中国资本回报率问题一直受到学者的广泛关注。改革开放初期,资本回报率大体保持在较高水平,但是波动非常大,自1993年以来,中国资本回报率有了较大的下降,1979-2017年资本回报率整体的年标准差为6.0%。那么,引起资本回报率变动的影响因素是什么?本文基于q理论,结合资产定价模型,采用广义矩方法估计出调整成本系数,测算出考察调整成本后的资本回报率;在q理论框架下将其分解,以识别引起资本回报率变动的内在因素;基于分解结果,使用回归模型系统地探究各影响因素与资本回报率变动的关系。本文应用1979-2017年中国各省份的宏观数据的测算结果表明,中国省份间资本回报率差异较大,上海资本回报率均值最高,1979-2017年净资本回报率均值达17.15%,青海资本回报率均值最低,年均3.56%。资本回报率高的省份,产出资本比相应较大。同样的规律也存在于它们的标准差,产出资本比标准差较大的省份资本回报率标准差相应较大。对省份资本回报率进行平均计算得到中国历年资本回报率,发现中国资本回报率在1993年开始出现回落,之后呈现震荡式下降的趋势。资本回报率分解结果表明,资本回报率变动受边际产出变动、边际调整成本变动和折旧后资本利得变动的影响。三者的年均贡献率排序为:折旧后资本利得变动的贡献率最大,其次是边际产出变动,边际调整成本变动的贡献率最小。由于折旧后资本利得由前后两期边际调整成本组成,其贡献率最大说明边际调整成本对资本回报率变动的影响不容忽视。影响因素实证结果表明,摩擦性因素显著降低了资本回报率:政府干预程度越大,资本回报率越低;信贷约束程度越高,资本回报率越低。改善宏观投资环境有利于降低调整成本,提高宏观资本回报率。全要素生产率和人力资本强度的影响显著为正,产业结构调整有利于资源合理配置,提高资本回报率。为提高中国资本回报率,还需继续改善中国的投资环境,降低宏观经济的调整成本,如降低政府对经济的干预,推进金融深化改革,降低企业信贷约束,为高新技术企业提供贷款机会;加大科技创新力度,提高社会整体全要素生产率水平,提升整体劳动力水平,提高资源配置效率等。将省份分成东中西三个地区,不同地区摩擦性因素对资本回报率的影响有所不同,东部和西部地区降低信贷约束更能提升资本回报率,中部地区降低政府干预对资本回报率的促进作用更加明显。