经典的金融理论以“理性人假设”为基本前提,然而近年兴起的行为金融学则是建立在非理性人的假设基础之上,从人的角度来考虑市场行为,充分考虑市场参与者心理因素的作用,是对经典金融理论的挑战和补充。行为金融学的重要研究方向之一就是羊群行为,在短期交易普遍存在的前提下,噪声交易者可能聚集在某些信息甚至是与基础价值毫不相关的信息或者谣言上进行交易,从而引起资源的不合理配置,引起证券价格与价值的偏离。当大量交易者聚集在某一无关信息或者谣言上发生极端反应时,就形成了“羊群行为”。 本文通过对我国深沪两市在1999年初至2005年7月期间的实证研究发现我国股票市场存在明显的羊群行为;而且通过与期货市场的比较发现,虽然处于同样的宏观环境,期货市场不存在羊群行为,而股票市场的羊群行为却很明显。 羊群行为是一种从众行为,我国证券市场羊群行为如此明显,主要是制度缺陷所导致的,是投资者在现实的特定市场环境下的行为选择。一方面,我国证券市场的割裂的股权结构使得控股的非流通股股东没有动力促进公司内在价值的增长,反而更注重通过各种方式圈钱,从而使得上市公司投资价值下降甚至丧失;市场信息的不完全使得投资者据以决策的根本依据遭到破坏,因此投资者只得寄希望于政府的有效监管和改革;然而政府对市场的过度干预、政策的不稳定不连续以及监管不力等事实又进一步加强了投资者对市场前景的不确定。在这样一个充满投机的市场环境下,投资者对市场表现出极大的不确定性,根据行为金融学理论,此时,人类特有的认知偏差越发明显,从而产生种种不完全理性和非理性的行为,即产生大量的噪声交易。另一方面,由于基本面风险、履约风险、模型风险以及噪声交易风险等各种因素的限制,使得理性投资者的套利行为难以成功,从而噪声交易得以持续存在于市场之中。所以,我国证券市场就产生了明显的羊群行为。这种明显的羊群行为很不利于证券市场的健康发展,为了配合我国金融系统的改革,提高资本配置效率,从而更有效的促进经济发展,需要从根本上完善我国证券市场的制度设置,实现股权全流通、完善信息披露制度、提高政府监管力度以及完善交易制度等。