信息披露质量的高低直接关系到证券市场的有效性、投资者权益的保护、资源配置效率等重要问题,对资本市场的发展具有重要的意义。管理层讨论与分析(Management’s Discussion and Analysis,简称MD&A)是上市公司财务报告信息披露制度的变迁产物,它从管理层的角度出发,以叙述性的方式向公众披露管理层对公司过去经营成果的评价及其财务变动原因的解释、对公司未来发展趋势的分析。管理层讨论与分析信息披露制度在美国、英国以及加拿大等发达国家已经被广泛应用。我国证监会于2001年首次引入管理层讨论与分析信息披露制度,由于引入时间相对比较晚,与英美等与发达国家相比,其制度框架和基本内容规范,还存在一定的差距。在国内上市公司的年报信息披露中,尤其是管理层讨论与分析信息披露还存在较多的问题。2011年,深交所对深市主板、中小板以及创业板上市公司2010年信息披露质量进行考评。在对1168家上市公司的考评结果中,优秀的有74家,良好的有898家,及格的有196家,优秀率仅为6.33%。2010年,南京栖霞因建设募集资金3亿元的实际使用情况和报告披露存在不一致,且未按规定专户存储被财政部通报批评。2011年11月,浪潮信息因信息披露不及时、披露内容不准确等问题被山东证监会查处。2012年2月,重庆啤酒因信息、披露问题导致股价大幅波动。可见,我国上市公司信息披露质量有待提高。信息、披露存在的问题不仅损害了投资者权益,打击了投资者的投资信心,也影响了我国证券市场正常秩序。我国民营上市公司起步比较晚、管理不够规范,加上其行为较少受到政府的干预,灵活性较大,其信息披露的质量问题更为严峻。因此,从财务数据上研究民营上市公司信息、披露质量问题的同时,有必要从管理层讨论与分析角度研究我国民营上市公司信息披露质量,进而更加深入研究我国民营上市公司管理层讨论与分析信息披露质量的影响因素,为提高我国民营上市公司信息披露质量提供理论帮助。(一)研究目的长期以来,国内学者对信息披露质量的研究主要关注于主板上市公司,对中小板上市公司特别是民营上市公司研究的比较少。同时,管理层讨论与分析制度在国内属于比较新的披露制度,专门针对民营上市公司的管理层讨论与分析信息披露质量问题的研究工作还没有开展。本文选取了中小板151家民营上市公司为样本,通过研究其2008至2010年的年报,探讨民营上市公司管理层讨论与分析信息、披露质量的影响因素。期望该研究能够为民营上市公司完善公司治理、提高信息披露质量提供有较高参考价值的意见的同时,也能为监管者提高民营上市公司信息披露质量提供有效的建议。(二)研究内容本文在总结国内外对管理层讨论与分析的研究工作的基础上,选取民营上市公司为研究对象,采用多元线性回归的方法,研究其管理层讨论与分析信息披露质量的影响因素,旨在帮助监管者、民营上市公司、投资者以及其他利益相关者提高民营上市公司的信息披露质量。全文分为以下三个部分：1、理论部分第一章主要介绍本文的选题背景,提出了基于民营上市公司研究管理层讨论与分析信息披露质量影响因素的意义,对本文的研究内容及主要贡献进行了介绍。第二章首先对民营上市公司、信息披露等概念进行界定。其次,从信号理论、委托代理理论、信息不对称理论等理论出发,分析了民营上市公司进行信息披露的动因。之后介绍了我国管理层讨论与分析制度的演变过程、相关要求以及质量标准等。第三章对国内外相关研究的经典文献从管理层讨论与分析信息、披露的质量、质量评价方法以及影响因素等方面进行梳理。梳理之后对这些文献进行研究评述,发现从民营上市公司的角度去研究管理者讨论与分析信息披露质量比较新颖,从而得到了本文的研究视角。2、实证部分第四章着重介绍了本文的研究设计。由于管理层讨论与分析以定性的文字性描述性文字为主,其信息披露质量不能通过数据库或网站获取量化指标。本文采用内容分析方法,把管理层讨论与分析内容分成了每年都应当披露的内容、只有在事件发生后应当披露的内容、自愿披露的内容三个部分。同时,采用相应的评分标准对样本公司年报逐一进行了评分,最终得到了管理层讨论与分析信息、披露质量的量化指标。随后提出本文的研究假设。本着变量选取的全面性原则对各变量进行选择,特别是对公司业绩的指标选取上,本文并没有选择单一的变量如每股收益作为衡量公司业绩表现的指标,而是从公司盈利状况及成长性两方面选取了每股盈余、净资产收益率、净利润、主营业务收入增长率以及净资产增长率这五个具有代表性的变量,对这五个变量采用主成分分析法获得的代表公司业绩的两个成分作为衡量指标。之后本文对各变量进行了定义,数据来源及样本的选择标准进行了介绍,最后构建了多元线性回归模型。第五章对实证结果进行分析,主要为描述性统计结果分析和线性回归结果分析。在描述性统计结果的分析中,本文对比了样本公司2008-2010年间管理层讨论与分析总体内容的信息披露质量及管理层讨论分析的分部内容(每年应当披露的信内容、只有在事件发生后才应当披露的内容、自愿披露的内容)的信息披露质量,并认为民营上市公司管理层讨论与分析信息披露质量并不高,存在报喜不报忧的状况,各分部质量差异悬殊。