住房市场是一个区域分割的市场,也是价格波动性在各地差异较大的市场。数据显示,中国各大中城市住房价格水平以及房价增长率存在明显差异,各大中城市房价在弱同步的过程中有着其自身运动规律,并不趋同。为解释上述现象,本文建立动态因子模型和改进的Campbell方程,从房价租金比视角将全国28个大中城市的住房市场波动分解成总体因子与本地因子波动,并将以上因子拆分成租金、利率及风险溢价等部分,研究住房市场波动的推动因素。结果发现:第一:较快房价增长往往伴随着较强的房价租金比波动,从而将导致该区域房地产市场的不稳定性加剧。在整个样本期间的各城市,平均64%的房价波动可以由本地因子的波动所解释,由此可知本地因素是房地产价格波动的主要因素。第二:就本地因素而言,不同城市之间的本地风险溢价波动存在着较大差异,北京、深圳、厦门等地的本地风险溢价波动性较高,平均为0.091,而武汉、贵州、西安等地的本地风险溢价波动性较低,平均只有0.041。以标准差衡量,本地风险溢价的波动性是本地预期租金增长项的2.6倍,由此可见本地因子的波动大部分可以由本地风险溢价所解释。第三:本地因子的波动份额与本地风险溢价的标准差显著相关,回归系数显著且有着较高的;但本地因子的波动份额和本地租金增长的标准差并不相关。由此可知:在房价波动中,本地因子份额较大的城市往往有着较为明显的本地风险溢价波动。第四:本地基本养老保险参保率与本地风险溢价及其波动率之间有着较强的正相关关系,而人均储蓄与风险溢价及其波动率之间负相关性。第五:在本地风险溢价水平较高的城市,总体风险溢价也较高,两者共同导致了房价波动的差异化。第六:在总体风险溢价中存在着由非理性预期或投机活动导致的错误定价,具体体现在,名义利率可以解释大部分错误定价,而实际利率则没有解释力。因此,名义利率而非实际利率的变化才是影响我国房价租金比变动的重要因素,这也验证了中国房地产市场上货币幻觉的存在性。