本文建立理论模型研究了卖空限制对投资者估值纠偏的影响及其经济机制。在模型中,知情交易者与做市商通过贝叶斯推断对历史交易行为进行学习,从而更新资产价值分布的信念,最终形成估值或报价。知情交易者交易决策依赖于其私有信息和市场上的历史交易行为。由于市场订单中携带了资产价格的真实信息,部分知情交易者可能意识到自己收到了错误的私有信息,从而对其交易策略与估值进行纠偏。本文在Avery和Zemsky(1998)模型基础上,引入卖空限制因素,从信息揭示的角度研究了卖空限制对投资者信息解读效率的影响,并以此为基础,进一步深入分析了卖空限制对投资者估值纠偏的影响。研究发现,第一,无论是在利好信息事件冲击或利空信息事件冲击的条件下,更强的卖空限制水平都将阻碍知情交易者从历史交易中解读信息,使其信息解读效率降低;此外,随着噪声交易者与知情交易者的卖空限制差异性的扩大,单位卖单信息含量上升,知情交易者从历史交易中可以解读出更多的信息。第二,发生估值纠偏行为的必要条件是做市商经过相对缓慢的学习才意识到发生信息事件,只有这样,收到错误消息的知情交易者才能充分发挥其信息解读的优势,其估值才能“赶上”并给出比做市商的报价更为准确的判断。第三,在知情交易者占比更低或信息精度更高时,估值纠偏行为更易产生。第四,在给定利好或利空信息事件冲击时,卖空限制对收到错误消息的知情交易者的估值纠偏产生非对称的影响。给定利空信息事件冲击时,卖出订单占据主导;若卖空限制水平越强,则会造成市场成交量大幅萎缩,直接导致市场揭示信息的渠道受阻;若卖空限制差异性越小,则会造成单位卖单的信息含量越少;二者均使得做市商需要更长时间的学习才能意识到利空信息事件的发生,收到好消息的知情交易者在解读历史交易上的优势得以充分体现,因此更容易发生估值纠偏。相反地,给定利好信息事件冲击时,买入订单占据主导;若卖空限制水平越强,则会造成卖出订单小幅减少,买卖订单比上升;若卖空限制差异性越小,则会造成单位卖单的信息含量越少;二者均促使做市商更快地学习并意识到利好信息事件的发生,这不利于知情交易者发挥从历史交易中解读信息的优势,因此难以发生估值纠偏。