别实行“有进有退”的政策，不必一味追求51%的国资控股，而是走混合所有制的道路。从国企分类的角度来看，广州国资委旗下的国企以竞争性企业和公益性企业为主，涉及行业以消费类企业和公共服务类企业为主，自然垄断性企业大多数主要集中在省国资一级的平台。以上市公司为例，目前广州市国有控股上市公司达22家，广州国有资产证券化率已达50%，市场化程度在全国排在最前列；相关上市公司大多属于下游消费类行业，且分类明晰，从汽车、机械制造到商贸、传媒都有涉及。由于竞争性国有企业的资产整合难度、阻力不会特别大，大力提高竞争性国有企业市场化程度也完全符合中央的精神，因此这将是广州未来整合国资的主导方向。而明确提出金融（以广州金控、越秀集团为平台）和公共事业等产业的整合，是广州的特色。 按照广州市国资战略谋划初步构想，广州力争将市属企业由目前130多户调整至40户左右。其中，经营状况良好、净资产收益率较高的企业将整合进入国资委的6家一级监管企业中；其余的将整合至28家国企平台中，原则是依照产业关联度进行同业合并；部分经营状况很差的企业则不排除对外出售、转让、剥离。原因在于，该市财政局、国文办监管的102家国有企业将逐步纳入广州市国资委监管体系，届时广州国资委直接管理的国企市值规模将由现在的5000亿增加到1.5万亿。目前广州国资委旗下仅有60余人的编制，未来监管国企的数量多、资产重是广州国资委必将加速整合国资资产的客观要求。
广州国企改革因具有“天然优势”，改革速度有超预期可能。为什么？首先，地方政府和国资委上下一条心，态度非常务实，并且负责国企改革的相关人员具有丰富的产业界经验。自上而下的推动模式使得广州国企改革之路受到的阻力更小，相对扁平化的决策机制以及集中力量做出一到两个“试点级”国企改革方案的思路，是推动广州国企改革的最重要“加速器”。
其次，与上海不同，广州特大型国企数量不多，资源相对比较分散，这也是广州大力推动整合重组的重要原因之一。
再次，由于广州国资委旗下的集团公司拥有的12个上市公司平台，大多数有过资产注入、重组整合的历史经历，资源整合效率很高，不乏广钢、广药和白云山合并等成功案例。因此，广州已上市国有企业是未来国企改革中最优质的资产整合平台。
由于发展阶段不同，各地改革的侧重点差异巨大。江苏属于深化改革阶段，在此前尝试淡马锡模式的基础上，接下来以深化改革为主；上海属于尝试淡马锡模式阶段，已经走完大规模资产重组与注入，接下来以打造有本土特色的淡马锡模式为主；广州则属于加速赶超阶段，希望以大规模资产注入重组与发展打造淡马锡平台相结合，凭借后发优势两步合成一步走。放在全国的背景下，江苏、上海和广州都具有一定的代表性。
国企改革是中国经济发展到现阶段的内在必然要求，2014年，地方国资的活跃度将更强，除了上海、江苏、广州，安徽、重庆、北京等热点地区的国企改革将倍加惹人关注。不难猜测，各地国企改革要么借鉴江苏模式，要么沿用上海模式，要么选择广州模式。具体采取什么方式，除考虑证券化率之外，还需权衡地方国企的规模与数量，以广州为例，证券化率并不低，但国资委体外的国有资产规模庞大，因此依然可以实施大规模的资产重组与注入。
开弓没有回头箭，从资产整合为主到践行国资改革为主，从践行淡马锡模式到深化淡马锡模式，人们将看到一幅你追我赶、万马奔腾的改革图景。
作者系华泰证券策略研究部总监、首席策略研究员
国企病的“混合疗法”
国企改革并非什么新事物，掐指算来，目前已经是改革开放以来的第三轮国有企业改革。
第一轮国企改革从1978年12月-1992年9月，改革的重点是放权让利。第一轮国企改革初步完成了国企从面向计划到面向市场的转变，但并未消除政企不分的问题，没有建立完善的现代企业制度。
第二轮国企改革从1992年9月-2013年11月，改革的重点是建立现代企业制度。第二轮国企改革完成了现代企业股份制改革，完善了国有资产管理体制，加快国企政企分离的步伐。但是，国有资本独大、政企不分的色彩依然浓厚，国有企业经营体制上的“行政化”特征依然明显，没有治愈第一轮改革留下的痼疾。
从某种意义上讲，改革就是治病，讲究对症下药。在理解第三轮国企改革的整体规划之前，我们有必要“望闻问切”当前国有企业的病症。
