2007年爆发的金融危机重创了全球经济,为了应对宏观经济的大幅衰退,各发达国家的中央银行纷纷实施了各种类型和规模各异的非常规货币政策。与常规货币政策相比,非常规货币政策以数量型货币政策工具为主,更加强调超低利率环境下的预期管理。典型的非常规货币政策手段包括量化宽松、超低利率（零利率与负利率）和前瞻指引等。危机爆发以后,发达国家首先通过常规货币政策即利率调控来刺激宏观经济,当短期利率降低到零值附近时,进入超低利率环境,此时常规货币政策失效,发达国家开始使用非常规的货币政策调整。最开始使用的是量化宽松和信用宽松,量化宽松指的是央行通过大规模资产购买计划扩大基础货币数量,信用宽松指的是通过一系列信贷便利工具给商业银行注入流动性。量化宽松在短期内取得了一定的刺激效果,但是数据表明量化宽松会导致严重的“流动性淤积”现象,商业银行常备金账户规模大幅扩大,商业银行没有将获得的大量信贷资本投放到实体经济中。除了流动性淤积现象之外,量化宽松还有其他一系列负面效应,因此以欧洲央行和日本央行为代表的发达国家政策当局开始尝试负利率政策,给商业银行积累的流动性剩余施加一个惩罚性负利率,以刺激商业银行增加信贷投放。在超低利率环境下,由于缺乏过去政策利率的信号功能,各国央行频繁使用央行沟通和前瞻指引等预期管理的货币政策手段。经过数年的政策刺激,近年来西方发达国家的经济开始陆续复苏。数据显示,2017年美国GDP的增长率为4.1%,远高于金融危机十年间的平均水平,CPI的增长率超过了2%（美联储网站公开数据）,当月非农就业人数增加20万人,显著高于市场预期,雇员的薪资年增长率更是表现靓丽达到2.9%,失业率也保持持续下降的趋势（美国劳工部非农就业报告）。与此同时,欧日的经济状况也有所好转。欧盟2017年的GDP增长率为1.89%,通胀率达到1.5%,显示似乎已经走出了负通胀的困境（欧盟统计局网站公开数据）。日本2017年GDP同比增长了2.5%,失业率达到约3%的低水平（日本内阁报告）,CPI同比增速为0.5%,已经实现连续12个月正增长（日本总务省网站公开数据）。随着产出持续增长与就业率不断攀升,部分发达国家开始出现通胀的苗头,资本市场与大宗商品价格泡沫隐现,为了抑制短期内经济的过快过热,美国开始逐步退出宽松的货币调控政策。首先于2014年底停止了量化宽松,然后从2015年开始提高联邦基金利率,截止到目前,美联储已经连续九次加息,货币政策调整出现了明显的转向。在此背景下,梳理和总结危机以来发达国家货币政策的实践经验,探索货币政策传导渠道,检验货币政策传导效果与溢出效应,具有非常重要的研究意义。相关研究不但有利于科学评判发达国家实施的货币政策传导效果,对发达国家在货币政策领域的新动态做出理性的判断,分析与认识不同类型国家之间的差异化复苏原因,科学评估发达国家实施的经济政治制度溢出效应;而且有利于总结发达国家货币政策调整的经验与教训,有针对性的提出政策建议,从而为发展中国家例如中国,在后金融危机时期的经济复苏提供有益的借鉴与决策参考。本文以危机以来发达国家的货币政策为主要研究对象,应用DSGE和时间序列模型等多种技术模型,探索多种政策期限叠加背景下的货币政策传导机理,从宏观角度考察发达国家货币政策的传导效果、传导路径和溢出效应,并基于此提出政策建议。全文的内容分为八个章节:第一章,导论主要阐述选题背景、选题意义,并总结创新之处。危机爆发后,为了应对经济衰退,各国央行首先使用常规货币政策调控,当利率降到零值附近后,常规货币政策失效,被迫启动非常规货币政策。非常规货币政策包含诸多政策工具,这些工具的演化存在内在逻辑,最早被使用的是量化宽松,但量化宽松有较大的负面成本,欧元区和日本的商业银行积累了超额的流动性剩余,为了降低流动性剩余欧元区和日本相继启动了负利率政策。