2015年我国股票市场疯狂的“杠杆牛”和股灾,使融资融券再次成为大众关注的焦点。融资融券余额与上证指数的高度相关性,无疑使政府监管部门、学术界、实务界相信融资融券业务起到了助涨助跌的作用,加剧了市场的波动。融资融券到底在其中起到了什么样的作用?融资融券的政策效应如何?关于融资融券的研究,西方发达国家已经研究的比较深入全面。大多数文献是从信息机制的角度研究融资融券对于股市的定价效率、波动性和流动性的影响。国内关于融资融券的研究早在该政策在国内试点之前就已经开始。2010年3月31日,融资融券交易正式在我国国内试点,结束了我国长达已久的“单边市”状态,为学者从实证角度研究融资融券的实施效果提供了机会。国内关于融资融券的研究相对较少,大多从宏观层面研究融资融券对于股市的定价效率、波动性和流动性的影响。国内外的大多数研究认为,融资融券能够在一定程度上减小股市的波动,提高股市的定价效率。但是,到目前为止,关于融资融券对于证券市场的影响还没有得到一致的观点。国内外鲜有从微观层面研究融资融券的公司治理效应。已有文献表明卖空管制的放松引发监管层和投资者更加关注和监管上市公司的财务信息质量,增加盈余管理等不当财务行为被发现的可能性,提高上市公司退市的风险。融资融券交易机制的引入,为投资者利用正负两方面的私有信息进行杠杆交易提供了新渠道,使投资者对各种信息更加敏感,加上我国的融资融券交易开户条件十分严格,要求投资者交易经验满6个月且近20个交易日日均资产50万以上,因此参与融资融券交易的大多为更加专业、更加理性的机构投资者。融资融券的开通使投资者更有动机更有能力挖据上市公司的各类信息,从而加大了高盈余管理的公司被融券卖空的可能性。潜在的卖空对管理层产生威慑作用,促使管理层约束其机会主义行为,减少盈余管理的动机;真实的卖空加速利空消息的反应速度,引起股价大幅下跌,同时监管层识别盈余操纵,公司管理层受到法律的制裁,这均会使管理层的利益受损,减少盈余管理行为。本文从微观视角,研究融资融券交易机制对上市公司管理层的盈余管理的抑制作用。首先,本文在委托代理理论、信息不对称理论和有效市场理论的基础上逻辑推理和数学证明出融资融券能够抑制管理层的盈余管理行为。然后,本文利用控制行业和年度的固定效应双重差分模型,采用2008年至2016年的沪深全部A股的面板数据,研究融资融券对应计盈余管理和真实盈余管理的影响,以此来研究融资融券的公司治理效应,并将研究样本分别按照产权性质、审计质量、投资者保护程度、市场化程度分组,研究其对融资融券抑制管理层盈余管理程度的影响。最后,根据实证结果,提出政策建议。本文实证部分的逻辑为:首先,通过回归分析实证检验投资者能够识别出盈余管理较高的公司并对其进行较为活跃的交易活动。然后,分别以应计盈余管理、真实盈余管理、真实盈余管理的异常经营活动现金流量、异常可操纵性费用和异常生产成本三个方面表示盈余管理程度建立双重差分模型,研究融资融券对上市公司管理层盈余管理程度的抑制作用。最后,基于中国的特殊制度背景,将研究样本分别按照产权性质、审计质量、投资者保护程度、市场化程度分组,研究其对融资融券抑制管理层盈余管理程度的影响。通过理论和实证分析,在以应计盈余管理和异常经营现金流表示盈余管理程度的代理变量时,本文得出以下结论:(1)投资者能够识别出管理层盈余管理较高的上市公司并对其进行较为活跃的交易活动。鉴于我国国内开通信用账户的门槛较高,参与融资融券交易的投资者大多为资金雄厚、专业性强的机构投资者,那么他们就更具有动机和能力识别出上市公司管理层的盈余管理行为。(2)融资融券交易机制更能显著抑制标的公司的盈余管理行为。融资融券交易机制通过事前威慑和事后惩罚两种治理效应抑制上市公司管理层的盈余管理行为,有利于提高资本市场的定价效率。(3)融资融券更能显著抑制非国有企业的盈余管理行为。由于我国国有企业的特殊性,非国有企业更有动机进行盈余管理,其盈余质量的提升空间较大。(4)融资融券更能显著抑制审计质量较低的上市公司管理层的盈余管理行为。审计质量较低的公司,盈余管理的程度相对来说较大。(5)融资融券更能显著抑制投资者保护程度较差的上市公司的盈余管理行为。在投资者保护程度相对较差的国家或地区上市的公司的管理层的盈余管理程度较高。(6)融资融券更能显著抑制市场化程度较高的上市公司的盈余管理程度。市场化程度较高的地区为融资融券的实施提高配套的基础设施,有利于融资融券治理作用的发挥。