病症之一：“行政化”。目前大多数国企大负责人实际上仍有行政级别，“政企不分”的色彩使得国企在获得土地、立项、贷款等资源方面有着天然的优势。国企藉此在市场经济的竞争中具有绝对的优势，对市场其它主体存在着较强的挤出效应，损害了市场经济的资源配置效率；同时，国企是生产要素“双轨制”的最大获利者，生产要素市场化进程，不可避免会遭遇国企的阻力。
病症之二：“低效化”。经济转型期，生产效率的提高决定着转型的成败，但国有企业的优势垄断地位反而成为经营活动效率低下的天然保护伞：因获利较易、经营压力相对较小，国企在技术研发、技术创新、压缩成本、产业升级方面的动力都不如私营企业；国企高管激励机制的缺失，也使得企业无动力提高生产率。
病症之三：地区发展不平衡，“证券化率”差异巨大。全国的证券化率表观数据看似适中，但北京、上海等地极高的证券化率显著拉升了平均水平。当然这也意味着，对部分证券化率较低的省份而言，提升空间很大。
无论“行政化”还是“低效化”，都从客观角度提出了进一步国企改革的基本要求：市场的事情交给市场去处理，国有企业的主管部门从“管人管事管资产”转变为“管资本”——管资本通过组建若干国有资本投资公司来完成，而减少管事管人则通过发展混合所有制、实施职业经理人制度来实现。
发展混合所有制经济的第一步，是降低和稀释国有股的比例，也就是市场普遍理解的卖股权。什么价格才算合理呢？最优路径是通过二级市场来定价，为配合这一块，可以搞市值考核，国有资本证券化有望加速推进。同时，卖股权不是一窝蜂上，在分类管理的原则下，重大基础设施、资源储备性行业需要绝对控股，一些战略性产业相对控股，竞争性产业逐步退出。
此外，发展混合所有制与职业经理人制度是一个硬币的两个方面，有可能会划定一条红线实施试点，比如地方持股20%以下、中央持股15%以下。属于竞争性行业、国有大股东持股比例在红线以下的企业，可以放弃国资委和组织部联合任命，直接采取职业经理人制度。
地方三大模式浮现
需要指出的是，由于决策机制和流程不同，央企和地方国企改革很可能呈现出截然不同的两种状态。整体上看，地方国企改革进度会快于央企。原因有两个：央企改革需要中组部和国务院国资委联合同意，且两部门都需向上请示，而地方国企改革只需当地省委或者市委主要领导点头即可，因此新提拔或待提拔的地方大员在“改革竞赛”中干劲较足，有争先取向；第二，央企不缺钱，但地方政府财政吃紧，所以更有动力推进混合所有制。
从过去多年的经验看，试点后择优推广已经成为上下一致认可的改革模式。在上有顶层设计、下有地方竞争的局面下，我们认为上海、江苏和广州很可能会成为具有代表性的三种国企改革状态。
江苏：
最早践行“淡马锡”模式，将以“深化改革”为主
江苏是全国最早践行“淡马锡”模式的省份。2000年开始，随着《关于撤销的省级专业经济管理部门机构改革和资产重组的意见》的颁布施行，江苏将冶金、机械、石化、轻工、贸易、国防工业和建材等7个省级专业经济管理部门改组为七个省级资产管理公司，推进国有资产管理、监督和营运体系的建立和完善。2006年1月，江苏省、也是全国第一家“淡马锡模式”试点企业——江苏高科技投资集团有限公司成立。此后，江苏省尝试“全面学习淡马锡模式”，打造一系列国有资产企业化运营和国有资本战略性投资运作平台：集团公司层面，重组合并，打造“淡马锡”；子公司层面，进行产权多元化改革；完善国企法人治理结构，践行“一臂距离”管理理念，落实企业自主权。七个省级资产管理公司逐渐与省属集团合并重组，省属企业数由2004年初的44个下降到2010年的22个。
经过前几轮改革，截至2010年年底，江苏省国有资产规模全国第一。国有资产在基础设施、基础产业、城市公用事业、先进制造业、现代服务业等行业和领域的集聚度达到75%。企业运行质量和效益提高明显，2010年全省国有企业实现利润560亿元，比2005年增长280%。但由于此前的改革总体上着重“管人、管事、管资产”的思路，很难真正做到政企分开，作为第一个试水“淡马锡模式”的省份，并未打造出一流的国有资本投资平台，很多省属国企内部监督制衡机制流于形式，没能取得预期效果。
目前看，江苏省国企呈现六大特征：国有资产体量大，但占比趋于下降，未来国资大规模退出的空间不大；整体证券化率偏低且地域不平衡，国企市值占比低于全国平均水平；行业产值结构和市值结构不匹配；江苏省国企内部而言，上市国企效率较高，但未上市国企效率低下；对比全国国企而言，江苏省国企盈利能力相对较高而负债率相对较低，轻资产优势体现较为明显；对比江苏省上市民企而言，江苏省上市国企普遍费用率高企，资产周转率较低，经营效率未来仍有提升空间。 由于起点不同，我们预期，江苏未来的国有企业改革模式或许会与其他地区显著不同。从某种意义上讲，江苏国企改革更多体现为“深化改革”而非“启动改革”。
