四十多年来,股利政策一直是财务学研究的一个热点。为破解股利之谜,学者们提出了许多解释公司支付现金股利原因的理论,这其中,代理理论是目前解释股利政策最成熟的理论之一。本文基于代理理论,研究外部治理环境和股权结构与国有上市公司现金股利政策之间的关系。股利政策的代理理论认为,掌握企业控制权的大股东可以选择少支付现金股利而将更多的现金股利予以留存,从而使其有更多的资金投资于能为其带来更多私利但可能不利于其他股东的项目,显然,现金股利在缓解大股东与小股东代理冲突方面能发挥重要的治理效应。在我国,证券市场脱胎于转型经济中,上市公司大部分由国有企业改制而来,同时,由于我国证券市场设立的初衷是为国企的改革和解困服务,因此,国有大股东和中小股东之间的代理冲突更为严重。一方面,外部治理环境将影响公司支付现金股利的能力和意愿;另一方面,股权结构作为公司治理中最为重要的一种治理机制,已有研究发现,公司现金股利政策与其对应的股权结构安排之间存在明显的联系。本文基于代理理论,以2004年和2005年A股上市国有企业为样本,采用理论分析和实证分析相结合的方法,分析市场化进程、政府干预和股权结构对国有上市公司现金股利政策的影响。全文共分为五个部分:第一部分,绪论。介绍研究背景、内容以及研究方法等,并界定了国有上市公司、治理环境等相关概念。第二部分,相关文献综述。本部分详细的阐述了股利政策的代理理论,并对国内外相关文献进行了简单的评述。第三部分,外部治理环境对国有上市公司现金股利政策的影响。首先,分析了市场化进程和政府干预对国企收益分配的影响:按照股利政策的代理理论,掌握公司控制权的控股股东可能通过“隧道挖掘”的方式获取私有收益而损害中小股东的利益,而上市公司当地的市场化程度、政府干预等外部治理环境将影响控股股东获取私有收益的能力与意愿,从而影响上市公司的股利政策。其次,提出了市场化进程、政府干预对公司现金股利政策的三个研究假设:(1)外部治理环境中的单因素(市场化进程、政府干预、法制化水平)对国有上市公司现金股利政策的影响;(2)外部治理环境(市场化进程、政府干预、法制化水平)和公司内部财务资源的交互作用而对国有上市公司股利政策的影响;(3)外部治理环境之间(市场化进程、政府干预)的交互作用对国有上市公司现金股利政策的影响。本部分的变量设计、样本选择与数据来源。(1)变量设计:本文依据樊纲等编制的《中国市场化指数—各地区市场化相对进程2006报告》中所构建的市场化指标,从中选取了市场化指数、政府干预指数、法治水平指数;因变量为公司现金股利支付率。(2)样本空间:以国有股东控股的1606家A股上市公司作为样本公司,以2004年和2005年的相关数据为基础进行研究(。3)数据来源:国泰安数据库和樊纲等编制的《中国市场化指数—各地区市场化相对进程2006报告》,另外,有少部分数据通过查阅上市公司年报得出。再次,实证检验结果及分析。对外部治理环境的描述性统计发现:在我国不同地区,外部治理环境两极分化严重;不同外部治理环境下国有上市公司现金股利支付水平的描述性统计表明,外部治理环境好地区的现金股利支付水平高于外部治理环境差地区的股利支付水平。本部分的实证检验结果显示:市场化程度越高、政府干预越少的地区,国有上市公司的现金股利支付水平越高,但法制化水平越高的地区与法制化水平越低地区相比,股利支付水平差异却并不显著;市场化程度越高、政府干预越少的地区,公司内部财务资源与现金股利支付水平之间的相关性更强,同样,在不同法制化水平的地区,公司内部财务资源与现金股利支付水平之间没有显著的联系;在市场化程度低的地区,政府干预对国企现金股利支付水平的影响程度更大。第四部分,股权结构对国有上市公司现金股利政策的影响。首先,从理论上分析股权结构对国有上市公司现金股利政策的影响。股利政策的代理理论认为,控股股东凭借其对公司的控制权会掠夺中小股东的利益。股权结构是公司治理中的一种重要机制,股权结构不仅影响到控股股东剥削其他股东的能力,还会影响控股股东自身的剥削动机,股权结构的不同安排会对上市公司的现金股利政策产生重要影响。其次,提出本部分的研究假设:(1)股权结构量(现金流量权、控制权、第一大股东持股比例)对国有上市公司现金股利政策的影响;(2)股权结构质(流通股比例、国有股比例)对国有上市公司现金股利政策的影响。样本选择、变量选择和数据来源:(1)由于本文基于代理理论,研究外部治理环境与内部股权结构对国有上市公司现金股利政策的影响,因此本部分的样本空间与前一部分样本空间保持一致。(2)本部分的变量设计中,测试变量是流通股比例、现金流量权比例、控制权比例、国有股比例、第一大股东持股比例;因变量是现金股利支付率。再次,实证结果和分析。实证结果表明流通股比例与国有企业现金股利支付率负相关;第一大股东持股比例、现金流量权比例、控制权比例和现金股利支付率正相关;国有股比例与现金股利支付率呈正“U”型关系。通过实证结果来看,国有大股东存在对中小股东的利益侵占;同时,国有上市公司中,经理层和股东之间的代理问题也较为严重。第五部分,研究结论与启示。本文研究表明,一方面,外部治理环境对国有控股股东对中小股东进行利益侵占的动机和能力产生重要影响;另一方面,股权结构的安排对国有上市公司的股利政策有较大影响,特别是当国有企业出现“所有者缺位”时,经理层与股东的代理冲突较为严。2007年我国开始实行国有资本经营预算制度,对于国有企业而言,“一刀切”形式的国有企业收益分配政策可能不是最好的选择。对于当前实施的国有资本经营预算制度,我们也应该有更加理性的认识。事实上,让更多的国有企业正常分配收益,不一定需要强制的制度约束,不断提高我国的市场化水平、减少政府干预,在一定程度上有益于国有企业遵循市场规律,自觉分配收益,形成良好的公司治理和投资者回报机制。本文的贡献在于:(1)从市场化进程、政府干预等外部治理环境与内部股权结构两方面研究国有上市公司的现金股利政策。在中国的证券市场上,政府行为对资源配置具有重要影响,上市公司主要由政府控制,因此,考察中国上市公司现金股利政策不仅需要关注股权结构的影响因素,还需要考察其所处外部治理环境的影响。(2)本文考察了外部治理环境和内部治理结构对国有上市公司现金股利政策的影响后,结果表明代理理论在解释我国国企股利政策方面的适用性。