我们将危机爆发以来的常规货币政策与非常规货币政策结合起来,建立统一框架进行研究,本章介绍了危机以来发达国家的非常规货币政策与货币政策转向调整背景和研究意义,梳理了论文的逻辑思路和研究框架,归纳了研究的创新与不足之处,从而为后文的理论分析与实证检验做出铺垫。第二章,文献综述主要包含三个部分。第一部分为“超低利率环境下的流动性冲击与利率调整”,第二个部分为“经济复苏期的货币政策转向与传导”,第三部分为“文献评述”。本章主要阐述以往学者们的研究成果,总结他们的研究思路、研究方法以及可能存在的不足。通过对现有文献的整理,我们发现现有文献在研究思路、理论和方法上存在着一定的不足。在研究思路方面当前研究大多局限于考察单一货币政策传导效果,忽视了多种货币政策期限叠加特征。在理论研究方面,缺乏对利率调整有效边界的探测,以及不同渠道的传导效果。在研究方法方面,现有研究容易忽略利率环境变化下的货币政策传导差异,货币政策识别难题以及选择非常规货币政策替代变量等问题。本文尝试拓展以往学者的研究,对危机以来的发达国家货币政策调整进行探索。第三章,发达国家货币政策的传导机理本章结合量化宽松与差异性利率环境,使用马尔可夫区制转换动态随机一般均衡模型（Markov Regime-Switching Dynamic Stochastic General Equilibrium Model,简称为MS-DSGE）的技术方法,基于不同的货币政策调整框架,研究超低利率环境下的流动性冲击效果,以及不同预期管理下流动性冲击的差异化效果。本章使用的MS-DSGE模型拓展了基准的新凯恩斯主义模型,设定货币政策调整规则存在两状态的马尔科夫区制转换特征。对称于两利率区制引入了两区制流动性调整方程,使泰勒规则在利率调整框架下对应于一个流动性自回归扰动,在固定利率框架下对应于一个类似于泰勒规则的流动性调整方式,从而科学考察在两个不同状态下的流动性冲击效果与传导机制。由于模型中外生的马尔科夫区制转换概率可以看作是经济代理人对未来经济的一种预期,因此本文通过对区制转换概率进行对称性调节,使新参数下的模型相较于基准模型可以更充分地反映代理人对未来持有乐观或悲观的理性预期,然后对比两种不同情况下的流动性冲击效果,考察理性预期对货币政策传导的协同作用。结果显示:需求冲击无论在常规货币政策框架下还是非常规货币政策框架下都对宏观经济产生不利的影响,金融危机中需求冲击进一步打击了实体经济使得央行被迫转向非常规货币政策调整,技术冲击在非常规货币政策阶段的刺激效果弱于常规货币政策阶段;在非常规货币政策阶段,流动性冲击的效果强于常规货币政策阶段,可以在短期内提高产出和通胀水平;把利率下限持续调低后,流动性冲击的效果有所增强;乐观和悲观预期下对货币政策传导可能存在非对称效应。第四章,危机中发达国家货币政策的传导路径:以欧洲央行为例本章引入影子利率作为危机后欧元区货币政策宽松程度的替代指标,基于欧洲央行与欧元区国家的宏观经济数据,使用贝叶斯向量自回归（Bayesian Vector Autoregressio n Model,后简称为BVAR）方法详细解析三条主要货币政策传导路径（货币渠道中的资产价格途径、信用渠道中的银行信贷渠道,以及货币渠道中的汇率途径）的传导效果。我们在Black（1995）与Krippner（2012）的研究基础上引入影子利率,将其作为危机后货币政策的替代指标,然后代入统计模型来检验货币政策对宏观变量的影响。相关研究在技术上突破了超低利率环境下利率变量无法与宏观经济指标相匹配的难题,在实践上可以科学评判货币政策的真实传导效果,从而为央行货币政策调整提供充分的理论支撑与决策参考。检验结果表明危机后欧元区信贷传导渠道、资产价格渠道存在阻滞,汇率渠道通畅,商业银行可能将多余的流动性转移到了资本市场。第五章,危机中发达国家货币政策的传导效果:以日本央行为例本章以日本央行为研究对象,基于日本的宏观经济数据,通过严格的统计方法来检验包含负利率时期的货币政策效果。