结合2011年江苏省国资委公布的《江苏省国有企业发展改革“十二五”规划纲要》，我们认为未来江苏省国企改革的方向在于：1.部分债务负担率较高的地区如南京、常州和镇江，盘活国有资产，通过大规模退出竞争性领域，适度降低自然及行政性垄断行业控股比例来维持债务滚动；2.做大规模，通过IPO、资产注入、兼并重组等手段提高证券化率水平，未来有望通过集团资产注入做大市值、成为国资平台的公司，包括宁沪高速、凤凰传媒、金陵饭店等，IPO的行业方向在于计算机设备、食品加工、公用事业，IPO的地域方向在于苏州、南通、泰州等GDP占比较高、市值占比较低的区域；3.优化产业结构，国资集中在保障性的基础设施、公用事业和竞争性的现代农业、战略性新兴产业、现代服务业和先进制造业，新兴产业增加值占GDP的比重将达18%；4.股权多元化，竞争性行业引进民资入股；5.监管与激励，市场化选聘管理人员，试行现金、股权激励。
值得一提的是，由于上市国企运营效率高于私企，江苏国企改革可能会慢于进度，但也不排除地方下决心变现、弥补债务窟窿的可能性。
上海：
以国资改革带动国企改革，尝试“淡马锡”模式
上海国资委成立于1993年7月，早期定位于加强宏观管理调控、确保国有资产增值，后历经多轮改革调整。随着2008年发布《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》，上海本地国资迎来一波轰轰烈烈的资产整合大潮。整个“十一五”期间，上海国有企业各类重组涉及资产总额约2800亿元，资源进一步向具有主业突出的优势企业集聚。上海地方国有企业上市或注入上市公司的资产累计超过1300亿元，上市公司融资超过1500亿元，资本证券化率从13.6%提高到30.5%。
进入2013年，“进一步深化改革”，尤其是“深化国资国企改革”、“优化国资行业布局”、“提高国企市场化水平和国际竞争力”等成为上海市政府的重要工作。2013年12月17日，上海市国资委公布《关于进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》，方案涉及国企分类监管、国资流动平台搭建、股权激励扩容、股份制改革等20 条细则，给出新一轮上海国资改革的指导思想和改革目标：
核心是以国资改革带动国企改革。国有企业要真正成为市场主体，就必须切实解决长期没有得到解决的政企不分、政资不分的问题。深化国资改革，从过去管国企为主向管国有资本为主转变，更好地体现国有资本出资人的角色。“管多、管少、不管”并举，凡是和出资人有关的事情，都要严格地管起来；少管企业人事，特别是竞争类的企业；不管企业内部事务，把过去越位、错位的归位，让企业更好更主动地面向市场。
关键环节是建成统筹协调、分类监管的国资监管体系。思路为：竞争类企业，以市场为导向，以企业经济效益最大化为主要目标，兼顾社会效益；功能类企业，以完成战略任务或重大专项任务为主要目标，兼顾经济效益；公共服务类企业，以确保城市正常运行和稳定、实现社会效益为主要目标，引入社会评价。据了解，2014年将有一到两家国有资本运作平台公司进入实质性运转，目前已经确定的一家可能是上海国有资本管理有限公司。
实现形式是发展混合所有制经济。《意见》指出，要积极发展混合所有制经济，加快企业股份制改革，实现整体上市或核心业务资产上市。这意味着“大集团、小公司”的国资整合将提速。
80%国资集中重点领域。未来3-5年，要将国资委系统80%以上的国资集中在战略性新兴产业、先进制造业与现代服务业、基础设施与民生保障等关键领域和优势产业。据此，未来新能源汽车、新能源、高端装备制造、生物医药、化工纺织等新材料、新一代信息技术产业、商贸流通业、机场、港口等板块的国有企业将有较大的发展机会。
此外，培育具有国际竞争力和影响力的企业集团，完善注重长效的激励约束分配机制，也是改革涉及的重要内容。