在多元回归结果上,本文采用强制回归方法对管理层讨论与分析总体内容信息披露质量进行回归分析,发现管理层讨论与分析的总体内容信息披露质量与机构持股正相关,与家族持股负相关,与独立董事比例、高管薪酬、审计委员会、公司业绩相关性并不显著。为深入挖掘管理层讨论与分析信息披露质量的影响因素,本文又采用逐步回归的方法(Step Regression)对管理层讨论与分析的总体内容的信息披露质量以及管理层讨论与分析的各分部内容的信息披露质量(每年都应当披露的内容、只有在事件发生后应当披露的内容、自愿披露的内容)进行回归,结果发现,影响管理层讨论与分析的各分部信息披露质量的因素不同。每年应披露的内容的信息、披露质量与公司业绩负相关,与独立董事数量正相关,只有在事件发生后才应当披露内容的信息披露质量与机构持股正相关,家族持股负相关,而自愿披露内容的信息披露质量则与家族持股正相关、高管薪酬负相关。3、结论及建议部分第六章为研究结论、建议、局限及展望。首先本文将管理层讨论与分析总体内容与管理层讨论与分析的各分部(每年都应当披露的内容、只有在事件发生后应当披露的内容、自愿披露的内容)的实证回归结果与本文研究的假设进行了汇总对比分析,发现了以下三个非常有趣的现象。第一是家族持股表现出来的现象。家族持股与管理层讨论与分析的总体内容的信息披露质量、只有在事件发生后才应当披露的内容的信息披露质量负相关,但与自愿披露内容的信息披露质量正相关这一矛盾现象。本文认为这一矛盾现象正好解释了家族持股作为民营上市公司所有者的立场。一方面,他们不愿意披露对公司业绩有重大影响的因素,他们担心利好信息、如引进新技术等的详细披露等可能会使公司因信息外泄在市场竞争中丧失竞争优势,而利坏信息的详细披露可能会使本来业绩不尽如人意的公司失去公众支持的几率更大,无疑是雪上加霜；另一方面,为获得公众的支持,降低外部的融资成本,他们试图提高自愿披露的信息、披露质量,通过自愿性信息、的披露,给外部投资者传递公司的成长能力强的信号并希望公众能接受这信息。第二是公司业绩表现出来的现象。一般而言,业绩高的公司信息披露质量会比较高,但本文对每年应披露的内容进行回归得到的结果却相反。对此,本文的解释是业绩状况良好的公司管理者并没有尽到详细披露的义务,而业绩不好的状况公司却试图通过详细地披露该部分信息来获取公众的支持和证监会的认可。第三是高管薪酬表现出来的现象。虽然高管薪酬与管理层讨论与分析的总体内容的信息披露质量没有显著关系,但与自愿披露的内容的信息披露质量负相关。本文对此的解释是民营上市公司对高层管理者往往以业绩作为考核指标。基于业绩的考评压力,高管可能希望通过自愿性信息披露向公众提高更多的有利消息,换取公众未来的支持,但又忽视了信息质量特质的平衡性及有效性,进而降低了该部分的信息披露质量。之后,本文结合回归结果的分析,民营上市公司完善公司治理提高信息披露治理提供了可供参考的建议。(三)本文的主要贡献本文对民营上市公司管理层讨论与分析信息披露质量影响因素的研究的主要贡献以及本文的创新之处主要体现在以下几个方面：(1)研究角度新颖首先,现有文献研究对信息披露质量的研究主要集中于现有的定量数据上,专门针对年报中董事会报告的管理层讨论与分析定性研究的比较少。其次,针对管理层讨论与分析的现有研究文献大部分集中于对于主板上市公司,很少针对中小板展开研究,更没有从民营上市公司这一角度去分析管理层讨论与分析的信息披露质量的影响因素。所以本文选取中小板下的民营上市公司这一角度来分析,一方面扩充了研究的领域,另一方面也可以丰富研究的内容。(2)研究内容深入以往针对管理层讨论与分析的研究大部分集中于管理层讨论与分析的总体内容的信息披露质量或某一分部内容的信息披露质量的研究,本文将管理层讨论与分析的总体内容的信息披露质量和管理层讨论与分析中包含的每年都应当披露的内容、只有在事件发生后应当披露的内容、自愿披露的内容三部分内容的信息披露质量的影响因素均进行分析,深入挖掘管理层讨论与分析的影响因素。(3)研究工作客观本文依据Hooks and Moon(1993)’的计分原则,采用人工阅读对151家样本公司连续三年年报中董事会报告的管理层讨论与分析内容逐个进行评分。由于管理层讨论与分析是文本性的资料,其信息披露质量不能通过现成的数据库得到,只能采用内容阅读法的方式对年报的董事会报告中管理层讨论与分析进行逐一评分,工作量相当的巨大,数据的收集和整理就花费了笔者近半年的时间。尽管现在很多研究从财务数据去考虑上市公司信息披露问题,但笔者认为从管理层讨论与分析的角度来分析上市公司信息、披露问题,并为上市公司信息披露质量的提高提供可参考的意见也是具有重要意义的。虽然数据的收集很辛苦,但只要研究是有价值的,一切的付出都是值得的。不可否认的是,本文在研究过程尚存在一些局限和不足如样本偏少等,希望在以后的研究中能进一步完善。