买卖价差是反映证券交易成本的一个重要指标,因此,从买卖价差的角度考察证券市场的交易执行成本问题长期以来一直是国内外金融市场微观结构研究的关注焦点。从现状来看,目前学术界缺乏对新兴市场和采用自动撮合交易系统市场的买卖价差、价差构成以及决定因素等问题的深入探讨和系统研究,另外,从中国股票市场实践的角度来看,从降低市场平均交易成本为着眼点,完善市场交易制度和提升交易质量,也缺乏中国股票市场买卖价差的相关深入实证研究作为依据。 中国是目前国际上采取限价委托指令驱动为交易机制的最大的新兴市场之一。另外,与国外市场相比,作为转型经济的产物和历史发展的原因,中国股票市场存在一些非常有趣的特征:AB股市场的分割、高比例的非流通股本的上市公司股权结构、中国企业的跨市场上市融资使得在国内(沪深AB股市场)和海外市场(NYSE的ADR市场、香港的H股和红筹股市场等)都有中国股票上市交易。这些特征都为深入研究中国股票的买卖价差及其分布、构成、影响因素等提供非常好的素材。因此,以“中国股票买卖价差的跨市场实证研究”为选题开展研究无论从学术研究还是指导实践的角度都很有意义和可行性。 本文选择了国外市场研究中基本成熟的买卖价差模型,以中国股票国内市场(包括沪深A、B股)与海外市场(包括香港H股、红筹股red-chips、ADRs)的买卖价差为主要研究对象,利用在这些市场上市交易的所有中国股票全样本的交易和报价高频数据,借助统计和计量等方法,对中国股票在国内市场与海外市场的的买卖价差水平、构成以及变动模式进行全面深入的实证分析和比较研究。我们发现:中国股票的平均买卖价差存在着个股性和市场性的多层次显著差异。 与国内投资者相比较,中国股票的海外投资者承担了更多的买卖价差成本;这种交易成本的差异来源于国外投资者在信息获取上的劣势造成逆选择交易成本的加大,以及海外市场中国股票的交易活跃程度较差而产生的流动性获取成本上升等两个方面。 从截面变化模式分析来看,买卖价差水平都与股票的流通市值、日均交易量存在较为明显的反向变动关系;而与收益的波动性存在一定正向变动关系;从趋势上来看,规模较大、成交活跃的股票交易中,由于非对称信息产生的交易成本下降幅度,明显要大于由于指令处理规模效应产生的纯粹流动性交易成本下降幅度。 从日内变动模式分析来看,中国A股市场,不管股票的规模,开市后15分钟区间股票交易的价格冲击、实现价差以及有效价差均要明显高于其他交易时