客观地说，此次《意见》并无太多超预期的地方，但资产证券化、股权激励改善公司治理将是上海今后国资国企改革被外界持续关注的两条主线。从资产证券化的角度讲，一些大集团、小公司类型的上海国资委旗下上市公司，为避免同业竞争和整合产业链业务，后续推进集团资产注入的概率较大；而从改善公司经营和治理的角度讲，竞争性企业有望先行先试股权激励，其经营改善的空间也是最大的。
广州：
上下一心加速整合，或将成改革“标兵”
实际上，目前多地的国企改革现有措施对国企盈利的推动相对有限。为什么？只要组织部和国资委联合任命一把手的规则不变，“人事权”就依然牢牢被掌握在体制内；只要“1%”和“30%”两条红线不突破，所有激励措施的力度就相对有限。在此基础上，如何指望企业盈利在较短时间内实现突破呢？然而，正在崛起的国企改革“广州模式”，或将彻底改变外界对国企改革的看法。广州最有可能成为广东省内、甚至是全国范围内的国企改革“标兵”。
广州产业结构正在从汽车、石油化工、电子产品制造三大支柱产业向九大优势主导产业转变，市政公益类、垄断行业类、高度竞争行业类等不同领域或将分别实行“有进有退”的政策，不必一味追求51%的国资控股，而是走混合所有制的道路。从国企分类的角度来看，广州国资委旗下的国企以竞争性企业和公益性企业为主，涉及行业以消费类企业和公共服务类企业为主，自然垄断性企业大多数主要集中在省国资一级的平台。以上市公司为例，目前广州市国有控股上市公司达22家，广州国有资产证券化率已达50%，市场化程度在全国排在最前列；相关上市公司大多属于下游消费类行业，且分类明晰，从汽车、机械制造到商贸、传媒都有涉及。由于竞争性国有企业的资产整合难度、阻力不会特别大，大力提高竞争性国有企业市场化程度也完全符合中央的精神，因此这将是广州未来整合国资的主导方向。而明确提出金融（以广州金控、越秀集团为平台）和公共事业等产业的整合，是广州的特色。 按照广州市国资战略谋划初步构想，广州力争将市属企业由目前130多户调整至40户左右。其中，经营状况良好、净资产收益率较高的企业将整合进入国资委的6家一级监管企业中；其余的将整合至28家国企平台中，原则是依照产业关联度进行同业合并；部分经营状况很差的企业则不排除对外出售、转让、剥离。原因在于，该市财政局、国文办监管的102家国有企业将逐步纳入广州市国资委监管体系，届时广州国资委直接管理的国企市值规模将由现在的5000亿增加到1.5万亿。目前广州国资委旗下仅有60余人的编制，未来监管国企的数量多、资产重是广州国资委必将加速整合国资资产的客观要求。
广州国企改革因具有“天然优势”，改革速度有超预期可能。为什么？首先，地方政府和国资委上下一条心，态度非常务实，并且负责国企改革的相关人员具有丰富的产业界经验。自上而下的推动模式使得广州国企改革之路受到的阻力更小，相对扁平化的决策机制以及集中力量做出一到两个“试点级”国企改革方案的思路，是推动广州国企改革的最重要“加速器”。
其次，与上海不同，广州特大型国企数量不多，资源相对比较分散，这也是广州大力推动整合重组的重要原因之一。
再次，由于广州国资委旗下的集团公司拥有的12个上市公司平台，大多数有过资产注入、重组整合的历史经历，资源整合效率很高，不乏广钢、广药和白云山合并等成功案例。因此，广州已上市国有企业是未来国企改革中最优质的资产整合平台。
由于发展阶段不同，各地改革的侧重点差异巨大。江苏属于深化改革阶段，在此前尝试淡马锡模式的基础上，接下来以深化改革为主；上海属于尝试淡马锡模式阶段，已经走完大规模资产重组与注入，接下来以打造有本土特色的淡马锡模式为主；广州则属于加速赶超阶段，希望以大规模资产注入重组与发展打造淡马锡平台相结合，凭借后发优势两步合成一步走。放在全国的背景下，江苏、上海和广州都具有一定的代表性。
国企改革是中国经济发展到现阶段的内在必然要求，2014年，地方国资的活跃度将更强，除了上海、江苏、广州，安徽、重庆、北京等热点地区的国企改革将倍加惹人关注。不难猜测，各地国企改革要么借鉴江苏模式，要么沿用上海模式，要么选择广州模式。具体采取什么方式，除考虑证券化率之外，还需权衡地方国企的规模与数量，以广州为例，证券化率并不低，但国资委体外的国有资产规模庞大，因此依然可以实施大规模的资产重组与注入。
开弓没有回头箭，从资产整合为主到践行国资改革为主，从践行淡马锡模式到深化淡马锡模式，人们将看到一幅你追我赶、万马奔腾的改革图景。
作者系华泰证券策略研究部总监、首席策略研究员