相关研究有助于对以负利率为代表的非常规货币政策领域新动态做出理性的判断,而且日本是我国的邻邦,仔细研究日本在危机中实施的货币政策效果,总结经验与教训,对于我国新常态下的货币政策调控具有一定的启示。技术方面使用贝叶斯向量自回归（BVAR）的统计技术来检验日本央行实施的负利率、量化宽松货币政策对最终目标的影响。向量自回归的统计技术擅长于处理变量集合中的各个变量之间的交互冲击,而本文在向量自回归的基础上使用贝叶斯向量自回归（BVA R）的统计技术,能够更好的处理宏观数据序列“小T大N”的特征。检验结果表明,在同时包含负利率和量化质化宽松货币政策的样本期内,日本央行的利率冲击效果不佳,流动性冲击效果虽然强于利率冲击但是幅度也并不是很大,因此说明货币政策不是万能的,有一定的局限性。第六章,危机中发达国家货币政策对新兴市场国家的影响:以美联储为例本章使用20个代表性新兴市场国家的宏观经济数据研究了金融危机爆发后美联储宽松货币政策对新兴市场国家的溢出效应,检验发现美联储紧缩的货币政策对新兴市场国家产生了显著的负向溢出效应,会导致新兴市场国家产出、通胀增速下降,净出口下降。宽松货币政策助推美元全球扩张,在短期内提高了新兴市场国家的金融市场收益率。同时,溢出效应还呈现出显著的时间波动性,对宏观经济变量来说,在实施量化宽松的早期,溢出效应更为显著,在实施中的后期溢出效应相对减弱,在美联储推出宽松政策但还没有进入加息通道期间,货币政策对新兴市场国家的溢出效应由负转为正。第七章,经济复苏期发达国家货币政策的差异化溢出效应本章使用贝叶斯面板结构向量自回归模型考察美联储货币政策从宽松转变为紧缩,对发达国家以及新兴市场国家的差异性溢出效应。在美国货币政策转向的前后,发达国家的经济发展基本上稳中有升,但发展中国家却似乎一直增长乏力,美国一致的货币政策在不同类型的国家之间产生了差异化的影响效果,常见的经济学解释似乎难以充分说明这个现象背后的发生原因。本文基于发达国家与发展中国家两个子样本,使用贝叶斯面板向量自回归（BPVAR）的统计技术,检验了美国货币政策转向前后对不同类型国家的差异化溢出效应。检验结果显示:无论是宽松时期还是紧缩时期,美联储货币政策的冲击大多都有利于发达国家,而不利于发展中国家。背后的原因可能是,在宽松时期,发达国家通过大规模量化宽松降低汇率,加大向发展中国家出口获得发展;在紧缩时期,发达国家充分利用经济强国的地位,通过贸易惩罚措施,逼迫发展中国家加大进口,通过攫取发展中国家的正当利益而获得再次发展。第八章,结论与政策建议本章我们总结前面各章主要的研究结论,提出相关政策建议,提出论文研究的局限性并对未来的持续研究提出展望。本文得到的核心结论是:应当警惕贸易摩擦与汇率冲突,提前做好预案,适时调控汇率与进出口策略,在减小贸易争端的基础上促进本国经济的进一步发展。虽然负利率政策在短期内可以部分的降低失业率,增加产出与促进通胀上扬;但是量化宽松货币政策能更强劲的推涨通货膨胀率,并降低失业率。在危机中,单纯的降低利率可能导致资金脱实向虚,当局应当大力发展实体经济,帮助企业增加投资回报,才能有效促进经济复苏。美联储货币政策的冲击大多都有利于发达国家而不利于发展中国家,背后的原因可能是,在宽松时期,发达国家通过大规模量化宽松降低汇率,加大向发展中国家出口获得发展;在紧缩时期,发达国家充分利用经济强国的地位,通过贸易惩罚措施,逼迫发展中国家加大进口,通过攫取发展中国家的正当利益而获得再次发展。建议投入更多精力发展本国经济,高度重视进出口贸易对经济的影响作用,积极防范发达国家利用非市场经济手段干预贸易往来,加强一带一路战略的实施以及和沿线国家的合作等。只有仔细挖掘发展中国家经济持续下滑与萧条背后的原因,发展中国家才可能成功跨越中等收入陷阱,实现经济的真正复苏与腾飞。